股票後市仍向好，但需降低風險

投資組合經理兼董事總經理Russ Koesterich分析近期股市波動及為何驅動牛市的基本因素仍然持續。

撰文：Russ Koesterich CFA JD

除非投資者的投資組合持有能源股，否則應察覺到股市年初錄得自金融危機以來最差的開局。投資者亦不得不面對多年來最劇烈的投資風格輪動。增長股的虧損並不局限於科技股；即使是具規模和錄得盈利的巨型股也下跌了15%或以上。

名義利率和實際利率飆升令拋售情況出現，而投資者的擁擠交易行為及對烏克蘭局勢的憂慮則加劇了拋售情況。上述情況引伸出一個問題：近期市況波動只是股市典型的調整，還是新一輪熊市的開始？我的看法是股市出現調整，而年底股市將會高收。也就是說，2022年可能是回報率較溫和、波動性較大的一年，上述兩種情況皆表示我們需要降低風險。

驅動牛市的基本因素未變

牛市主要是建基於以下幾個簡單的事實：名義國內生產總值(NGDP)應持續上升、聯儲局正在消除過剩的流動性，但金融狀況並不緊張、及估值已有所緩和。

從實體經濟來看，增長正在放緩，但仍有望維持優於長期趨勢。綜合實質增長及通脹因素，NGDP應超過7%。由於盈利及收入皆追踪NGDP，因此這一點非常重要。名義國內生產總值約為7%，表示盈利增長介乎15至20%之間。

牛市的阻力在於昂貴的股價，縱使盈利或會持續增長，而且市盈率將隨著金融狀況收緊而收縮。雖然財政緊縮或會令市盈率受壓，但我們要注意的是，在絕對基礎上目前金融狀況並不緊縮，且市盈率已見收縮。

從貨幣的成本及可用性看金融狀況，信貸息差持續收窄，代表可用性、實質利率或經通脹調整利率將為負數，顯示貨幣仍然便宜。實質利率應持續正常化，但十年期實際收益率仍為-60個基點，遠低於全球金融危機後約40個基點的平均水平。簡而言之，聯儲局希望消除過度寬鬆的貨幣政策及抑制通脹，而非打垮經濟。

估值方面，市盈率在一年多以來多次重新定價（見圖一）。這並不是說股票便宜，只是與近期高位相比，股價較為合理。隨著聯儲局收緊貨幣政策，市盈率不大可能會上升，但美國市場應有更大抗跌性，主要由於美國股市由盈利能力尤其強的企業所主導。

持有股票但要管理風險

盈利增長強勁，加上市盈率收縮應比預期低，股市年內或會錄得可觀的正回報。 然而，風險增加，聯儲局的緊縮周期將令波動性加劇，上述因素均顯示風險調整後回報將會減低。關鍵是：投資者應繼續增持股票及個別債券，但長遠應降低風險。