兩大市場走勢傳遞同一訊號
Market take
Weekly video_20260810
Devan Nathwani
Portfolio Strategist
BlackRock Investment Institute
SCRIPT
Camera frame
Title slide: Two market signals, one story
Rapidly rising earnings forecasts alongside higher long-term bond yields are not contradictory signals. We think they're telling the same story: structural forces are reshaping markets, supporting earnings and keeping the cost of capital higher.
1: Beyond a normal business cycle
Today's market isn't following the usual business cycle.
Five years after the last economic downturn, analysts are still raising earnings forecasts. In the past, earnings growth typically stalled and then contracted every four to six years.
We see that as evidence that structural forces are reshaping markets. For example, the AI buildout is boosting productivity and profit margins, while supply scarcity is changing how capital is deployed across the economy. Those forces are changing how we think about long-term investing.
2: Higher cost of capital
But the same forces supporting earnings are also pushing bond yields higher.
Governments, AI hyperscalers and companies are all competing more intensely for capital. Combined with inflation uncertainty, we think investors will keep demanding more compensation for holding long-term government bonds, or term premium.
That's why we see a structurally higher cost of capital.
3: Positioning porfolios
We’ve argued that this environment calls for a different approach to portfolio construction. The industry’s growing focus on the total portfolio approach reflects that shift.
We prefer growth exposure through equities and private infrastructure equity over high yield credit. Tighter spreads see us go underweight in high yield credit strategically, and reinforce our view that equities are better positioned if earnings strength persists.
We favor durable income in selected private credit over taking more duration risk in government bonds and global IG credit.
Outro: Here’s our Market take
The same structural changes supporting stronger earnings are also pushing bond yields higher. We reflect that through our preference for equities, durable income and limiting duration risk.
Closing frame: Read details: blackrock.com/weekly-commentary
不同策略
企業盈利強勁及政府債券收益率上升傳遞同一訊號：結構性資本成本上升，我們需要採取不同的投資組合策略。
市場環境
就業數據疲軟，減輕了聯儲局即時加息的壓力，美國國債收益率隨之下跌。但收益率曲線趨陡，反映長期通脹風險依然存在。
當週展望
美國7月份的通脹數據將顯示，招聘及工資增速放緩是否會傳導至物價。我們預期，通脹將較6月份的疲軟數據有所反彈。
儘管長期政府債券收益率上升，分析師仍上調企業盈利預期。這些訊號並非互相矛盾。我們認為，兩者均反映正在重塑市場的結構性變化。因此，我們基於導致不同宏觀經濟結果的多種情境，作出各種資本市場假設（僅適用於專業投資者）。這一框架支持我們採取偏好股票及減持已發展市場政府債券的策略。
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打破循環
標普500企業盈利增長預測走勢（2021年至2027年）
資料來源：貝萊德智庫，數據來自LSEG Datastream，2026年8月7日。曲線顯示標普500指數成份股企業盈利曆年預測值的變化趨勢。
企業盈利預測迅速上調與政府債券收益率上升看似難以兼容。這兩種趨勢可能將市場推向相反方向，因為長期債券收益率上升往往會抑制企業盈利增長。然而，距離上次經濟衰退的五年後，市場對2026年企業盈利的普遍預測仍在持續上調，而非下調。請參見圖表。我們認為，這表明結構性趨勢正在發揮作用。在我們的資本市場假設中，我們認為強勁的企業盈利增長具有可持續性。我們預期，未來五年，美國企業盈利將以每年11.6%的速度增長，這一增速在歷史五年期期間中僅約15%的時間出現。這種情況未必會發生，並且取決於人工智能的普及能否提升生產率及利潤率。但這一可能性恰恰說明，為何在此環境下，我們不能簡單套用典型的商業週期模型來管理長期投資組合。
