注意市場拋售以外的事

注意市場拋售以外的事

上週全球市場避險情緒加劇，全球政府債券殖利率跌至歷史低點，美國國庫券殖利率曲線出現部分倒掛，觸發經濟衰退憂慮。黃金等避險資產上升。由於各國央行政策立場趨於溫和，有助延長經濟成長週期，我們認為短期內出現經濟衰退的風險仍然有限，但對貿易及地緣政治緊張局勢造成的下行風險應持審慎態度。

當週圖表

10年期政府債券殖利率（2009年至2019年）

資料來源：貝萊德智庫，數據來自Refinitiv Datastream，2019年8月。
註：數據根據2009年7月1日以來的10年期美國、英國、德國及日本政府債券殖利率計算。

地緣政治緊張局勢重現（我們2019年下半年全球投資展望的主要主題之一），觸發經濟前景出現下行風險的憂慮，而股票遭拋售及成熟市場政府債券價格上升（殖利率相應下跌）正反映此情況。10年期美國國庫券殖利率下跌至三年以來新低。10年期德國政府債殖利率跌至歷史新低，負殖利率情況加劇。詳見上圖。較長年期債券的殖利率亦下跌，美國、英國、德國及瑞士的30年期殖利率跌至歷史低點。美國國庫券殖利率曲線出現倒掛，目前2年期殖利率高於10年期殖利率，加劇市場憂慮。過去殖利率曲線出現倒掛往往預示經濟即將陷入衰退，但由於市場情況已出現變化，我們認為殖利率曲線作為訊號的功能已減弱。

審視市場動能

歐洲央行政策立場顯著轉趨溫和，短期國庫券發行量飆升，養老基金等機構大量買入長期國庫券，均導致殖利率曲線趨平。期限溢價（term premium ，投資人持有較長年期債券所要求的額外收益）大跌以及全球儲蓄過剩亦拉低長期利率。因此，我們認為單靠殖利率曲線趨平，不足作為衰退的訊號。但由於貿易及地緣政治爭端增添總體經濟不明朗因素，我們的確認為有必要下調經濟成長前景。然而，我們相信短期內美國出現經濟衰退的風險極低。雖然過去數週美國、歐元區及日本由於中美緊張局勢升溫而大幅緊縮政策，但當地的金融環境仍然寬鬆，反映經濟基本因素仍處於穩健狀態。

由於經濟維持擴張且評價仍然合理，我們對股票持稍微正面的態度。我們的研究發現過去股票在經濟週期末段表現良好。然而，地緣政治緊張局勢可能引發劇烈波動。市場易受情緒波動影響：今年全球股市大部分報酬源自本益比擴張，而非獲利成長。2019年上半年美國企業獲利穩健，支持我們看好美國股票的觀點。企業獲利大致與去年水準相當，且升幅優於預期（雖然預期已大幅下調），此結果相當不容易，因減稅推高了2018年初的獲利。整體而言，預期第二季歐洲企業獲利會下跌，但跌幅少於第一季。因此，我們對歐洲股票持中立態度。

總結：在市場出現避險情緒時，投資組合內的政府債券能夠發揮防禦作用，印證我們強調加強投資組合韌性的觀點。整體而言，我們對政府債券持中立態度，但戰略上我們傾向減持美國國庫券。我們認為市場對聯準會大幅降息的預期過高，且通膨風險被低估。我們看好低波動股票風格因子，因其在過去經濟放緩期間普遍表現良好，而且在近期的風險資產拋售潮中表現穩健。

全球央行首腦將於懷俄明州傑克森霍爾(Jackson Hole)舉行年度峰會，目前央行決策官員採取的政策工具受到質疑，面對利率跌至零或負數的環境，他們將如何抵禦經濟下滑的風險？鑑於負債水準高漲，僅依靠財政政策無法及時發揮顯著的刺激作用。在缺乏清晰框架的情況下， 決策官員難以避免財政及貨幣政策界限模糊的情況，可能使得來不易的威信受損。

• 美國決定將對部分中國進口商品加徵關稅的生效日期由9月1日延至12月15日，此消息帶動美股大幅反彈，但仍連續三周下跌。
• 香港民主運動升級導致香港機場（全球最繁忙的機場之一）出入境航班取消。義大利參議院將不信任案投票延至下週。阿根廷反對派領袖費南德茲 (Alberto Fernandez) 在初選中出乎意料地擊敗現任總統馬克里(Mauricio Macri)。
• 德國ZEW調查顯示關於經濟穩健程度的憂慮升溫，一如市場所料，第二季經濟數據萎縮。中國工業生產成長創逾17年以來新低。固定資產投資及零售銷售亦遜於預期。

資料來源: 彭博，截至2019年8月16日。
註: Equity performance is the MSCI total return($) index for the corresponding region. Price/earnings (P/E) ratios are based on 12-month forward forecasts. Bond performance is index returns. Individual country bond yields reflect yields on benchmark 10-year bonds. U.S. Treasury is represented by Bloomberg Barclays U.S. Treasury Index; German Bunds by Bloomberg Barclays Global Treasury Germany, U.K. Gilt by Bloomberg Barclays UK Gilt All Maturities and Japan JGB by Bloomberg Barclays Global Treasury Japan. Country bond indices’ returns are in local currency. Global Corporate is represented by the Bloomberg Barclays Global Aggregate Corporate; Global High Yield Index by the Bloomberg Barclays Global High Yield Corporate Index; Emerging Market $ bonds by the JP Morgan EMBI Global Diversified Index. Brent crude oil prices are in U.S. dollars per barrel, gold prices are in U.S. dollar per troy ounce and copper prices are in U.S. dollar per metric ton. The Euro/USD level is represented by U.S. dollar per euro, USD/JPY by yen per U.S. dollar and Pound/USD by U.S. dollar per pound. 指數表現僅供參考，投資人無法直接投資指數。過去表現不代表未來報酬。