貝萊德環球投資評論

透過資產再平衡下調風險

下調風險

由於宏觀前景轉差，我們略微下調風險。我們上調對歐洲政府債券及投資級別債券的觀點，並下調對中國資產的觀點。

市場環境

上週聯儲局加息0.5%，是自2000年以來的最大加幅，並釋放出未來會按類似幅度加息的訊號。長期收益率上升，股市則劇烈波動。

當週展望

由於服務業及住房成本可能上升，本週數據或顯示美國核心通脹升溫。我們認為通脹最終將在高於疫情前水平企穩。

由於宏觀前景轉差，包括商品價格衝擊及中國增長放緩，我們略微下調風險。我們亦認為達致低通脹及經濟增長理想經濟情況的可能性不大。上週市場暴跌正顯示投資者因應實際情況調整持倉。我們將對投資級別債券及歐洲政府債券的觀點上調至中性，因我們認為這兩類債券可提供機遇。我們下調對中國資產及亞洲債券的觀點，因我們認為目前這兩類資產風險有所上升。

市場評論資產類別展望

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收益率走勢吸引

環球投資級別企業債券收益率（2002年至2022年）

資料來源：貝萊德智庫，數據來自Refinitiv Datastream及彭博，2022年5月。註：圖表顯示彭博全球綜合企業債券指數收益率，黃色區域為期權調整息差，粉紅色區域為相應的美國國庫債券收益率。

債券在通脹升溫時期一般欠缺吸引力，整體上我們繼續減持該資產類別。然而，我們認為年內出現大幅拋售，部分該領域資產的估計吸引力有所增加。首先，我們對歐洲政府債券的觀點有所上調，因我們認為市場對歐洲央行加息的預期過高。我們認為能源衝擊會對歐洲造成嚴重影響，並導致歐洲央行政策正常化的步伐極為緩慢。我們在3月下調對歐洲股票的觀點（只供英文）後，認為該資產類別有助抵禦增長衝擊。其次，如圖中紅色曲線所示，投資級別債券每年票息接近4%，吸引力有所上升，在美國國庫債券收益率上升（圖中粉紅色區域）及息差擴闊（黃色區域）帶動下，其收益率水平創10年來最高。另外重要的一點是我們仍減持美國國庫債券。我們認為隨著長期收益率進一步上升，收益率曲線會趨陡，因在通脹環境下，投資者會就持有長期債券要求更高回報補償。

整體形勢

整體形勢是烏克蘭戰爭、全球能源衝擊及聯儲局透過加息應對由供應帶動的通脹，促使市場參與者重新評估宏觀情況。根本原因是在由供應主導的經濟環境（只供英文）下，通脹源於經濟活動重啟帶來的供應衝擊。此外，俄羅斯入侵烏克蘭加劇廣泛商品價格衝擊。目前聯儲局及其他央行面對艱難的抉擇：遏抑供應帶動的通脹，意味著要將利率提高至阻礙經濟增長及就業的高水平。我們認為聯儲局為避免出現這情況，不會將利率提高至既不會刺激亦不會減少經濟活動的中性水平以上。我們認為通脹會在高於疫情前水平企穩，而聯儲局必須適應與這通脹水平共存。鑑於通脹水平，我們認為最終加息總幅度會處於歷史低位，因此我們仍看好股票多於定息收益。

與此同時，我們承認風險已上升。商品價格衝擊將打擊經濟增長，尤其是歐洲及新興市場的商品進口國。聯儲局迅速進行政策正常化是正確舉措，但假如決定應對通脹，則可能會叫停經濟，難以出現完美結果。正如英國央行上週所預警，將通脹降至疫情前水平可能意味著出現經濟衰退。全球第二大經濟體中國實施廣泛封鎖措施，試圖阻止新冠病毒蔓延，令中國經濟增長前景迅速轉差。

鑑於宏觀前景轉差，我們對中國股票及債券的觀點下調至中性。我們認為有關中俄關係的地緣政治憂慮加劇，意味著外國投資者因監管或其他理由避開中國資產的可能性增加。我們早前繼續適度增持中國資產，理由是認為估值改善足以彌補風險。但中國為遏止新冠肺炎確診病例飆升而實施廣泛封鎖措施，經濟增長前景迅速轉差，令我們改變了上述觀點。封鎖措施將阻礙經濟活動。中國政策制定者曾表示會放寬政策以防止經濟增長放緩，但尚未全面採取行動。由於政策分歧，中國政府債券收益率已低於美國國庫債券收益率，令其作為潛在票息收入來源的吸引力下降。

