2024年第二季全球投資展望

黏性通膨及結構性高利率塑造了新市場環境。市場仍在適應眼前的狀態，因此了解當前環境、以及管控總體經濟風險相當重要。

投資主題

管控總體經濟風險

黏性通膨及結構性高利率塑造了新市場環境。市場仍在適應眼前的狀態，因此了解當前環境、以及管控總體經濟風險相當重要。

主動靈活布局投資組合

我們認為投資人需要掌握眼前的投資方向，在慎選投資標的時，以更主動積極和靈活彈性的方式建構投資組合，包括運用並慎選指數投資策略及追求超額報酬的策略。

掌握大趨勢

大趨勢是影響投資組合布局的另一種方式，並且以超越過去傳統資產類別的方式，建構投資組合。

詳閱最新的投資展望：

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市場目前保持樂觀

進入第二季，我們認為目前是一個有利於投資人積極布局（risk-taking）的市場環境，隨著通膨持續下降，樂觀的市場情緒可能會持續下去。已開發市場經濟體的通膨率已從疫情前的高點回落，今年預計將達到 2% 的目標水準。這將有助於各央行展開降息。

聯準會在 2024 年 3 月發布的最新預測中，上調通膨和經濟成長預測，但仍暗示今年將降息 3 個基點。在聯準會發表最新的聲明後，我們認為完美通貨緊縮（通膨率降至 2% 的目標水準，同時經濟成長保持不變）的市場定價門檻相當高，未來將備受挑戰。

未來聯準會政策利率的市場定價，2023-2024 年

前瞻性估計可能不會實現。資料來源：貝萊德智庫，數據來自 LSEG Datastream，2024 年 3 月。註：圖表顯示當前聯準會政策利率以及透過 SOFR 期貨定價對聯準會利率的市場預期。以上所顯示的聯準會利率是聯準會目標範圍的中間值。

審慎應對總體經濟風險

我們的核心觀點認為在一個由供給決定的世界中，經濟活動將出現低度成長。儘管美國經濟在 2023 年之前仍保持韌性，但經濟活動仍低於新冠疫情爆發前的成長趨勢。

美國經濟活動趨勢，2017-2023年

前瞻性估計可能不會實現。資料來源：貝萊德智庫、美國經濟分析局，數據來自Haver Analytics，2024 年3 月。註：該圖顯示美國實質產出水準，以實質國內生產總值(GDP) 和國內總收入(GDI) 的平均值來衡量。以 GDI 而言，我們假設歷史的序列數據將根據我們的估計值向上修正，且其成長與2023 年第四季的GDP 一致。經濟分析局最新的利息支出和企業盈餘數據顯示，國內總收入（GDI）的估算可能會對先前的數據進行修訂。圖表中的橘色線顯示疫情前的 GDP 水準，黃線則假設 GDP 保持原有增速持續成長。橘色虛線代表了 2019 年 12 月聯邦儲備的預期，而灰線則呈現自疫情開始以來的實際經濟活動情況。

我們之前提過，這種新的總體經濟和市場環境的特徵是持續性的結構性通膨壓力。我們認為商品價格持續下跌，今年美國通膨率可能進一步降至 2% 。然而，我們預計 2025 年通膨將出現不小波動後上揚，因為商品通貨緊縮帶來的影響減弱，而勞動力市場緊俏使工資成長幅度加快，導致服務業通膨高於疫情前的水準。

投資環境的大趨勢或重大結構性轉變，也可能會推高通膨走勢。這就是為什麼我們認為央行政策利率仍可能高於疫情前的水準，通膨率可能會穩定在 3% 附近。因此，我們認為投資人應保持投資組合的靈活性並審慎管控總體經濟風險。

抓住投資機會

市場已上修標普 500 指數 2024 年的獲利成長預期，預計一半的獲利佔比將來自
科技產業。我們在 2024 年 1 月戰術性加碼美國股票，且仍看好人工智慧主題的潛在表現。隨著越來越多的產業應用AI技術，加上近期聯準會的動向和通膨下降，將提振市場投資信心，樂觀的風險偏好可能會溢散到科技以外的產業。

我們加碼日本股票。考量穩健的企業獲利和經歷數十年的緩慢進展後，薪資和通膨復甦為日本股市帶來光明的市場前景，且日本央行的貨幣政策立場將有利日本市場表現。

從策略投資觀點來看，我們對固定收益資產保持審慎選擇的態度。 2024 年 2 月，我們調整大幅加碼通膨連結債的觀點，但仍預期通膨將穩定維持在高於市場預期的水準，因此持加碼態度。此外，我們仍然看好私募市場所帶來的收益機會。在已開發市場政府公債中，偏好短天期債券的潛在機會。

