強勁的經濟重啟
更新環球投資展望 - 2021年4月

強勁的經濟重啟

強勁的經濟重啟以及名義利率新常態環境正在發生,相對於反應較高的通脹預期,名義利率走勢則較溫和。我們維持偏好風險資產,並調整戰術性資產觀點。
投資主題
01

名義利率新常態

央行抑制名義利率任何急遽上升的可能,相對過去,政府債券利率對於較強勁的經濟增長和較高通膨反應不大,這將有利於風險資產表現。
策略性影響: 通脹壓力在中期內持續,我們減持政府債券。

02

全球化重整

新冠肺炎加速地緣政治轉型,例如中美兩極分化和全球供應鏈重新布局,從而更加重視供應鏈的重整。
策略性影響: 我們側重透過精心篩選的國家配置分散風險,將中國資產配置比重上調至高於基準水平。

03

已加速的轉變趨勢

大流行疫情加速現有結構性趨勢的發展,例如可持續發展更受關注、不平等現象加劇,以及電子商務大行其道令傳統零售日漸式微。
策略性影響: 由於社會益重視可持續發展,因此我們看好可持續發展資產。

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需求增長將帶動經濟重啟

我們正處於充滿不確定的狀況。投資者努力研究如何解讀非常態的高增長率與新央行政策框架。首先,在需求被壓抑著和被迫儲蓄的水平大幅上升的推動下,美國經濟活動今年有望恢復強勁增長。如下圖所示,實際增長速度將追上增長預測值,但經濟重啟的規模仍被低估。

需求增長將帶動經濟重啟

這與過去全球金融危機時,增長率持續令人失望的狀況明顯不同,這也說明這兩種衝擊的本質不一樣。疫情衝擊比較像是天然災害,而災害結束後隨之而來的是"經濟重啟",而非過去在傳統經濟循環中,在衰退後出現的"復甦"。

一年前,我們曾建議投資者,不要因為看到活動經濟急遽下降而過分解讀。現在,類似的情況再次出現,但是以完全不同的方向呈現在投資者面前。美國的經濟增長將可能在今年夏季達到高峰,亮麗的經濟數據只是暫時性的 : 現在經濟重啟的程度越大,之後重啟的幅度就會縮小。其他國家正追隨美國的腳伐,疫苗接種的速度加快將有助於經濟重啟。

新名義利率環境中

新的央行框架是投資者努力研究如何解讀的第二個狀況。我們的新名義利率環境,幫助我們更了解眼前的發展狀況。美國聯儲局正努力為其新框架建立值得信賴的聲譽,並為改變寬鬆政策設定一個較高的門檻,即使面臨一個更高的實質通脹率也是如此。

我們認為市場尚未完全反映上述狀況,且似乎仍低估聯儲局為了要彌補過去通脹率持續無法達標的情況,而設定在中期實現通脹率高於目標的可能。這也是我們認為孳息率將可能逐步上升的主要原因,但考量增長的動力加上已經進行了多次的調整,我們相信孳息率上升的速度將比過去我們所預期的還要緩慢,加上相當多的調整已經開始發生。

我們認為貨幣政策將推動美國經濟,因此預期通脹將在中期逐步走高。長期的名義利率已上升但落後通脹預期的走勢,如同平衡通脹利率的走勢所反映出來的狀況。這也將實際利率維持在負值,並有利風險資產表現。

保持適度偏好風險資產的看法

經濟重新啟動的範圍擴大,加上我們認為這不會導致更高的利率走勢,支持我們看好風險資產的觀點。從戰術觀點來看,我們維持看好股票,對信貸持中立態度,且減持政府債券。然而,考慮市場已經大幅變動,我們對戰術性觀點進行了調整。詳閱上方”資產觀點” 了解更多。

下載投資展望圖表 (PDF) (只供英文版)

