A new investment order

ワクチン普及に伴う経済活動の再開

ブラックロックの投資テーマの1つであるニューノミナルは、インフレ率上昇局面での名目国債利回りの上昇はこれまでより抑えられることを意味 するもので、このテーマは昨年から続いています。インフレ調整後の利回り（つまり実質利回り）は結果としてマイナスに落ち込んでいます。追加の財政支出により、今年後半にはワクチン普及に伴い経済活動の再開が急加速する可能性があり、ブラックロックは市場予想を上回るペースを想定しています。

多くのサービス・セクターで活動はすでに抑制されており、活動のさらなる低下余地は限られています。企業もソーシャルディスタンスの確保が求められる状況に対応し、事業を継続させています。新型コロナウイルスが社会に与えたショックの規模に対する市場予想は、ユーロ圏を中心に大幅に下方修正されました。ワクチン接種が進めば予想を上回る回復が見込まれます。

金融危機とは異なるショック

米国とユーロ圏で行動制限が緩和されれば、中国で見られたように、接触型サービスの繰延需要が急速に顕在化し、蓄積された個人貯蓄がこれを下支えするとみています。
グラフが示すように、米国ではこの1年間で、年間個人消費支出の12%を超える額の予備的貯蓄が積み上がっています。

今回の政策対応が前例を見ない規模であることに加え、パンデミックが収束すれば経済活動の大半が自然に再開されるとブラックロックはみています。これは世界金融危機（GFC）との重要な違いです。現在の政策対応の目的は世界金融危機の時とは異なります。景気を刺激することではなく、コロナ後の世界へ橋渡しをすることです。

米国の可処分所得と個人消費支出

期待の変化

政策担当者、有識者、納税者、市場は債務の大幅な増加に対して驚くほど寛容な姿勢を見せています。この点も緊縮財政にシフトした世界金融危機後の状況と対照的です。
多額の政府債務に対する楽観的な姿勢は、債務返済コストが記録的な低水準になっていることで説明できます。IMFは、米国の公的債務が対GDP比で過去最大の135%に達すると予測しています。これは1990年代の2倍の水準ですが、資金調達コストは当時の半分にすぎません。多額の債務負担、そして低金利環境はどのくらい続くのでしょうか。現時点では、ニューノミナルという投資テーマ、つまりインフレ率の上昇局面で名目国債利回りの上昇が抑えられる状況が続くとみています。

中央銀行は、目標を上回るインフレ率を当面容認する姿勢を示しています。インフレ懸念が高まり始めても、利上げは政治的に困難と判断する可能性があります。2013年の「テーパー・タントラム（量的緩和の縮小による市場の大混乱）」が残した傷痕も、当時より債務がさらに膨らんでいる中で、緩和の縮小に消極的な姿勢につながっていると考えます。もしタントラムが発生すれば、中央銀行は直ちにこれを阻止することを余儀なくされるとブラックロックはみています。以上のような理由から「ニューノミナル」という状況は当面続くと確信し、戦術的にリスク選好度を高めます。

安定的なマイナスの実質金利を背景にリスクを選好

米国10年債利回りの上昇は、期待インフレ率の上昇を反映したものと考えられます。中央銀行は、名目金利の急激な上昇を阻止するという強いインセンティブがあるとブラックロックは考えます。しかし、財政刺激策に下支えされた急速な経済活動の再開を市場が織り込むにつれ、金利は徐々に上昇するとみています。このため米国債をアンダーウェイトとします。

米国10年債利回り、ブレークイーブン・インフレ率、実質利回りとブラックロックの予想値：2021年2月

結論

2020年12月に2021年の見通しを発表した後の主な動向（ワクチンの普及と今年度の合計2.8兆米ドルの追加財政支出）を考慮し、ブラックロックは戦術的にリスク選好度を高めています。期待インフレ率は急上昇していますが、実質金利はマイナスが続いています。ブラックロックは戦略的見通しに基づいてクレジットよりも株式を選好し、国債の見通しをアンダーウェイトとします。

以下の「各資産の見通し（米ドル建て）」は、米国人投資家などおもに米ドル建てで投資を行う投資家 のための見通しとしてブラックロック・グループが作成したものであり、本邦投資家など日本円建てで 投資を行う投資家の皆様を対象とした見通しではありません。当該見通しは米ドル建て投資家による各 資産の見通しの一例として、あくまでご参考情報としてご紹介することを目的とするものであり、特定 の金融商品取引の勧誘を目的とするものではなく、また本邦投資家の皆様の知識、経験、リスク許容度、財産の状況及び金融商品取引契約を締結する目的等を勘案したものではありません。記載内容はブラックロック及び弊社が信頼できると判断した資料・データ等により作成しましたが、その正確性および完 全性について保証するものではありません。各種情報は過去のもの又は見通しであり、今後の運用成果 を保証するものではなく、本情報を利用したことによって生じた損失等についてブラックロック及び弊社はその責任を負うものではありません。記載内容の市況や見通しは作成日現在のブラックロックの見 解であり、今後の経済動向や市場環境の変化、あるいは金融取引手法の多様化に伴う変化に対応し予告 なく変更される可能性があります。またブラックロックの見解、あるいはブラックロックが設定・運用 するファンドにおける投資判断と必ずしも一致するものではありません。

