2024年第二季環球投資展望

2024年第二季環球投資展望

2024年3月25日 | 面對市場及宏觀波動加劇的新格局，通脹高企及結構上較高的利率是關鍵所在。我們認為，投資者現時應主動掌握投資方向，捕捉新格局下的市場機遇。

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投資主題

管理宏觀風險

新格局的關鍵在於通脹高企及結構上較高的利率。市場仍在適應新環境，因此了解宏觀環境對於管理宏觀風險至關重要。

主導投資組合成果

我們認為投資者需掌握投資方向，透過指數化及超額回報策略對投資組合採取更靈活的部署方針，同時在配置資產時仔細篩選。

駕馭結構性趨勢

我們認為，主導投資組合的另一途徑是駕馭結構性趨勢，並考慮傳統資產類別以外的投資組合配置選項。

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情︰

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風險情緒暫時樂觀

踏入第二季，我們發現近期環境對承險部署更為有利，並認為隨著通脹持續下降，市場情緒有望保持樂觀。

成熟市場經濟體的通脹已由疫情高位回落，預計今年將下降至近2%。這將為多國央行開始下調政策利率奠下基礎。聯儲局在2024年3月公佈的最新預測仍預示今年將減息75個基點，但其上調了通脹及經濟增長預測。

在聯儲局最近發出信號後，我們認為，挑戰市場對完美通脹放緩情景（即通脹回落至2%目標而經濟保持增長）的預測的難度極高。

市場定價反映的未來聯儲局政策利率﹙2023年至2024年﹚

前瞻性估計可能不會實現。資料來源：貝萊德智庫，數據來自LSEG Datastream，2024年3月。註：圖表透過擔保隔夜融資利率﹙SOFR﹚的期貨定價反映當前聯邦基金政策利率及市場對聯邦基金利率的預期。

主動應對宏觀風險

我們的核心觀點一直是當全球格局由供應主導時，經濟活動將呈增長放緩的趨勢。儘管美國經濟在2023年保持穩健，但經濟活動量仍然低於疫情前的趨勢增長率。

美國經濟產值﹙2017年至2023年﹚

前瞻性估計可能不會實現。資料來源：貝萊德智庫、美國經濟分析局，數據來自Haver Analytics，2024年3月。註：圖表顯示美國實際經濟產值，以實際國內生產總值（GDP）及國內總收入（GDI）的平均值計量。就國內總收入而言，我們假設過去一系列數據按照我們的估計向上修訂，並且在2023年第四季與國內生產總值同步增長。紅色線顯示疫情前的國內生產總值，黃色線假設國內生產總值以相同速度繼續增長。紅色虛線顯示聯儲局截至2019年12月的預測。灰色線顯示疫情期間及之後的實際經濟活動量。

我們早前亦曾指出，這種宏觀及市場新格局的特點是持續出現結構性通脹壓力。我們認為，由於商品價格下跌，美國通脹率今年有望進一步降至接近2%。然而，我們預計通脹將在2025年大幅回升，因為商品通縮的利淡因素消退，加上勞動市場緊張推動工資加速增長，導致服務業通脹高於疫情前水平。我們認為推動回報的結構性趨勢或重大結構性轉變亦有可能推高通脹。因此，我們認為央行政策利率將保持在疫情前水平以上，通脹可能在更接近3%的水平靠穩。

我們認為，這表示投資者需要保持靈活的投資組合，同時主動管理宏觀風險。

掌握投資方向

標普500指數在2024年的盈利增長預期已經上調，預計科技行業將佔今年標普500指數盈利的一半。

我們在2024年1月戰術性增持美國股票，並繼續偏好人工智能（AI）主題。我們認為，隨著更多行業採用人工智能，加上聯儲局近期發表的言論及通脹下降令市場信心增強，樂觀的風險胃納或會擴展至科技以外的領域。

我們進一步增持日本證券。經過數十年的緩慢發展後，穩健的企業盈利以及工資及通脹回升利好日本股票的前景。我們認為日本央行的貨幣政策立場利好日本市場。

策略配置方面，我們繼續仔細篩選定息收益。2024年2月，我們減持我們在最大限度上增持的通脹掛鈎債券，但我們預期通脹將在高於市場預期的水平靠穩，因此維持增持立場。我們仍然看好私募市場的定息收益。成熟市場政府債券方面，我們繼續偏好短期債券。