整體走向觀點

對廣泛資產類別的策略性(長期)及戰術性(6至12個月)觀點(2021年4月

Legend Granular

資產 策略性觀點 戰術性觀點
股票 Strategic equities - neutral Tactical view - neutral
在戰略配置上,我們對股票的看法為增持。我們認為在估值相宜的情況下,企業盈利前景向好。我們在預期回報中納入氣候變化考量因素,發現成熟市場股票的吸引力上升,因基準指數中科技及醫療保健等行業所佔比重較高。在戰術配置上,我們仍然增持股票,因我們預期經濟重啟進程將加快且利率將維持在偏低水平。我們傾向精選週期股並看好質素因子。
信貸 Strategic equities - neutral Tactical view - neutral
從策略配置角度,我們減持信貸,因其估值偏高,令我們傾向選持股票多於信貸。從戰術配置角度,息差收窄令信貸(特別是投資級別債券)受壓,但我們仍然看好高收益債券的收益潛力。
政府債券 Strategic equities - neutral Tactical view - neutral
從策略配置角度,我們減持名義政府債券,因隨著收益率接近下限,名義政府債券緩衝投資組合風險的作用被削弱,加上債務水平上升可能令低利率環境面臨風險。這亦是我們策略上減持政府債券的部分原因。鑑於中期通脹風險上升,我們看好通脹掛鈎債券。由於經濟重啟將帶動名義利率逐步上升,因此我們在戰術上維持偏短存續期配置。
現金 Tactical view - neutral Tactical view - neutral
我們運用現金增持股票。我們認為在供應衝擊導致股票及債券下跌時,持有現金可在一定程度上抵禦風險。
私募市場 Strategic equities - neutral Tactical view - neutral
非傳統回報來源(包括私募信貸)具備升值及分散風險潛力。我們持中性看法的前提是對該資產類別的初始配置比重遠高於大多數合資格投資者的持倉比重。我們認為許多機構投資者高估流動性風險,導致對私募市場的投資比重仍然偏低。私募市場是極為複雜的資產類別,並不適合所有投資者。

附註:上述觀點從美元角度作出,2021年4月。本資料僅為於特定時間對市場環境的評估,並非對未來事件的預測或對未來業績的保證。不應將本資料作為任何特定基金、策略或證券的研究或投資建議而加以倚賴。

我們深入剖析單個資產相對於大類資産類別的細分戰術配置觀點,並按確信度對這些觀點作出調整。

細分資產觀點

依據確信度載列對部分資產(相較廣泛環球資產)未來6至12個月的戰術配置觀點(2021年4月)

Legend Granular

股票

資產 戰術性觀點
美國 United States
我們對美國股票的看法為增持。我們認為科技及醫療保健行業可受惠於結構性增長趨勢,且美國小型股有望於2021年迎來週期性升勢。
歐元區 Europe
我們對歐洲股票看法為中性。今年稍晚時候,經濟全面重啟將有助歐洲股票表現跟上其他市場。
日本
Japan
我們減持日本股票。拜登執政令美國貿易政策的可預測性增強,可能使其他亞洲經濟體更受益。美元可能轉弱將推高日圓匯價,令日本出口商受壓。
新興市場 Emerging markets
我們對新興市場股票的看法為增持。疫苗面世將帶動2021年環球經濟增長,而新興市場有望成為主要受益者。其他利好因素為:預期美元走勢持平或轉弱,以及拜登執政後貿易政策更趨穩定。
亞洲(日本除外) Asia ex-Japan
我們對亞洲(日本除外)股票的看法為增持。多個亞洲國家對疫情控制更加有效,且經濟重啟進程領先。我們認為該地區側重科技行業,因而可受惠於結構性增長趨勢。
英國 UK
我們對英國股票的看法為增持。隨著英國脫歐協議的不明朗因素消除,受脫歐談判結果影響的英國資產風險溢價逐步下降。此外,我們認為英國大型股早前走勢落後於其他地區同類股票,有望在環球週期性復甦中取得更出色表現。
動能 Momentum
我們維持對動能因子的中性看法。新冠肺炎疫情確診病例再度攀升,加上疫苗接種初期進度緩慢,可能導致市場波動性加劇,令該因子承受更多週期性風險,可能在近期面臨挑戰。
價值
Value
雖然價值因子近期表現出色,但我們對其持中性看法。該因子可受惠於經濟加速重啟,但我們認為不同行業內眾多市值較低的企業面臨結構性挑戰。
最低波幅 Minimum volatility
我們對最低波幅因子的看法上調至中性。我們的地區及行業配置偏好使我們對該因子的持倉比重有所上升。我們認為最低波幅因子表現落後令其估值水平更趨合理。
質素
Quality
我們對質素因子的看法為增持。我們看好受惠於結構性增長的科技企業,並認為財務穩健及自由現金流充裕的企業可駕馭新冠肺炎疫情及經濟發展的不同局面。
市值
Size
我們對市值因子的看法為增持。我們認為在疫苗面市帶動經濟復甦的環境下,中小型美國企業可提供捕捉週期性升勢的龐大機遇。