市場見通し

幅広い資産クラスに関する戦略的（長期）ならびに戦術的（6～12カ月）見通し：2021年3月

資産	戦略的見通し	戦術的見通し
株式
戦略的ホライズンでは株式の見通しをオーバーウェイトとします。 バリュエーションは割安で、収益見通しは改善するとみています。 ベンチマーク指数はテクノロジーやヘルスケア ・ セクターの比重が高いことから、気候変動への取り組みを期待リターンに組み込むことで、先進国株式の魅力は高まる可能性があります。戦術的には株式の見通しを引き続きオーバーウェイトとします 。 経済活動再開の動きにはずみがつく一方 、低金利が続くとみられるためです。景気敏感銘柄を選好し 、クオリティの特性重視の姿勢を維持します。

クレジット
戦略的観点から、バリュエーションが割高となっているクレジットの見通しをアンダーウェイトとし、株式でのリスクテイクを選好します。戦術的ホライズンでは、クレジットの見通しを中立とします。投資適格債を中心にスプレッドの縮小により厳しいとみていますが、インカム収入に着目し、引き続きハイイールド債を選好します。

国債
利回りが下限に近づく中、ポートフォリオ安定化の手段としての国債の機能は弱まっており、債務の増大がいずれ低金利環境にリスクをもたらす可能性があることから、戦略的に国債の見通しをアンダーウェイトとします。これは、ブラックロックが戦略的に国債をアンダーウェイトとしている理由の 1 つです。中期的なインフレ高進のリスクを想定しており 、 物価連動債を選好します。戦術的スタンスでは、デュレーションをアンダーウェイトとします。経済活動の再開に伴って名目金利が徐々に上昇すると予想されるためです。

キャッシュ
オーバーウェイトとした株式への投資にキャッシュを活用します。一定のキャッシュ保有は有効と考えています。サプライ面でのショックで株式と債券がともに下落した際の緩衝材になるからです。

プライベート市場
プライベート・ クレジットを含む非伝統的な資産のリターンの源泉には価値を向上させる可能性や分散化効果があると考えています。中立の見通しは 、大半の適格投資家が保有しているよりも大幅に高い配分をベースとしています。機関投資家の多くは流動性リスクを過大視し 、プライベート市場への投資を過度に抑えているとみられます。プライベート市場は複雑な資産クラスであり、すべての投資家に適した投資対象ではありません 。

注記：上記の見通しは米ドルベースです。2021 年 2 月時点。当資料は特定の時点における市場環境の評価を示すものであり、将来の出来事の予想または将来の成果の保証を意図したものではありません。読者は当資料中の情報を、特定のファンド、戦略あるいは証券に関するリサーチまたは投資アドバイスとして依拠すべきではありません。

各資産の戦術的見通し

各資産クラスの6～12カ月の戦術的見通しと確信の度合いに基づく世界の資産クラス全体に対する見方：2021年3月

株式

資産		戦術的見通し
米国
米国株式の見通しをオーバーウェイトとします。テクノロジーやヘルスケアなどのセクターが構造的な成長トレンドのエクスポージャーを提供し、米国小型株は 2021 年に予想される景気サイクルの拡大局面入りの恩恵を享受できる位置付けにあると考えます。

ユーロ圏
欧州株式の見通しを中立とします。経済活動の再開が本格化するにつれ、欧州以外の株式とのバリュエーション・ギャップが縮小する余地があると考えます。

日本
日本株式の見通しをアンダーウェイトとします。他のアジア諸国の方が米バイデン政権下での通商政策を巡る予測可能性の高まりに伴う恩恵が大きいかもしれません。米ドル安が円高をもたらし、日本の輸出企業の重しになる可能性もあります。

新興国
新興国株式の見通しをオーバーウェイトとします。ワクチン普及に伴う2021 年の世界経済拡大の恩恵が最も大きいとみられます。米ドルが横ばいまたは下落すると予想されることやバイデン政権下でのより安定した通商政策などもポジティブな要因です。

日本を除くアジア
日本を除いたアジア株式の見通しをオーバーウェイトとします。多くのアジア諸国は新型コロナウイルスを効果的に封じ込め、経済活動の再スタートで先行しています。テクノロジーへの傾斜で構造的な成長トレンドの恩恵を受けることも可能とみています。

