オルタナティブ投資の仕組みと選択肢

主なポイント

元本割れのリスクがあります。投資資産の評価額やインカムは増加することも減少することもあり、保証されているものではありません。投資家は当初の投資金額を回収できない可能性があります。

• オルタナティブ戦略が分散ポートフォリオの構成要素として一般的になるにつれ、投資家がこうした戦略にアクセスする方法も、戦略そのものと同様に重要になっています。

• オルタナティブ投資やプライベート市場投資は、それぞれに異なる特徴と用途を有する様々なストラクチャーを通じて提供されます。

• こうした仕組みを理解することは、投資家がオルタナティブ投資への配分を、自身の目標、制約、期待に合致させる上で役立ちます。

ファンドのストラクチャー

具体的なファンドの仕組みや規制上のストラクチャーを見る前に、プライベート市場ファンドやオルタナティブ投資ファンドの様々なストラクチャーを理解することが重要です。キャピタルコール・モデルと全額払込モデルがあり、クローズドエンド・モデルとオープンエンド・モデルもあります。ファンドに終了日の定めがない場合は、「エバーグリーン」と呼ばれます。

クローズドエンド

基本的に、投資家がファンドに出資をコミットします。ファンドの運用主体であるジェネラル・パートナーはそのコミットメントに基づき、必要に応じて徐々に資金を引き出し、所定の期間にわたって投資を行った後、最終的に投資家に元本とリターンを返還します。当初の資金募集期間がいったん終了すると、ファンドは「クローズ」したと言われます。これは、新たな投資家がそのファンドに申し込めなくなることを意味します。

メリット
・キャッシュ／流動性のスリーブを設けないため、より高いリターンを得る可能性
・長期的な投資戦略との整合性の高まりにより、より高いリターンを得る可能性
・キャピタルコールと分配のスケジュールが明確

デメリット
・流動性の欠如
・リターンのJカーブ効果
・不定期で予想が難しい分配
・高い手数料がネット・リターンに影響する可能性（特に、資金が全額投資される前から手数料が課されることで「Jカーブ」効果の影響を受ける初期の数年間）

オープンエンド

投資家は、純資産価値（NAV）に基づき定期的な間隔で申し込みや解約（持分の購入や売却）ができます。ただし、投資先資産の非流動性に対応するため、多くの場合、制限（「解約制限（ゲート）」条項と呼ばれることがあります）が設けられています。このようなファンドの存続期間は「無期限」です。

メリット
・投資家に定期的に流動性を提供
・NAVに基づくシンプルな価格決定
・Jカーブ効果が比較的小さい

デメリット
・クローズドエンド型ファンドより流動性は高いが、解約には依然として制約や解約制限条項が設けられる可能性があります。 
・NAVの算出が遅い場合や算出間隔が長い場合があります（例えば四半期ごと）。 
・キャッシュ・ドラッグ*の可能性があります。
・NAVに対して継続的に課される可能性のある手数料は、時間の経過とともにリターンを押し下げることがあります。また、資産を継続的に評価する必要があるため複雑性が増す場合があります。

*「キャッシュ・ドラッグ」とは、より高い利回りが見込まれる資産に全額を投資せずに現金または現金同等物を保有することによって投資リターンに生じるマイナスの影響を指します。

全額払込

「全額払込」とは、投資家が申込時に資金の100％を支払うことを指します。これにより、ファンドは資金の100％を初日から投資可能な形で保有することになります。したがって、キャピタルコールは行われず、ジェネラル・パートナーはその現金を徐々に引き出して投資キャピタルコールに充当します。

その結果、ファンドは一定期間にわたって必然的に現金を保有することになり、「キャッシュ・ドラッグ」が生じます。全額払込型ファンドは、投資家に流動性を確実に提供できるようにするため、ポートフォリオの一部を流動性スリーブ／ポケットとして維持することがよくあります。一部の運用会社は、この流動性スリーブを積極的に運用することによってキャッシュ・ドラッグの軽減を図っています。これは投資家にとって考慮すべき重要な要素です。

メリット
・シンプルな資金拠出
・投資資金が即時に確保されることでプライベート市場資産へのエクスポージャーが迅速に確保される可能性
・簡便性、迅速な投資実行、早期のリターン創出の可能性を求める投資家にとって魅力的 

デメリット
・キャッシュ・ドラッグの可能性 
・流動性に制約が残る可能性

キャピタルコール

プライベート市場ファンドでは伝統的なアプローチであり、投資家は一定額（例えば1,000万米ドル）をあらかじめコミットしますが、実際の資金拠出はジェネラル・パートナーからキャピタルコールを受けた時点になり、例えば1年目に200万米ドル、2年目にさらに300万米ドルといった拠出が続きます。これは長期的戦略に適している可能性があり、ファンド内に滞留する現金を減らすことができます。

メリット
・最小限のキャッシュ・ドラッグ 

デメリット
・投資家にとって資金拠出のタイミングが予測不可能
・Jカーブ効果が発生しやすい

規制に準拠した投資の仕組み

オルタナティブ・ファンドが活用できる上述した種々のファンド・ストラクチャーに加え、欧州・中東・アフリカ（EMEA）では、規制に準拠した様々なストラクチャーが利用可能であり、それぞれが独自の用途に適しています。

以下では、最も一般的なストラクチャーの一部と、それぞれに固有の特徴について説明します。

ELTIFの詳細

2015年に導入されたELTIFは、欧州経済への長期投資を促進することを目的とした規制準拠の投資の仕組みです。ELTIFの規則はその後改正され（ELTIF 2.0）、この改正は、プライベート市場投資へのアクセスを欧州のプロフェッショナル投資家と一般投資家の両方に拡大すること、オープンエンド型やエバーグリーン型の戦略に柔軟な流動性条件を認めること、複数の新たな販売チャネルを通じてウェルス・マネジャーが利用できる投資機会を拡大することを目的として行われました。

なぜELTIFなのか？

・欧州において、機関投資家向けと同等の質を備えたプライベート市場投資を、プロフェッショナル投資家と一般投資家の両方が大規模に利用できるようにする唯一の投資の仕組みです。

・ELTIF 2.0の一環として、ELTIFは現在、エバーグリーンのオープンエンド戦略としての運用が可能であり、機動的なポートフォリオ構築と柔軟な流動性条件を実現できます。

・アドバイザリー、デジタル、一任運用の各ポートフォリオ運用を含む複数の販売チャネルを通じて、ウェルス・マネジャーが利用できる投資機会を拡大します。

・柔軟な取引条件と流動性の向上を投資家にもたらし、この資産クラスへの投資への参入障壁を引き下げます。

ELTIFの用途

大手資産運用会社は、ウェルス・マネジメントの顧客にプライベート市場案件への直接投資を提供することに加え、ELTIFを利用することが一般的です。これは、ファンド・オブ・ファンズへの配分からセカンダリー投資、共同投資、マルチアセット・エクスポージャーまで、様々な投資形態によるプライベート市場へのエクスポージャーを単一ポートフォリオ内で提供するためです。

また、一部のELTIFは、パブリック資産とキャッシュで構成される小規模な流動性資産スリーブも含んでおり、申込み、解約、キャピタルコールへの対応に役立てています。これにより投資家は、伝統的なクローズドエンド型ファンドよりもアクセスが容易で柔軟性が高く専門的に構築された分散投資ビークルを通じて、プライベート市場がもたらし得る長期的なリターンの恩恵を受けることができます。

出所：ブラックロック、2026年4月30日現在。上記は例示のみを目的としています。

1. 出所：当初のELTIF（EU規則2015/760）を改正するELTIF 2.0（EU規則2023/606）。