股票和債券的新定位

針對2025年的投資方向，我們認為當前是重新評估投資組合中各項資產類別定位的絕佳時機。股票、債券與實體經濟之間的關係在過去幾年發生了巨大的變化，股債在投資組合中所扮演的角色也隨之改變。拆解這些資產至基本面，並考量總體環境，有助於以一個全新的框架，建立預備好迎向未來的投資組合。

重新審視投資組合

雖然我們無法從過去的表現預測未來的結果，但 2024 年的債券表現顯示，其在現今投資組合中的角色不斷進化。與利率相關性高的彭博美國綜合債券指數（US Agg）去年的表現再度不如現金，落後4%¹。相較之下，以收益為導向的固定收益表現則優於現金，而股票亦取得了亮眼的報酬。

從固定收益的表現來看，「無風險」這個形容有點失真，因為美國、歐洲和新興市場主權債指數的表現均不如現金，長天期公債指數更落後近 12%²。從1981 年至 2021 年的 40 年牛市期間，以高利率風險為基礎的傳統固定收益策略，既是出色的報酬來源，也是可靠的避險工具。但如今利率波動加劇、雙向風險增加的環境下，債券的角色必須有根本性的轉變。

彭博美國綜合債券指數（US Agg）下跌超過3.5%的次數

去年 7 萬種債券的報酬率呈現明顯的情況：與期限呈負相關，與起始收益率呈正相關。結論很簡單：當避險效益不彰，且還款計劃歷來都非常可靠之下，現在的固定收益投資應優先考慮收益而不是利率風險。

換句話說，投資的核心應該是基於對未來現金流的預期，在進行全球布局時，是配置股票還是債券，取決於各國的經濟成長和通膨水準，而不同地區的經濟週期差異則為具備全球視野的投資人創造出更多機會。

這轉變對今年的投資方向意味著什麼？

高利率、高波動性的公債制度似乎正成為新常態。長天期美國公債在市場對經濟衰退的恐慌下走強。然而，由於通膨持續，這些公債並無法可靠地抵禦股票拋售帶來的衝擊，殖利率也可能突然飆升。其中一個原因是聯準會的政策利率可能會維持在高檔一段更長時間，同時持續的大規模財政赤字，即使考量關稅收入與削減支出，仍可能迫使投資人要求更高的風險溢價以持有長天期公債。因此，我們對長天期美國公債維持減碼看法，並偏好短天期債券帶來的收益機會。

談到股票，現金流仍然是投資者關注的重點。主要位於美國並擁有技術優勢的公司仍然具有非常明朗的前景。在名目GDP成長率為4.5%至5.0%的環境下，企業收益利潤普遍增長10%至15%³。這表明，即使本益比出現一定程度的經濟收縮，股市仍有望在未來一年實現報酬機會。

我們仍然偏好那些能產生穩定現金流的產業——通常是科技和數據導向的企業。儘管這些公司在過去十年來經常被貼上股價「昂貴」的標籤，它們的企業價值始終跑赢其高昂的估值。只有在獲利無法成長的情況下，高預期本益比才會成為問題——但即使全球疫情造成如此大規模的混亂，這些公司也已證明具有持續實現獲利成長的能力。

展望未來，這些產業創新者很可能成為人工智慧趨勢下生產力提升的主要受益者。這些企業對融資成本上升並無隱憂。因為它們通常負債率為負，不僅在高利率環境下獲益，還能數十億美元的現金中獲得了可觀的報酬。在公共部門政策的推動下，擁有競爭優勢和良好成長潛力的公司在可預見的未來仍然是股票投資組合的核心。

經歷多年市場動盪之後，值得注意的是，2024年黃金的表現優於標普500——且過去五年中有三年也是如此⁴。在這個日益不確定的世界裡，持有稀缺資產變得越來越重要，尤其是考慮到在金融海嘯時期的寬鬆貨幣政策為例。貴金屬、房地產甚至股票等資產的抗通膨特性，為投資組合的配置帶來多元分散的效果。

無可否認，投資的世界已經改變。固定收益中的機會和投資工具已完全不同。了解我們所處的環境，打破傳統觀點創造低波動高品質收益為債券投資的最佳方式。

投資者可以採用這種靈活策略與成長導向的股票配置和現金流結合。當資產投資組合達到一定規模後，可加入適量保值資產以平衡市場波動。整合這些資產並採用應對環境變化的策略，將有助於建立適合 2025 年的投資組合，優化報酬機會與平衡風險。

2025年資產配置的四大關鍵要點

• 重新定位債券：債券作為避險的傳統角色已不再絕對。
• 收益優先：固定收益投資中優先考慮收益。
• 股市持續看好：美國企業持續展現強勁的成長潛力。
• 面對未來的投資組合：採用新觀點來建構投資組合，強調靈活性、收益優化和跨資產類別的策略配置。