總結

在商品價格衝擊、中國經濟增長惡化及各地央行面對艱難取捨的形勢下，我們略微下調風險。我們認為在戰術配置方面，歐洲政府債券及投資級別債券可提供機遇，因此將這兩類資產上調至中性。由於地緣政治憂慮及宏觀前景轉差，我們對中國資產的觀點下調至中性。整體而言，我們仍增持股票，看好美國股票及日本股票，並減持美國國庫債券。

市場環境

聯儲局於上週將政策利率上調0.5%，並表示其不會再將到期債券所得資金重新投入市場購買資產，以縮減資產負債表。主席鮑威爾釋放出為遏抑通脹可能在未來兩次政策會議分別加息0.5%的訊號，暫時排除了進一步擴大加息幅度的可能性。我們認為總加息幅度將處於歷史低位，但在持續通脹的環境下，隨著長期收益率進一步攀升，投資者會就持有長期債券要求更高回報補償。

本週公佈的美國通脹數據可能顯示在服務業通脹及住房成本上升的環境下，核心通脹壓力有所增加。整體而言，通脹由供應因素推動：烏克蘭戰爭令經濟活動重啟引發的供應衝擊進一步加劇，我們認為由供應導致的通脹將在高於疫情前水平企穩。

資產表現回顧

過往表現並非目前或未來業績的可靠指標。指數不受管理且不涉及任何費用。無法直接投資於指數。資料來源：貝萊德智庫，數據來自Refinitiv Datastream，截至2022年5月5日。註：長條兩端顯示年初至今任何時點錄得的最低及最高回報，圓點代表截至目前的年初至今回報。新興市場、高收益及環球投資級別企業債券回報以美元列示，其餘資產回報以當地貨幣列示。所使用的指數或價格為：布蘭特原油現貨價格、洲際交易所美元DXY指數、黃金現貨價格、MSCI新興市場指數、MSCI歐洲指數、Refinitiv Datastream 10年期基準政府債券指數（美國、德國及意大利）、美銀美林全球高收益債券指數、摩根大通新興市場債券指數、美銀美林全球廣泛企業債券指數及MSCI美國指數。

5月9日

中國貿易數據

5月10日

德國ZEW調查數據；中國信貸及貨幣數據

5月11日

美國消費者物價指數；中國消費者及生產者物價指數

5月12日

英國公佈國內生產總值數據

投資主題

適應通脹常態化

各地央行正面對在經濟增長與通脹上升之間作出取捨的難題。加息幅度過高可能引發經濟衰退，而緊縮力度不足或會導致通脹失控。通脹預期失控風險已上升。影響：我們看好股票多於固定收益，並增持通脹掛鈎債券。

排除市場疑慮

俄羅斯與烏克蘭的衝突加劇了通脹壓力，遏制通脹會對經濟增長及就業造成更沉重打擊。央行無法抵禦經濟增長衝擊。我們認為由於商品價格衝擊及中國經濟增長放緩，宏觀前景正在轉差。影響：我們略微下調承險水平。

捕捉淨零轉型機遇

目前全球正向在2050年前實現淨零排放的目標邁進，這亦是導致通脹升溫的部分原因。我們認為在平穩轉型的情況下通脹最低，但即使如此，影響仍可能等同於持續數十年的供應衝擊。影響：我們看好成熟市場股票多於新興市場股票。

整體走向觀點

對廣泛資產類別的策略性（長期）及戰術性（6至12個月）觀點（2022年5月）

資產	策略性觀點	戰術性觀點	觀點
股票			我們於2022年初上調對股票的策略性增持比重。我們認為實際利率偏低、增長強勁及估值變動為長線投資者創造了機遇。考慮到科技及醫療保健等行業在基準指數中的權重較高，將氣候變化納入我們的預期回報令成熟市場股票的吸引力上升。在戰術配置上，相較新興市場股票，我們更看好成熟市場股票，其中我們看好美國及日本股票多於歐洲股票。
信貸			由於利率趨升，我們在策略配置上減持信貸，相較信貸，我們更看好股票。從戰術配置角度，我們將信貸的看法上調至中性，因年內大幅拋售已令投資級別債券等領域估值吸引力增加。我們增持新興市場當地貨幣債券，因其估值吸引且具收益潛力。我們認為可觀的風險溢價能夠補償投資者承受的通脹風險。
政府債券			從策略配置角度，我們減持名義政府債券，因隨著收益率接近下限，名義政府債券緩衝投資組合風險的作用被削弱。我們認為在通脹及債務水平上升的環境下，投資者持有政府債券要求更高的回報補償。因此，我們看好通脹掛鈎債券。在戰術配置上，雖然收益率在2022年已大幅上升，但我們認為長期政府債券收益率走勢仍然趨升，因此我們減持政府債券。我們看好通脹掛鈎債券，因其在通脹上升的環境下有助分散投資組合風險。
私募市場			我們認為非傳統回報來源（包括私募信貸）具備升值及分散風險潛力。我們持中性看法的前提是對該資產類別的初始配置比重遠高於大多數合資格投資者的持倉比重。我們認為許多機構投資者高估流動性風險，導致對私募市場的投資比重仍然偏低。私募市場是極為複雜的資產類別，並不適合所有投資者。

