每週市場投資評論

大趨勢特別是人工智能正在改變全球經濟及市場格局。科技需要越來越多的資金投入，而人工智能建設的速度及規模均前所未有。這些投資目標正在從多方面「 突破界限」（這是我們《2026年環球投資展望》（只供英文） 的標題），並產生宏觀層面的影響。由於市場正受幾個大趨勢影響，迫使我們必需對未來方向作出重要決策。我們仍傾向維持承險策略，並增持美國的人工智能主題股票。

從未突破
美國人均國內生產總值及長期趨勢（1870年至2024年）

人工智能建設導致「微觀變化產生宏觀層面的影響」（即我們《2026年環球投資展望》的第一個主題），而投資規模之大引發關於正在產生市場泡沫的討論。我們認為這並非實用的投資視角。市場泡沫通常會持續一段時間，只有在破裂後才顯而易見。而將大規模的人工智能建設視為泡沫的看法，只關注了前所未有的支出，但人工智能不僅在投資規模上史無前例，企業由此獲得的潛在收入亦將前所未有。我們認為，更重要的是分析這些投資與收入是否及如何相稱。我們發現，要實現最崇高的投資目標，美國經濟增長需要超越2%的長期趨勢並開拓新收入來源。但這很難實現。儘管過去一個半世紀有蒸汽、電力及數位革命等重大技術創新，這些創新確實推動了美國經濟維持2%的穩定增長趨勢，但它們的影響力似乎未有引發經濟增長方面的突破。請參見圖表。美國經濟需要更多的增長動力，而人工智能可以提供。

人工智能之所以令這種前所未有的突破成為可能，是因為它具備革新「創新過程」本身的潛力，能夠自主產生及改進新概念。這種自我強化的循環是實現經濟增長突破及擴大整體收入的關鍵。但我們不確定這是否會實現，即使所有預期收入均成為現實，亦不確定誰會獲得這些收入。人工智能創造的全新收入來源可能會惠及各行業及整體經濟。目前尚不確定哪些企業將是科技行業的贏家：整體而言，巨額的人工智能資本開支可能會帶來豐厚的回報，但對個別企業而言未必如此。因此，我們認為投資人工智能主題需要採取主動策略。目前的人工智能建設企業在蠶食軟件等科技生態系統的部分領域時，其收入份額仍有增長空間。但我們不應認為這些企業會按部就班地機械運行。他們的投資目標尚未實現，隨著收入狀況日漸明朗，加上嚴格的實體限制產生影響，他們可能會進行調整。不過，我們在這些限制最嚴重的領域（尤其是能源領域）看到投資機會。

從未突破長期趨勢

人工智能建設需要先投資、後收穫，這需要大量融資，大型科技公司不得不發行大量債券，因而推高其財務槓桿比率。因此，我們《2026年環球投資展望》的第二個主題是「加大槓桿 」。好消息是：私營部門財務槓桿的起點合理，特別是上市科技公司。但將沉重的政府債務納入一起計算，使得整個金融系統非常脆弱，容易受到外部衝擊，包括政府在對抗高通脹與維持國家債務可持續性之間作出抉擇，導致債券收益率飆升。我們認為，基礎設施以及公募與私募市場都將提供融資支持。我們看好美國短期及中期國債，並再度減持長期國債。

由於有數個大趨勢推動市場，投資者出現「分散投資錯覺 」（即我們《2026年環球投資展望》的第三個主題）。試圖將對美國或人工智能的投資分散至其他領域的操作較以往更多。而傳統上用於分散風險、提供穩定性的長期債券，在當前多變的金融環境下，其穩定作用已大不如前。我們認為，投資者別只顧著降低風險而錯失機會，而是要有策略地選擇並承受對的風險。以我們所見，私募市場及對沖基金等策略既能分散風險，又可獲得豐厚回報。

結論

人工智能的自我強化創新循環有望使美國經濟突破2%的增長趨勢，並使大規模的人工智能建設支出與潛在的收入相稱。我們繼續增持美股，並隨著從人工智能獲利的企業及行業不斷增加，傾向採取更主動的投資策略。

市場環境

溫和的通脹報告，令投資者相信聯儲局更有可能在本週會議再次減息的預期升温，從而提振美股走勢。標普500指數微升，令其2025年的升幅達到17%。延遲發佈的美國9月份個人消費物價指數通脹數據符合預期，進一步證實了我們的觀點，即聯儲局料將減息。比特幣再次受壓，較歷史高位下跌約30%。美國國債收益率回升至接近4.00-4.20%區間高位。 

市場聚焦聯儲局，並普遍預期隨著勞動力市場降溫，聯儲局將連續第三次減息，我們亦認同此預期。另一個關鍵問題是，鑑於市場預期聯儲局明年至少還會再減息兩次，以及官員們對減息幅度的分歧越來越大，聯儲局對明年政策利率有何表態。中國的居民消費價格指數及生產者出廠價格指數報告應能顯示，北京方面對抗通縮的努力是否已初見成效。

主要觀點

我們對戰術性（6至12個月）及策略性（長期）投資的最高確信度觀點，2025年12月

細分資產觀點

依據確信度載列對部分資產（相較廣泛環球資產）未來6至12個月的戰術配置觀點（2025年12月）

下表反映我們的戰術性投資年期觀點，應注意當中並未考慮產生超額回報（即產生高於基準回報的潛力）的機會，尤其是在市場波動加劇之時。