我們認為投資者將受惠於更主動的投資組合管理方針，因目前不宜讓投資自行運作，而是應該加強對投資的掌控。我們認為審慎承擔投資組合風險相當重要。

我們的投資觀點

我們的新投資對策是在策略及戰術上，均採取更細緻的配置方針，以捕捉未來數年表現分歧及波動性加劇所帶來的機遇。

主要觀點

我們確信度最高的戰術性（6至12個月）及策略性（長期）觀點﹙2024年4月﹚

	原因
戰術性觀點
美國股票	我們根據宏觀觀點對基準指數持中性。然而，人工智能主題及其締造超額回報（即高於基準指數的回報）的潛力驅使我們增持整體美國股票。
定息收益	在利率上升的環境下，債券提供的收益緩衝全面增加。我們看好短期債券，而由於未來存在雙向風險，我們對長期美國國庫債券持中性觀點。
地域細分觀點	我們傾向按地域進行更細分的配置，並看好成熟市場的日本股票。新興市場方面，我們看好印度及墨西哥，因兩者受惠於結構性趨勢，儘管其相對估值似乎偏高。
策略性觀點
私募信貸	我們認為，隨著銀行縮減放貸規模，私募信貸在貸款市場的份額將會增加，相對於公開市場信貸風險，其回報頗具吸引力。
通脹掛鉤債券	從策略性觀點而言，我們認為通脹在新格局下將維持在接近3%的水平。
短期及中期債券	我們在整體上看好短期債券多於長期債券，因為通脹更不確定及波動、債券市場波幅加劇，投資者需求亦有所減弱。

附註：上述觀點從美元角度作出，2024年4月。本資料僅為於特定時間對市場環境的評估，並非對未來事件的預測或對未來業績的保證。不應將本資料作為任何特定基金、策略或證券的研究或投資建議而加以倚賴。

細分資產觀點

依據確信度載列對部分資產（相較廣泛環球資產）未來6至12個月的戰術配置觀點（2024年4月）

我們首先根據宏觀展望以及定價已反映的因素來決定資產配置的方向，並反映於以下圖表。接下來是獲取超額回報的機會，即產生高於基準回報的潛力。我們認為，新格局不利於對廣泛資產類別進行靜態投資，但卻為獲取超額回報創造更大空間。例如，要在效率極佳的成熟市場股市締造超額回報從歷史上機會較低，但我們認為，隨著波動加劇、宏觀不確定性增加及回報差異擴大，這種情況已經改變。獨到投資觀點及技巧將在新格局下將帶來回報。

資產		戰術性觀點	觀點
股票
美國	基準指數		我們對投資組合配置比重最高的資產類別持中性立場。通脹降溫，加上聯儲局減息在即，均可支持升市動能。我們已作好準備隨時因應市場取態轉變而調整策略。
美國		整體		基於我們對人工智能持有以美國為本的樂觀立場，因此綜合而言，我們增持整體美國股票。受惠於人工智能的企業料可持續上揚，盈利增長也屬穩健。
歐洲			我們減持歐洲股票。雖然我們認為估值合理，但短期增長和企業盈利前景吸引力仍低於我們的首選市場美國和日本。
英國			我們對英國股票持中性觀點。我們認為具吸引力的估值較充分地反映了增長前景疲弱以及英國央行大幅加息以對抗高企通脹的影響。
日本			我們增持日本股票。通脹溫和、企業盈利增長強勁及善待股東改革均屬於利好因素。我們認為日本央行的政策調整是正常化的一步，而非轉向收緊政策。
新興市場			我們對新興市場股票持中性觀點。我們認為增長趨勢漸弱，中國採取的刺激政策亦有限。我們看好新興市場債券多於股票。
中國			我們對中國股票持中性觀點。適度的刺激政策可能有助穩定經濟活動，並且估值已下降。但人口老化及地緣政治風險等結構性挑戰依然存在。
定息收益
短期美國國庫債券			我們增持美國短期國庫債券。由於利率長期高企，我們較看好短期政府債券的收益潛力。
長期美國國庫債券			我們對長期美國國庫債券持中性觀點。預期政策利率推動的收益率升勢可能已經見頂，我們認為長期收益率有大致相同機會上升或下降。
美國通脹掛鉤債券			我們對美國通脹掛鉤債券持中性觀點。我們認為中期通脹將會上升，但通脹及增長放緩在短期內可能更為關鍵。
歐元區通脹掛鉤債券			我們對歐元區通脹掛鉤債券持中性觀點。市場降低對歐元區通脹居高不下的預期。
歐洲政府債券			我們對歐洲政府債券持中性觀點。市場定價反映政策利率符合我們的預期，10年期收益率已從高位回落。周邊國家債券息差擴闊仍構成風險。
英國公債			我們對英國國債持中性觀點。英國國債相對於美國國庫債券的息差收窄。市場價格反映英國央行的政策利率更接近我們的預期。
日本政府債券			我們減持日本政府債券。我們認為可從當地股票發掘更吸引的回報。部分日本政府債券回報吸引力最低，因此我們以之為套現來源。
中國政府債券			我們對中國政府債券持中性觀點。政策放寬利好債券。但我們認為短期成熟市場債券的收益率更具吸引力。
美國機構按揭抵押證券			我們對美國機構按揭抵押證券持中性觀點。我們認為機構按揭抵押證券是多元化債券配置中的優質持倉，並看好機構按揭抵押證券多於投資級別債券。
環球投資級別債券			我們減持環球投資級別債券。我們認為，偏緊的息差無法彌補加息對企業資產負債表造成的預期打擊。我們看好歐洲多於美國。
環球高收益債券			我們對環球高收益債券持中性觀點。息差偏緊，但我們看好其較高的總收益率及在短期上升潛力。我們看好歐洲。
亞洲信貸			我們對亞洲信貸持中性觀點。我們認為估值不足以令我們上調觀點。
新興市場硬貨幣債券			我們增持新興市場硬貨幣債券。基於相對價值和質素，我們看好新興市場硬貨幣債券。隨著新興市場央行開始降低政策利率，硬貨幣債券亦可緩衝當地貨幣貶值的影響。
新興市場當地貨幣債券			我們對新興市場當地貨幣債券持中性觀點。其收益率已接近美國國庫債券收益率。央行減息或會打擊新興市場貨幣，拖累潛在回報。

