Mercati emergenti: Cina e oltre?

Capitale a rischio. Il valore e la rendita degli investimenti possono aumentare o diminuire e non sono garantiti. L’investitore potrebbe non recuperare il capitale inizialmente investito.

L’azionario cinese costituisce ora circa il 40% dell’Indice MSCI Emerging Markets e a nostro avviso la progressiva accelerazione dell’inserimento delle A-Share nazionali è destinata ad accrescere l’importanza del Paese per gli investitori globali.1

Il mercato cinese è costituito da circa 4.000 società quotate onshore e da solo fa quasi raddoppiare l’universo investibile dei mercati emergenti (ME) disponibile agli investitori interessati a questa area geografica. Inoltre, consente di cogliere opportunità in settori un tempo difficilmente accessibili che servono le esigenze di una popolazione di 1,4 miliardi di abitanti2, come le società di servizi via cavo e satellite, rivenditori di farmaci, nonché produttori di piccoli e grandi elettrodomestici.

Abbiamo parlato con Gordon Fraser e Stephen Andrews dell’Emerging Markets Team di BlackRock delle implicazioni legate all’affermarsi delle azioni cinesi per gli investitori nei mercati emergenti e dei potenziali vantaggi futuri derivanti da quest’evoluzione.

Non vi è alcuna garanzia di conseguire un risultato positivo dall’investimento. I riferimenti a singoli investimenti citati nella presente comunicazione hanno finalità puramente illustrative e non devono essere interpretati come un consiglio o una raccomandazione d’investimento.

Il mercato azionario cinese presenta caratteristiche d’investimento molto simili a quelle dell’universo dei mercati emergenti in generale. La più rilevante è l’eterogeneità della serie di opportunità, in combinazione con l’ampiezza dei propulsori che possono influenzare le performance dei titoli.

Benché la Cina sia un mercato unico, ogni settore può essere sensibile a una serie di fattori molto diversa. L’indirizzo politico e normativo e l’evoluzione delle condizioni finanziarie in grado di influenzare il mercato, possono incidere in misura significativa sui rendimenti. Inserendo le decisioni di allocazione settoriale in tale contesto, gli investitori possono puntare a migliorare l’efficacia delle proprie strategie attive.

Nel secondo trimestre 2020 abbiamo esaminato con maggiore attenzione i settori che a nostro giudizio trarranno beneficio dagli stimoli fiscali e dalle spese cinesi in investimenti in immobilizzazione, soprattutto grazie ai progetti infrastrutturali e al supporto al settore della sanità. In tale ottica, vi sono specifiche opportunità nei settori del cemento e dei materiali da costruzione che ci sembrano interessanti. Per il resto, sebbene alcune aree del settore della sanità siano diventate più dispendiose sulla scia della generale rivalutazione conseguente alla crisi COVID-19, crediamo ancora nella tesi d’investimento a lungo termine in società operanti in segmenti che spaziano dalla produzione di dispositivi medici a infrastrutture sanitarie, personale medico e biotecnologie.

Per contro, le nostre prospettive sulle banche sono diventate più negative. Le istituzioni statali potrebbero essere chiamate a contribuire al supporto delle piccole e medie imprese, mentre un ulteriore allentamento monetario è destinato a esercitare crescenti pressioni sui margini d’interesse netti. Sul fronte del consumo, siamo convinti che i tagli degli utili debbano ancora essere interamente realizzati e sia opportuno adottare maggiore prudenza in termini di assunzione dei rischi. Ci concentriamo su società in grado di beneficiare di un cambiamento strutturale nei comportamenti dei consumatori e miriamo ad investire in leader settoriali capaci di superare la volatilità a breve termine e conquistare quote di mercato. Software basato su cloud, didattica online, piattaforme di consegna di prodotti alimentari ed e-commerce sono tutte aree che destano il nostro interesse.

I riferimenti a singoli investimenti citati nella presente comunicazione hanno finalità puramente illustrative e non devono essere interpretati come un consiglio o una raccomandazione d’investimento.

È importante sapere che l’universo dei mercati emergenti è costituito da ben più di venti Paesi, ciascuno dei quali opera con sistemi macroeconomici e politici particolari: quel che accade in Russia e in Brasile ha pochissima importanza per il mercato indiano o indonesiano. Ciò offre un livello di diversificazione naturale, non osservato in misura così netta in altre asset class, in quanto i mercati reagiscono in modo diverso alle pressioni esterne, sulla base delle loro posizioni valutarie e in termini di partite correnti e scambi commerciali.