英国
英国株式の見通しをオーバーウェイトとします。ブレグジットの交渉を巡る不透明感が払拭されれば、交渉結果に伴う英国資産のリスクプレミアムは低下するとみています。また英国の大型株は他の地域の大型株をアンダーパフォームしており、世界経済の回復局面で相対的に魅力があると考えます。

モメンタム
モメンタムファクターの見通しを中立とします。同ファクターは景気サイクルの影響を受けやすく、短期的に課題に直面するとみられます。新型コロナウイルスの感染再拡大やワクチン普及の遅れが市場の変動をもたらす可能性があります。

バリュー
最近のアンダーパフォーマンスにかかわらず、バリューファクターの見通しを中立とします。同ファクターは、経済活動再開の加速に伴う恩恵を受ける可能性がありますが、セクターにかかわらずきわめて割安な水準に放置された銘柄の多くは、構造的な課題に直面するとみられます。

ミニマム・ボラティリティ
ミニマム・ボラティリティのファクターの見通しをアンダーウェイトとします。今後6～12 カ月にわたって景気サイクルが上向くと想定していますが、同ファクターはこれまでそうした環境下でアンダーパフォームしてきました。

クオリティ
クオリティファクターの見通しをオーバーウェイトとします。構造的な追い風を受けているテクノロジー企業を選好します。健全なバランスシートとキャッシュフロー創出力を有する企業には、パンデミックや経済のさまざまな状況への耐性が備わっているとみています。

サイズ
米国のサイズファクターの見通しをオーバーウェイトとします。米国の小型株と中型株はワクチン普及に伴う経済回復の恩恵を受ける可能性がある景気敏感のエクスポージャーを取ることができる主要な資産と考えられます。

過去のパフォーマンスは現在または将来の成果を示唆する信頼できる指標ではありません。指数に直接投資することはできません。
注記：上記の見通しは米ドルベースです。当資料は特定の時点における市場環境の評価を示すものであり、将来の成果の予想あるいは保証を意図したものではありません。当資料中の情報は、特定のファンド、戦略あるいは証券に関する投資アドバイスとして依拠すべきものではありません。

債券

資産		戦術的見通し
米国債
米国債の見通しをアンダーウェイトとします。同国の名目金利の上昇は、主に期待インフレ率の上昇によるものと考えられます。こうした想定に基づき、国債よりも物価連動債を選好します。

米物価連動国債
物価連動債の見通しをオーバーウェイトとします。構造的な金融緩和策や生産コストの上昇を背景に、期待インフレ率上昇の可能性が次第に織り込まれるとみられます。

ドイツ国債
ドイツ国債の見通しを中立とします。ユーロ圏の景気回復が減速の兆候を示す中、欧州中央銀行による追加的金融緩和を好感し、リスクが後退するとみています。

ユーロ圏周縁国債
ユーロ圏周縁国の国債の見通しを中立とします。利回りは過去最低の水準に近づき、スプレッドは縮小しています。欧州中央銀行は市場を支えていますが、価格の影響を受けないわけではなく、スプレッドの縮小に伴い資産買い入れを縮小しています。

グローバル投資適格債
投資適格債の見通しをアンダーウェイトとします。イールド・スプレッドがさらに縮小する余地はほとんどないとみており、ハイイールド債やアジア債券といった景気敏感の資産への投資をより選好します。

グローバル・ハイイールド債
グローバル・ハイイールド債はややオーバーウェイトとします。スプレッドは大幅に縮小しましたが、同資産クラスは低金利の環境で依然、魅力的なインカムの源泉と考えています。

新興国債券（ドル建て）
ドル建て新興国債券の見通しを中立とします。ワクチン普及に伴う世界の経済活動の再スタートや米国の通商政策を巡る予見性の高まりが下支えするとみられます。

新興国債券（現地通貨建て）
現地通貨建て新興国債券の見通しを中立とします。リスク資産の回復には後れを取っていますが、それを取り戻す余地があるとみられます。緩和的な世界各国の金融政策や米ドルの安定ないしやや弱含みの展開も新興国の資産を下支えする材料になるとみられます。

アジア債券
アジア債券の見通しをオーバーウェイトとします。バリュエーションは魅力的な水準です。アジア諸国は新型コロナウイルスの封じ込めで大きな成果を上げており、経済活動再開で先行しています。

過去のパフォーマンスは現在または将来の成果を示唆する信頼できる指標ではありません。指数に直接投資することはできません。
注記：当資料は特定の時点における市場環境の評価を示すものであり、将来の成果の予想あるいは保証を意図したものではありません。当資料中の情報は、特定のファンド、戦略あるいは証券に関する投資アドバイスとして依拠すべきものではありません。