推動企業盈利上升的結構性趨勢（只供英文），亦在驅動全球債券市場重新定價，導致政府債券收益率自2021年以來持續上升。這與我們長期以來所持的觀點一致，即我們正處於由供應稀缺主導的市場格局，在此環境下，投資者要求更高的投資回報率來持有長期政府債券。政府債務激增、通脹不確定性上升以及債券市場波動加劇，均進一步強化了這一趨勢。然而，鑑於長期債券收益率仍有較大的上升空間，我們繼續主動策略性地減持已發展市場政府債券。各國政府、人工智能超大規模雲端服務商以及各經濟領域的企業，對資本的爭奪日趨激烈，持續推高長期政府債券收益率，即使在我們假設人工智能顯著提升生產率的情境下，亦是如此。我們曾指出，在此環境下，需要採取不同的策略構建投資組合，因為投資者長期以來所依賴的宏觀基本觀點（如穩定的通脹預期）的可靠性正在下降。資產管理行業日益注重整體投資組合策略（只供英文），正反映了這一轉變。
轉移關注點
對我們而言，這意味著少受資產類別框架的限制，而更多地關注整體投資組合的風險與回報驅動因素。由於目前利差偏窄，對承擔額外存續期風險的補償有限，因此我們維持減持環球投資級別信貸。相反，我們看好精選私人信貸（包括直接貸款）。此類信貸憑藉穩健的現金流、更強的債權人保障以及回收價值，能夠提供可持續的收益。投資表現差異日益擴大，即表現出色與遜色的投資組合經理和借款人之間的差距不斷擴大，亦進一步突顯了投資選擇的重要性。
相較於高收益債券，我們更偏好透過股票來獲取增長敞口，並青睞基礎設施私募股權。息差收窄促使我們本季度對高收益債券採取策略性減持立場，並更堅信若企業盈利保持強勁勢頭，股票將更具投資優勢。我們看到，隨著盈利增速超過股價漲幅，股票估值下跌，從而令市盈率逐漸下降。我們看好結構性轉變推動盈利增長的領域中的投資機會，例如科技及醫療保健領域。我們亦認為，電力、電網及數據中心投資需求旺盛，為配置基礎設施股權創造良機。
結論
推動企業盈利上升的結構性轉變趨勢，亦在推高債券收益率。我們的應對策略是，偏好股票及可獲得持續回報的資產類別，以及在五年或更長的策略性投資期內控制存續期風險。
本報告是我們暑期休刊前的最後一期。《每週投資評論》將於8月31日（星期一）復刊。
市場環境
在憧憬中東達成和平協議及企業盈利強勁的推動下，標普500指數及納斯達克指數雙雙創下三個月來最大單周升幅。由於7月份就業人數意外減少，美國國債收益率下跌。自上次聯儲局議息會議後，2年期與30年期國債的息差已擴闊約20個基點。因此，我們的投資觀點保持不變：就業數據疲軟可能為聯儲局提供更大的靈活性，但不會顯著改變我們對長期通脹的看法。
美國7月份的通脹數據將顯示，招聘及工資增速放緩是否開始對物價產生影響。我們認為，6月份的通脹壓力緩和，很大程度上反映部分類別的物價趨於正常化，並且很可能會逆轉。關鍵的觀察指標是服務業通脹：相較某一次就業數據疲弱，服務業通脹持續放緩更能為放寬貨幣政策提供有力依據。
當週展望
過往表現並非目前或未來業績的可靠指標。指數不受管理且不涉及任何費用。投資者不可直接投資於指數。資料來源：貝萊德智庫，數據來自LSEG Datastream，2026年8月6日。註：長條兩端顯示年初至今任何時點錄得的最低及最高回報，圓點代表截至目前的年初至今回報。新興市場、高收益及環球投資級別企業債券回報以美元列示，其餘資產回報以當地貨幣列示。所使用的指數或價格為：布蘭特原油現貨價格、洲際交易所美元DXY指數、黃金現貨價格、比特幣現貨價格、MSCI新興市場指數、MSCI歐洲指數、LSEG Datastream 10年期基準政府債券指數（美國、德國及意大利）、彭博全球高收益指數、摩根大通新興市場債券指數、彭博全球企業指數及MSCI美國指數。
8月10日
中國社會融資總量
8月12日
美國消費物價指數
8月13日
美國生產者物價指數；英國國內生產總值初值
8月14日
英國貿易結餘總額、就業數據初值及國內生產總值初值
交錯影響的大趨勢
自我們提出大趨勢框架以來，這些趨勢的交錯衝擊如何塑造我們幾乎所有的投資觀點，並開啟超額回報的機會，已日漸清晰。它們橫跨資產類別的界線，促使我們重新思考投資組合的建構。投資者需要審慎思考所持有的經濟或主題投資的風險敞口、持有這些風險敞口所採用的投資工具，以及投資期限。
由推動因素到投資組合表現
我們的最高確信度觀點，2026年8月
| 驅動因素 | 我們的觀點 | 投資組合配置 |
|---|---|---|
| 經濟增長及人工智能稀缺性 | 人工智能建設正在加速，樽頸問題日益顯現。 | 增持美股；聚焦人工智能樽頸領域的機會：電力、晶片及數據中心。 |
| 存續期及多元化 | 長期債券的利率敏感度較高，作為多元化投資工具的可靠性較低。 | 偏好具收益潛力的中短期政府債券，多於長期債券。 |
| 息差及流動性 | 在息差收窄且基本因素不均衡的情況下，審慎選擇信貸至關重要。 | 具有清晰現金流、完善債權人保障及明確回收價值的信貸債券；高評級高收益債券。 |
| 通脹及稀缺性 | 稀缺性、安全的供應及電力需求會帶來通脹風險。 | 基礎設施、能源樽頸、新興市場本地貨幣債券及與實物資產相關風險敞口。 |
| 超額回報機會 | 在新市場格局下，宏觀結果再次變得重要。 | 宏觀對沖基金、風險投資、市場中性策略，以及精選私人信貸及非美國超額回報機會。 |
對資產類別的影響
未來6至12個月的戰術配置觀點（2026年8月）
下表反映我們的戰術性投資年期觀點，應注意當中並未考慮產生超額回報（即產生高於基準回報的潛力）的機會，尤其是在市場波動加劇之時。
過往表現並非目前或未來業績的可靠指標。無法直接投資於指數。附註：上述觀點從美元角度作出。本資料僅為於特定時間對市場環境的評估，並非對未來事件的預測或對未來業績的保證。不應將本資料作為任何特定基金、策略或證券的研究或投資建議而加以倚賴。
Wei Li
環球首席投資策略師 — 貝萊德智庫
Vivek Paul
環球投資組合研究主管— 貝萊德智庫
Devan Nathwani
投資組合策略師 — 貝萊德智庫
Vidy Vairavamurthy
貝萊德另類投資組合解決方案首席投資官
我們持中性觀點。穩健的公司資產負債表及企業管治改革繼續發揮支持作用。我們偏好針對實體化人工智能及相關建設瓶頸的投資。
我們持中性觀點。我們認為通脹將穩定在高於疫情前的水平，但隨著經濟增長放緩，短期內市場可能不會考慮這一情況。
我們對短期及中期政府債券持增持觀點。市場預期央行將維持約 3%的限制性政策利率達數年之久，但我們認為這是反應過度。
我們持中性觀點。鑑於政策不確定性、長期債券佔市場的比重增加，以及買方對價格變得更加敏感，我們預期英國國債將反覆波動。
我們持中性觀點。高收益債券能提供較吸引收益。我們偏好評級較高的美國及歐洲的高收益債券多於投資級別債券，並預期其回報將會增加。