Sebbene l’impatto del COVID-19 sia tuttora poco chiaro e le tensioni geopolitiche tra USA e Cina persistano, riusciamo ancora a individuare sacche di valore nel panorama dei ME in generale. Inoltre, a mano a mano che cresce l’attenzione degli investitori per economie più grandi come quella cinese, diminuisce la copertura delle ricerche nei mercati minori, il che offre un profilo rischio/rendimento più asimmetrico a chi è interessato a tali aree.

Seguendo l’evoluzione dei cicli economici nei vari Paesi e comprendendo il potenziale di miglioramento o peggioramento delle condizioni macro, possiamo puntare all’alpha mediante l’individuazione di idee appropriate, specifiche per singoli titoli, ma anche tramite un’efficace allocazione del rischio in mercati a nostro giudizio destinati a sovraperformare.

Un esempio dell’idea che non tutti i mercati emergenti nascono uguali, è stato osservato nella prima metà di quest’anno. Nel quadro della fuga verso la sicurezza provocata dall’incertezza legata al COVID-19, i Paesi che offrono tradizionalmente carry – mercati che hanno disavanzi elevati e finanziano i bilanci principalmente mediante l’afflusso di capitali esteri – sono stati tra quelli più penalizzati. Oggi, riteniamo che Paesi come India e Indonesia appaiano sempre più interessanti. I livelli di stimoli globali senza precedenti dovrebbero fornire abbondante liquidità, mentre i tassi più elevati dovrebbero non solo incentivare una ripresa dei flussi esteri, ma anche offrire ai decisori politici margini di allentamento ancora più ampi. Per contro, siamo del parere che Paesi come Corea del Sud e Taiwan siano destinati a restare sotto pressione a causa delle strutture di tassi piatti e delle persistenti turbative delle filiere tecnologiche.

In entrambi i casi, crediamo che allineando le convinzioni top-down e bottom-up si possano conseguire rendimenti più costanti nel corso dei cicli di mercato. Al di fuori dell’Asia, i bassi livelli di debito hanno offerto alla Russia una certa protezione dai deflussi di capitali e in futuro il Paese potrebbe svolgere un ruolo diretto nella ripresa del petrolio. In Messico, pur essendo prudenti circa le prospettive di crescita, osserviamo un miglioramento dei trend economici quali aumento della quota di mercato delle esportazioni USA e un contesto atto a consentire ulteriori cali dei tassi. Abbiamo inoltre identificato opportunità di sfruttamento della recente debolezza azionaria e valutaria per acquistare imprese di qualità a valutazioni bassissime.

Grazie alle inefficienze di prezzo, chi fa la prima mossa ha il potenziale di generare maggiore alpha

Il mercato nazionale cinese delle A-Share non è stato risparmiato dalla volatilità osservata nei mercati emergenti, dove circa il 65% dei titoli dell’Indice MSCI EM ha subito oscillazioni di almeno il 40% all’anno nell’ultimo decennio e tale percentuale sale intorno all’80% nel caso specifico degli Indici Shanghai Composite e Shenzhen Composite3. Questo fenomeno è in parte imputabile alla struttura del mercato cinese, in quanto la proprietà estera rimane molto bassa, ossia intorno al 3,4%4. Abbiamo notato che questo, in combinazione con il ruolo dominante del retail sui volumi di negoziazione (ca. 82%)5 e la scarsa copertura della ricerca formale dei titoli, ha determinato significative inefficienze di prezzo, consentendo ai partecipanti di cogliere potenzialmente livelli di alpha più elevati nel tempo.

Il grafico seguente illustra questo fenomeno. Su base annualizzata a 5 anni, il gestore attivo mediano USA ha sottoperformato l’Indice S&P 500 dell’1,1%, mentre i gestori nel 1° quartile hanno generato extra rendimenti di appena lo 0,4%. L’analisi dei ME e del mercato offshore cinese evidenzia che i gestori attivi presentano una capacità di generazione di alpha tendenzialmente migliore rispetto a quelli dei mercati sviluppati: il gestore mediano genera infatti nello stesso periodo alpha positivo (rispettivamente +0,5% vs l’Indice MSCI EM e +1,3% vs l’Indice MSCI China). Tuttavia, il mercato cinese delle A-Share è a sé stante. Sebbene la categoria sia ancora agli albori, il gestore attivo mediano ha generato extra rendimenti annualizzati dell’11,1% su un orizzonte di 5 anni, mentre nello stesso periodo i gestori nel quartile inferiore sono riusciti a cogliere un alpha del 9,6% annuo a fronte dell’Indice MSCI China A Domestic. Come spiegato nella relativa nota a piè di pagina, le limitazioni di questa analisi possono includere le dimensioni del campione e il bias in termini di orizzonte temporale.