過往表現並非目前或未來業績的可靠指標。無法直接投資於指數。附註：上述觀點從美元角度作出。本資料僅為於特定時間對市場環境的評估，並非對未來事件的預測或對未來業績的保證。不應將本資料作為任何特定基金、策略或證券的研究或投資建議而加以倚賴。

宏觀不確定因素仍然導致市場大幅波動

美國10年期國庫債券收益率對經濟意外的敏感度正處於全球金融危機後的最高水平。我們認為這反映了宏觀不確定因素仍在主導市場走勢。

美國10年期國庫債券收益率對經濟意外的敏感度﹙2003年至2024年﹚

資料來源：貝萊德智庫，數據來自LSEG Datastream，2024年3月。註：圖表顯示美國10年期國庫債券收益率對經濟意外的敏感度，計算方法是使用迴歸分析來估計美國10年期國庫債券收益率與花旗經濟意外指數在連續六個月期間的關係。敏感度是指相對於經濟意外指數本身的變化幅度，美國10年期國庫債券收益率波動與花旗經濟意外指數波動之間的密切程度。此分析僅僅是對10年期國庫債券收益率與經濟意外之間的關係的估計。過往表現並非未來業績的保證。

我們繼續增持美國股票，並看好人工智能

標普500指數中，盈利質素較高及與人工智能相關的公司（尤其是科技及電信公司）的重要性不斷提高，有助股票克服利率上升的利淡因素。

標普500指數的遠期盈利預期﹙2019年至2024年﹚

前瞻性估計可能不會實現。指數回報不計入費用。無法直接投資於指數。過往表現並非未來業績的保證。資料來源：貝萊德智庫，數據來自LSEG Datastream，2024年3月。註：圖表顯示七大科技巨頭和標普500指數（「七大科技巨頭」除外）的12個月遠期盈利預期。

日本穩定的宏觀環境在成熟市場中脫穎而出

經過數十年的緩慢發展後，日本的工資及通脹回升利好日本股票的前景。我們認為貨幣政策將保持寬鬆，令實際收益率維持負值，同時利好投資風險。

工資年增長率﹙2017年至2024年﹚

資料來源：貝萊德智庫，數據來自Haver，2024年3月。註：圖表顯示名義收入及實際收入（計及通脹後的收入水平）的年增長率。

日本10年期收益率組成部分﹙2014年至2024年﹚

過往表現並非未來業績的保證。資料來源：貝萊德智庫，數據來自LSEG Datastream，2024年3月。註：圖表顯示日本10年期政府債券收益率的組成部分。

東證股價指數的盈利估計及修訂﹙2012年至2024年﹚

指數回報不計入費用。無法直接投資於指數。前瞻性估計可能不會實現。資料來源：貝萊德智庫，數據來自Haver Analytics，2024年3月。註：圖表顯示東證股價指數的12個月遠期盈利預測以及這些盈利預測的三個月變化。

市場定價對於早已預期的人口結構變化反應緩慢

未來數十年，數個主要經濟體的適齡工作人口將會減少，屆時大部分適齡工作人口已經出生。然而，人口老化未必不利股市。

國內適齡工作人口的變化

對未來的估計可能不會實現。資料來源：貝萊德智庫、聯合國，數據來自Haver Analytics，2024年3月。註：圖表顯示國內適齡工作（15至64歲）人口的百分比變化。國內適齡工作人口的計算是將聯合國包含移民在內的人口預測數字減去聯合國的移民預測數字，並假設移民不會影響整體年齡結構。「未來20年」指2024年至2044年，「過去20年」指2003年至2023年。

日本醫療保健行業表現與撫養比率的比較

過往表現並非目前或未來業績的可靠指標。指數未經管理，且不計入費用。無法直接投資於指數。資料來源：貝萊德智庫、聯合國、路透社，數據來自LSEG Datastream，2024年3月。註：紅色線顯示日本醫療保健股票行業的表現對比整體市場指數的比率，以1990年為基準。我們使用Datastream提供的總市場指數。