積極的投資組合將有助投資人帶來更好的報酬。現在並非打開「投資自動駕駛」的時機，而應該積極投資掌握潛在機會。此外，謹慎承擔投資組合風險非常重要。

我們的投資觀點

我們的新投資策略——無論是長期策略性還是短期戰術性——都將以更加審慎與篩選的方式，讓我們可以在未來幾年離散度和波動度均提升的市場中抓住潛在機會。

整體觀點

策略性（長期）及戰術性（6至12個月）觀點中，最具有信心的投資看法（2024年3月）

	原因
戰術性觀點
美國股票	考量人工智慧的潛在機會及其帶來高於參考指標的報酬潛力（即超額報酬），我們加碼美國股票。
固定收益資產	在高利率環境下，債券提供的收益力與緩衝力全面提升。我們偏好短天期債券，現在對長天期美國公債持中立看法，因為我們認為出現雙向波動的機率相當。
不同市場的看法	我們傾向於按地理位置來審慎分析潛在的機會，就像已開發市場中的日本股票一樣。在新興市場中，我們認為印度和墨西哥是大趨勢下的受益者，儘管評價相對較高。
策略性觀點
私募信用債	我們認為隨著銀行提供資金的態度相對緊縮，私募信貸將獲得一定的市占率。考量信用風險，私募信貸提估的報酬頗具吸引力。
通膨連結債券	我們認為新市場環境下，從策略面來看，通膨率將維持在接近 3%的水準。
中短天期債券	整體而言，我們更喜歡短天期債券而非長天期債券。主要考量不確定和波動的通膨走勢、債券市場波動加劇以及投資人需求疲弱。

以上市場觀點為截至 2024 年 3 月以美元的觀點來評估。這些資訊反映了在特定時點下，對市場環境的評估，不應被當作是對未來事件或結果的預測或保證。讀者不應將此資訊作為投資任何特定基金、策略或證券的研究或建議依據。

細分個別資產的觀點

相較廣泛的全球資產，依據確信度來說明特定資產在未來6至12個月的戰術配置觀點，2024年3月。

我們根據總體經濟前景以及價格因素來確定資產配置。下表反映了我們的投資觀點。我們要追求 alpha - 打敗大盤報酬的投資機會。我們認為新市場環境下，不利於靜態投資於廣泛的資產類別，但它正為 alpha 創造更多潛在機會。例如，從過去歷史上來看，在高市場效率的已開發市場中，股票市場所提供的 alpha 機會一直相當低，但我們認為由於波動加大、總體經濟不確定性和報酬離散度提升，上述情況已經不再存在。我們認為在新市場環境中，洞察力和技能將是戰勝市場的關鍵。

資產		評論
已開發市場
美國股票	參考指標	在我們主要的投資組合配置上，我們保持中立態度。通膨回落和聯準會即將降息可能會支撐市場的上漲動能。我們隨時準備在市場走向發生變化時調整策略。
美國股票	整體觀點	我們對以美國為主的人工智慧類股抱持樂觀的看法，因此我們整體上保持加碼的立場。我們認為在盈餘成長表現強勁的情況下，AI 相關受益者仍有成長潛力。
歐洲		我們持減碼態度。歐洲央行在經濟放緩的情況下維持緊縮政策。雖然評價相當具有吸引力，但我們尚未看到改善市場情緒的催化劑。
英國		我們持中立看法。我們發現該資產具有吸引力的評價，已大致反應疲弱的經濟成長前景以及英國央行為應對黏性通膨而大幅升息的情況。
日本		我們抱持加碼態度。溫和的通膨、強勁的獲利成長和有利於股東的改革皆帶來正面的支持。我們認為日本央行正逐漸正常化其既有的政策，而非反向轉進緊縮貨幣政策。
新興市場		我們持中立看法。我們認為經濟成長動能偏弱，加上中國的刺激政策也有限。與股票相比，我們更喜歡新興市場債的潛在機會。
中國		我們持中立看法。適度的政策刺激將有助於穩定經濟活動，近期投資評價已下降。人口老化、地緣政治風險等結構性挑戰依然存在。
固定收益
短天期美國公債		我們持加碼態度。我們偏好短天期政府債券所提供的收益機會，因為利率將長時間保持在高點。
長天期美國公債		我們持中立看法。預期政策推升殖利率並已經來到高點。現在我們認為長天期債券殖利率出現雙向波動的機率相當。
美國通膨連結債券		我們持中立看法。我們預期中期通膨將上升，但短期內通膨和成長降溫可能值得關注。
歐元區通膨連結債券		我們持中立看法。市場對於歐元區將持續處於通膨環境的預期有所下降。
歐元區政府債券		我們持中立看法。市場定價反映的政策利率符合我們的預期，10 年期公債殖利率已脫離高點。
英國公債		我們持中立看法。相對於美國公債，英國公債殖利率已有所降低。市場對英國央行政策利率的定價更接近我們的預期。
日本政府債券		我們持減碼態度。我們發現股票的報酬更具影吸引力。我們看到日本政府債券的報酬率較不具吸引力，因此我們將其用作為其他投資資金的來源。
中國政府債券		我們持中立看法。債券受到寬鬆政策支持，短天期已開發市場政府債的殖利率更具吸引力。
美國機構房地產抵押貸款證券		我們持中立看法。在一個多元分散的投資組合中，該資產提供高品質的投資選擇，並且優於全球投資等級債。
全球投資等級信用債		我們持減碼態度。我們認為利差收斂並不能彌補升息對企業資產負債表造成的打擊。我們認為歐洲全球投資等級信用債優於美國。
全球非投資等級債		我們持中立看法。利差低，但我們偏好該資產提供的高殖利率和近期反彈的可能性。我們偏好歐洲市場。
亞洲信用債		我們持中立看法。我們認為目前的評價水準不具吸引力。.
新興市場強勢貨幣債		我們持加碼態度。考量評價面相對有利、資產品質尚佳，我們看好新興市場強勢貨幣債。隨著新興市場央行開始降低政策利率，當地匯率走弱也帶來一定的緩衝。
新興市場當地貨幣債		我們持中立看法。目前其殖利率已接近美國國債水準。央行降息可能會損及新興市場貨幣，拖累潛在報酬。

