每週市場投資評論

儘管2025年上半年政策不確定性加劇，但股市仍連續第三年實現雙位數升幅。我們總結了三大投資要點。第一：經濟鐵律（例如供應鏈無法迅速重組）會限制政策走向極端化。第二：大趨勢（特別是成為單一主導力量的人工智能大趨勢）的影響力遠超過傳統的宏觀基本觀點。第三：穩定幣及資產代幣化顯示金融體系正在快速演化。以上種種都需要我們採取新的投資方式。

人工智能的增長動力
對美國全年國內生產總值增長的貢獻（2000年至2025年）

2025年對金融市場而言是獨特的一年。4月2日宣佈對全球多國徵收高關稅，導致標普500指數遭遇自疫情以來最嚴重的單週跌幅，但股市卻連續第三年實現雙位數升幅。美國國債即使面對財政壓力及居高不下的通脹，導致投資者要求獲得更高的期限溢價，但仍提供穩健回報。期限溢價上升損害了美元，引發投資者對美元儲備貨幣地位的質疑。一如我們所料，這些疑慮逐漸消退，但美元走弱及聯儲局實施寬鬆貨幣政策提振了全球股市：以美元計值，MSCI新興市場指數上升30%，而標普500指數上升16%。隨著多元化投資成為驅動投資組合回報的關鍵因素，在投資者傾向承險的一年中，黃金價格飆升逾60%。人工智能建設推動了美國約一半的經濟增長，其投資對國內生產總值的貢獻幾乎是2000年至2019年平均水平的三倍。請參見圖表。為何美國經濟具有如此韌性？

我們認為，這一韌性部分源於我們的第一課：經濟鐵律（例如供應鏈無法在一夜之間重組）意味全球經濟無法迅速被徹底扭轉。去年，金融市場多次劇烈震盪，但我們認為，這些經濟鐵律會讓美國政府難以持續高關稅及其他政策轉變，而這些稅率及政策轉變於去年上半年曾引發大量不確定性。事實證明：美股於4月份的拋售中反彈，標普500指數去年上升16%。

大趨勢的深遠影響遠超過宏觀基本觀點

我們的第二課：大趨勢的深遠影響遠超過宏觀基本觀點。這幫助我們擺脫干擾，在人工智能主題當道的情況下保持承險立場，這一判斷亦得到驗證。市場數十年來所依賴的宏觀基本觀點，如穩定的通脹預期及財政紀律，已經減退。取而代之的，是數個大趨勢正在推動結構性轉型，其中人工智能正在成為主導力量。由於在此環境下不存在「中性」的投資組合配置，我們認為投資者應該採取更主動的投資策略，別只顧著盲目降低風險而錯失機會，而是要有策略地選擇並承受對的風險。隨著人工智能惠及整個經濟領域，識別頂尖投資經理的技能將至關重要，有助我們發現能夠鎖定贏家的人才，同時發掘私募市場和對沖基金等其他獨特的回報來源。

我們還注意到，隨著穩定幣及代幣化的應用日漸普及，未來金融大趨勢的發展速度遠超預期——這是我們的第三課。2025年天才法案建立了美國首個穩定幣（即與法定貨幣掛鈎並由流動儲備支持的數字代幣）支付框架。該法案禁止支付利息，但「營銷獎勵」條文允許提供類似收益的獎勵。這使其能夠與銀行存款或貨幣市場基金競爭，有可能影響銀行提供信貸的模式，並挑戰現有的全球支付系統。如果新興市場廣泛採用與美元掛鈎的穩定幣作為本地貨幣的替代品，甚至會有助鞏固美元的全球儲備貨幣地位，並抵銷部分當前市場對美元的負面情緒和定位。代幣化涉及在數字賬本上記錄資產所有權，實現即時結算，並為非流動性私募市場資產類別打開了更廣泛的投資管道。

結論

2025年在多個方面突破了界限，在某些方面（如貿易政策）受到限制，而在其他方面（如人工智能投資和金融創新）則開闢了新天地。2026年，我們將繼續關注這些大趨勢，並暫時保持承險策略。

市場環境

標普500指數在2025年全年上漲16.6%。超大型科技公司仍然是人工智能主題的主要驅動力量，不過投資者對估值過高的憂慮使其股價經歷波折：英偉達的市值一度下跌35%，但最終成為全球首家市值達5萬億美元的公司。LSEG的數據顯示，市場預期聯儲局將進一步放寬貨幣政策，並將2026年底的利率預期下調至約3%。美國10年期國債收益率去年下跌42個基點至4.15%。

美國的經濟數據發佈日程於本週開始恢復正常，12月份的常規就業數據將於週五按往常時間公佈。鑑於10月至11月份的數據存在諸多干擾因素，我們預計未來數月的勞動力市場和通脹數據將更加清晰。例如，11月份的失業率升至4.6%，但其中部分原因是政府停擺帶來的暫時性影響，這種情況可能很快扭轉。

主要觀點

我們對戰術性（6至12個月）及策略性（長期）投資的最高確信度觀點，2026年1月

細分資產觀點

依據確信度載列對部分資產（相較廣泛環球資產）未來6至12個月的戰術配置觀點（2026年1月）

下表反映我們的戰術性投資年期觀點，應注意當中並未考慮產生超額回報（即產生高於基準回報的潛力）的機會，尤其是在市場波動加劇之時。