附註：上述觀點從美元角度作出，2022年5月。本資料僅為於特定時間對市場環境的評估，並非對未來事件的預測或對未來業績的保證。不應將本資料作為任何特定基金、策略或證券的研究或投資建議而加以倚賴。

我們深入剖析個別資產相對於廣泛資産類別的細分戰術配置觀點，並按確信度對這些觀點作出調整。

細分資產觀點

依據確信度載列對部分資產（相較廣泛環球資產）未來6至12個月的戰術配置觀點（2022年5月）

資產	戰術性觀點	觀點
股票
成熟市場		鑑於基本面利好、盈利穩健及實際收益率低迷，我們增持成熟市場股票。我們認為許多成熟市場公司具備定價能力，因此有望在通脹升溫的環境下取得出色表現。我們看好美國及日本股票多於歐洲股票。
美國		我們增持美國股票，因盈利增長動力依然強勁。我們認為聯儲局的鷹派加息預測不會完全實現。我們看好該市場質素因子表現，因其在多種經濟情況下均具備抗跌性。
歐洲		由於我們預期能源衝擊將嚴重阻礙歐洲經濟增長，因此我們略微下調對歐洲股票的增持比重。在通脹升溫的環境下，我們看好歐洲市場的週期股，且預期歐洲央行只會緩慢推進政策正常化。
英國		我們對英國股票持中性看法。我們認為市場估值合理，但更看好美國及日本等其他成熟市場股票。
日本		我們增持日本股票，因該國貨幣及財政政策利好，且派息及股份回購有望增加。
中國		我們對中國股票的看法由適度增持調整為中性，因宏觀前景轉差。我們認為中國與俄羅斯的關聯可能令其面臨新的地緣政治風險，投資者持有中國資產會要求更高回報補償。
新興市場		我們對新興市場股票持中性看法，並看好成熟市場股票，因新興市場經濟重啟面臨更多挑戰、通脹壓力增加且政策有所收緊。
亞洲（日本除外）		我們對亞洲（日本除外）股票持中性看法。中國宏觀前景轉差是其中一個風險因素，且政策制定者尚未完全兌現有關寬鬆政策的承諾。
債券
美國國庫債券		由於年內收益率飆升，我們減持美國國庫債券。我們認為投資者持有政府債券所要求的溢價將增加，因此長期政府債券收益率將趨升。相比之下，我們更看好短期國庫債券。
通脹掛鉤國庫債券		我們增持美國通脹掛鈎國庫債券，因我們預期通脹將持續，並在高於新冠肺炎疫情前的水平企穩。我們看好通脹掛鈎國庫債券，因其有助在通脹升溫的環境下分散風險。
歐洲政府債券		我們對歐洲政府債券的看法上調至中性。我們認為，鑑於能源衝擊對增長的影響，市場定價所反映的歐元區加息幅度過高。
英國國債		我們對英國國債持中性看法。我們認為在供應受限及增長放緩的情況下，市場對加息幅度的預期過高。
中國政府債券		我們對中國政府債券的看法下調至中性，政策制定者尚未採取寬鬆措施遏止經濟放緩，且中國政府債券收益率已跌至低於美國國庫債券收益率。
環球投資級別債券		我們對投資級別債券的看法上調至中性，因年內拋售潮令其估值吸引力上升。票息收益創近十年新高。
環球高收益債券		我們對高收益債券持中性看法。我們預期高收益債券息差不會收窄，但潛在收益仍然吸引。相比之下，我們更看好股票。
新興市場硬貨幣債券		我們對新興市場硬貨幣債券持中性看法。我們預期商品價格攀升可為其帶來支持，但美國收益率上升仍會對其造成不利影響。
新興市場當地貨幣債券		基於估值吸引及具收益潛力，我們適度增持新興市場當地貨幣債券。我們認為收益率上升已反映新興市場貨幣政策收緊的影響，且能夠就利率風險提供補償。
亞洲債券		我們對亞洲債券的看法下調至中性。我們認為，中國宏觀前景轉差及中俄關係引發的地緣政治憂慮令中國資產的風險有所增加。在中國以外，我們看好亞洲主權債券及信貸的收益潛力。