債券

資產 戰術性觀點
美國國庫券  
   U.S. Treasuries
隨著經濟加速重啟,令收益率急速飆升,我們對美國國庫券的偏低比重減低一檔。但我們對其看法依然為減持,因我們預期短期利率仍將在接近零水平徘徊。
通脹掛鈎國庫券 Treasury Inflation-Protected Securities
由於通脹預期自去年大幅攀升,我們對通脹掛鈎債券的看法下調至中性。短期內不大可能進一步上升。但基於結構性因素,我們認為通脹壓力會在中期逐步增加。
德國政府債券 
    Europe
我們對德國政府債券的看法為中性。歐元區經濟復甦動力出現減弱跡象,將促使歐洲央行推出更多貨幣寬鬆措施,有利於平衡風險。
歐元區周邊國家政府債券 Japan
我們對歐元區周邊政府債券的看法為中性。收益率接近歷史低位且息差收窄。歐洲央行提振市場的措施亦受價格影響,隨著息差收窄,其購買量亦有所減少。
環球投資級別債券 Global investment grade
我們對投資級別債券的看法為減持。我們認為收益率息差進一步收窄的空間極小,並側重可受惠於週期性升勢的債券,例如高收益債券及亞洲債券。
環球高收益債券 
Global high yield
我們對環球高收益債券的看法為略微增持,雖然息差大幅收窄,但我們認為在渴求收益的環境下,該資產類別仍然是具吸引力的收益來源。
新興市場硬貨幣債券 Emerging market - hard currency
我們對新興市場硬貨幣債券的看法為中性。我們預期疫苗面市將帶動環球經濟活動重啟,加上美國貿易政策可預測性增強,可為該資產類別帶來支持。
新興市場當地貨幣債券 Value
我們對新興市場當地貨幣債券的看法上調至增持,因其年初至今表現落後令估值水平更具吸引力,特別是在美國國庫券收益率及美元均企穩的情況下。我們認為個別國家市場波動風險蔓延至更廣泛新興市場的可能性有限。
亞洲債券
Asia fixed income
我們對亞洲債券的看法為增持。我們認為該資產類別估值具吸引力。亞洲國家控制疫情成效更顯著,且經濟重啟進程領先。

過往表現並非目前或未來業績的可靠指標。無法直接投資於指數。 附註:上述觀點從美元角度作出,2021年4月。本資料僅為於特定時間對市場環境的評估,並非對未來事件的預測或對未來業績的保證。不應將本資料作為任何特定基金、策略或證券的研究或投資建議而加以倚賴。

測試聯儲局新的政策框架

市場正在消化聯儲局將在疫情結束後可能採取的措施。市場所反映的價格和聯儲局預期存在差異,對資產回報影響深遠。

測試聯儲局新的政策框架

資料來源: 貝萊德智庫、聯準會、Refinitiv DataStream,截至2021年4月。註: 數據顯示美國兩年期隔夜指數之一年期 Swap ,即聯準會政策利率未來幾年之定價。

將不會重演過去縮減恐慌 (taper tantrum) 的狀態

今年帶動孳息率上升的原因跟2013年的縮減恐慌狀況不同。當時市場是透過預期實質利率來調整聯儲局的利率路徑,現在則是與更高的期限溢價 (term premium) 有關。

將不會重演過去縮減恐慌 (taper tantrum) 的狀態

過去的表現並不能保證將來的結果。 資料來源:貝萊德智庫,數據來自 Haver Analytics,2021年4月。 註: 此圖表分解影響美國10年期公債殖利率上揚的因子,其中根據預期實質殖利率、愈期通膨和期限貼水 (或投資人持有長天期且風險較高的政府債券溢酬)之歷史市場價格反應。2013年的緊縮恐慌為美國聯準會主席伯南克 (Ben Bernanke)提出央行抑制債券購買的想法之後的幾個月變化。2020-2021年期間顯示在新冠肺炎衝擊初期,殖利率來到歷史低點狀態之後的影響因子。期限貼水 (或投資人預期因持有較高風險債券的補償) 是根據相似於 Andreasen et. al 的模型得出  https://www.frbsf.org/economic-research/files/wp2017-11.pdf  (2017)。

領先市場表現的類股已迅速變換

循環性反彈加速是市場年初至今的主軸,價值股表現落後增長股的趨勢已被迅速反轉。

環球增長股股相對價值股表現,與美國國債收益率 ,2020-2021年

過去的表現並不能保證將來的結果。 資料來源:貝萊德智庫,數據來自Refinitiv Datastream,2021年4月。 註: 橘線顯示 MSCI 世界成長指數總報酬扣除 MSCI 世界價值指數的總報酬。黃線為美國10年期公債殖利率。指數不受管理且不計入費用。投資人無法直接投資指數。

Jean Boivin
貝萊德智庫主管
Wei Li
環球首席投資策略師 — 貝萊德智庫
Elga Bartsch
宏觀研究主管 — 貝萊德智庫
Vivek Paul
高級投資組合策略師 — 貝萊德智庫
Scott Thiel
貝萊德智庫首席固定收益策略師