Dispersione degli extra rendimenti dei gestori attivi per categoria (annualizzati a 5 anni)

Fonte: BlackRock, eVestment Compare, a fine marzo 2020. Performance annualizzata, al lordo delle commissioni, in USD. Il rettangolo giallo-verde illustra gli extra rendimenti lordi delle strategie nel 2° (verde) e 3° (giallo) quartile rapportate al rispettivo universo eVestment. Le alette rappresentano le strategie nel 5° e 95° percentile nello stesso universo. L’azionario USA è rappresentato da 521 strategie attive rapportate con il benchmark, l’Indice S&P 500. L’azionario dei Mercati Emergenti è rappresentato da 481 strategie attive rapportate con il benchmark, l’Indice MSCI EM. L’azionario cinese è rappresentato da 206 strategie attive, rapportate con il benchmark, l’Indice MSCI China. Le A-Share cinesi sono rappresentate da 69 strategie attive, rapportate con il benchmark, l’Indice MSCI China A Domestic. I dati riportati fanno riferimento a rendimenti ottenuti in passato. I rendimenti passati non costituiscono garanzia di risultati futuri.

Nota: i risultati non tengono conto della deduzione di commissioni di gestione/consulenza e altre spese; le commissioni di gestione/consulenza e le altre spese riducono il rendimento di un cliente

Pur essendo convinti che l’investimento tematico non abbia potere predittivo a lungo termine per i rendimenti degli asset, riconosciamo che i cambiamenti di trend sono teoricamente in grado di far emergere nuove opportunità. Ecco qui un paio d’idee su cui riflettere nell’imminenza della fase post-COVID-19:

  • Globale vs locale: Le tensioni geopolitiche tra USA e Cina si sono intensificate e sono destinate a persistere fino alle imminenti elezioni statunitensi. Pur esercitando pressioni sulle filiere, la deglobalizzazione aprirà probabilmente la strada alla prosperità dei produttori nazionali a mano a mano che i riflettori si concentrano sull’autosostenibilità.
  • Tecnologia in primo piano in un mondo di distanziamento sociale: La pandemia ha profondamente modificato le nostre interazioni quotidiane. A fronte della crescente attenzione alle soluzioni di telelavoro, la didattica online, il video streaming e i servizi di consegna, le infrastrutture tecnologiche e software continueranno a evolversi per soddisfare la domanda futura.
  • Viaggiare… per lavoro o per piacere?: A mano a mano che i timori di epidemia si attenuano, grazie alla disponibilità di un vaccino o a un calo naturale dei contagi, ci aspettiamo un rimbalzo significativo dei viaggi di piacere. I viaggi di lavoro potrebbero comunque non avere un’evoluzione altrettanto positiva poiché i sistemi di videoconferenza si sono dimostrati un’alternativa pratica e più economica rispetto agli eventi e ai convegni in persona.

1 MSCI a fine maggio 2020. La ponderazione dell’azionario cinese nell’Indice MSCI EM comprende le azioni nazionali e quotate offshore. Al momento, l’inclusione delle A-Share nazionali negli indici MSCI generali resta al 20%. Non vi è alcuna garanzia di conseguire un risultato positivo dall’investimento.
2 Banca Mondiale a fine 2018.
3 BlackRock, Bloomberg, a fine dicembre 2019. L’analisi misura la % media dei titoli nel rispettivo indice (Indice MSCI EM o Indice Shanghai Composite e Shenzhen Composite aggregato) che ha registrato oscillazioni di almeno il 40% all’anno nel periodo 2009-2019.
4 Goldman Sachs a fine marzo 2020.
5 Goldman Sachs, Shanghai Exchange a fine dicembre 2017 (N.B.: la borsa deve ancora aggiornare il dato).

Gordon Fraser, CFA
Co-Head, Global Emerging Markets Equities Team, BlackRock Fundamental Active Equities Team
Stephen Andrews
Co-Head, Global Emerging Markets Equities Team, BlackRock Fundamental Active Equities Team