過去的表現並不是當前或未來結果的可靠指標。投資人不能直接投資於指數。註：以上看法是以美元的角度來思考，截至2024年3月。本評論是在特定時間，對市場環境的評估，並非對未來事件的預測或對未來結果的保證。讀者不應依賴此訊息作為投資任何特定基金、策略或證券的研究內容或建議。

不確定的總體經濟使市場波動性增加

與全球金融危機後相比，美國 10 年期公債殖利率的走勢對經濟驚奇的數據最為敏感。我們認為這是不確定的總體經濟環境仍在影響市場走勢的跡象。

美國 10年期公債殖利率對經濟驚奇指數的敏感度

資料來源：貝萊德智庫，數據來自 LSEG Datastream，2024 年 3 月。註：此圖表顯示美國 10 年期公債殖利率對經濟驚奇的敏感度。這是透過使用迴歸分析來估計美國 10 年期公債殖利率與花旗經濟驚奇指數在六個月滾動期間內的關係所計算。敏感度是透過美國 10 年期公債殖利率的變動與花旗經濟驚奇指數波動的吻合程度（相對於驚喜指數本身的變化程度）來衡量。該分析只是估計10 年期公債殖利率與經濟驚奇指數之間的關係。過去的表現並不能保證未來的結果。

我們持續加碼美國股票並偏好人工智慧類股

標普500指數中獲利品質較佳且與人工智慧相關的產業（尤其是科技和電信產業）的比重不斷增加，有助於股市克服利率上升所帶來的挑戰。

標普 500 指數遠期獲利預測，2019-2024 年

前瞻性估計可能不會實現。指數報酬不考慮費用。投資人不能直接投資於指數。過去的表現並不能保證未來表現。資料來源：貝萊德智庫，數據來自LSEG Datastream，2024 年3 月。註：此圖表顯示整個標準普爾500 指數和標準普爾500 資訊科技股的12 個月遠期獲利預期。

日本的總體經濟表現在已開發市場中相對強勁

在經歷數十年的緩慢進展後，工資復甦與溫和的通膨走勢促使日本央行謹慎地宣布政策轉向。我們認為貨幣政策仍保持寬鬆狀態，實質利率保持為負值並支撐風險性資產表現。

日本薪資年增率， 2017-2024 年

資料來源：貝萊德智庫，數據來自 Haver，2024 年 3 月。註：該圖顯示名目收入和實質收入（考慮通貨膨脹後的收益水準）的年成長率。

日本 10 年期公債殖利率分析，2014-2024 年

過去的表現並不能保證未來的結果。資料來源：貝萊德智庫，數據來自 LSEG Datastream，2024 年 3 月。註：圖表顯示 10 年期日本公債殖利率的組成項目。

東證指數的企業獲利預測與修正值， 2012-2024 年

指數報酬不考慮費用。投資人不能直接投資於指數。前瞻性估計可能不會實現。資料來源：貝萊德智庫，數據來自 Haver Analytics，2024 年 3 月。註：該圖表顯示 TOPIX 指數的 12 個月遠期獲利預測以及這些獲利預測的三個月變化。

市場尚未完全反映對預期人口變化的影響

未來數十年，全球幾個主要經濟體的勞動人口將出現萎縮的現象，屆時大多數勞動人口也已經出生，但我們認為人口老化並不一定對股市不利。

各國國內勞動年齡人口的變化

前瞻性估計可能不會實現。資料來源：聯合國、貝萊德智庫，數據來自 Haver Analytics，2024 年 3 月。註：該圖顯示了國內勞動年齡人口的百分比變化，經濟文獻中將其定義為 15-64 歲。國內勞動年齡人口的計算方法是從包括移民在內的聯合國人口預測中減去聯合國的移民預測，假設移民不會改變整體年齡結構。未來20年指2024-2044年，前20年指2003-2023年。

日本醫療健護產業的表現與扶養比

過去的表現並不是當前或未來結果的可靠指標。指數不受管理，不計入費用。直接投資於指數是不可能的。資料來源：貝萊德智庫、聯合國、路透社，數據來自LSEG Datastream，2024 年3 月。註：紅線顯示日本醫療保健股票產業的表現與整體市場指數（以1990 年為指數）的比率。我們使用總計Datastream 提供的市場指數。