全球投資評論 | 貝萊德智庫

我們持續支撐風險偏好

01

近期市場再度出現對聯準會獨立性的疑慮，突顯出不可撼動的經濟法則，終究會限制政策走向極端。我們維持對美國債券的減碼立場。
02

標普 500 指數在第 4 季財報旺季揭開序幕之際幾乎持平；美國公債殖利率則持續在 4.10% 至 4.20% 的狹幅區間內震盪。
03

在本週較無重大數據的情況下，我們將聚焦全球製造業與服務業採購經理人指數初值，以掌握全球經濟活動的最新脈動；同時，也密切關注日本提前舉行的大選。

我們維持偏好風險資產的布局，關鍵在於多項大趨勢和人工智慧（AI）主題正同時牽動市場與總體經濟，而這些力量已在 2026 年初陸續發酵。我們預期，美國勞動市場仍將進一步降溫、通膨壓力持續緩解，使聯準會得以延續降息步伐；不過，近期對聯準會獨立性的疑慮，也可能為此判斷帶來變數。在這樣的背景下，無論從戰術或策略層面，我們皆維持對美國長天期公債減碼的立場。然而，不可撼動的經濟法則與債務償付成本高度相關，勢必將限制政策走向極端的可能性。

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原地不動
美國 10 年期公債殖利率自 1984 年以來，每次聯準會啟動降息循環後的變化

上述數據為歷史表現。過去績效不代表現在或未來的可靠指標。資料來源：貝萊德智庫，數據取自 LSEG Datastream，2026 年 1 月。註：圖中線條顯示，在各次降息循環中，聯準會首次降息前後，美國 10 年期公債殖利率的變化幅度。

人工智慧等多項重大趨勢正持續驅動市場與總體經濟，加上聯準會目前仍具備延續降息的政策空間，使我們維持偏好風險資產的立場。我們認為，當前的總體環境仍支持此看法：通膨趨緩、勞動市場逐步降溫，讓聯準會得以持續調整利率政策。然而，近期針對聯準會主席鮑爾（Jerome Powell）的調查，使市場再度對聯準會的獨立性產生疑慮，這可能對上述觀點構成挑戰。即便如此，我們認為，一些不可違逆的經濟基本法則——例如美國政府必須為其龐大的國債進行融資——將形成重要的護欄，限制政策偏離的程度。值得注意的是，美國 10 年期公債殖利率並未如歷史經驗所示，在聯準會啟動降息後同步下滑，反而自降息循環開始以來仍處於較高水準（見圖）。這反映出投資人對持有長期美國公債所要求的風險補償提高，即期限溢酬上升，其背後原因在於市場對財政永續性及債務利息負擔的擔憂，而這些擔憂甚至早於近期有關聯準會獨立性的質疑聲浪。

黏性通膨可能限制聯準會今年實際可降息的幅度，使其低於市場目前的預期。12 月數據顯示，美國勞動市場仍處於我們先前所形容的「不招聘、也不裁員」停滯狀態，短期內並未顯現急遽惡化的風險。然而，薪資持續成長以及核心服務通膨顯示，通膨可能長時間維持在聯準會 2% 目標之上，相關風險仍未消退。我們認為，在控制通膨與債務永續性之間，未來可能再度出現政策上的張力，進而促使投資人要求更高的期限溢酬。不過，我們仍認為不可違逆的經濟基本法則將持續發揮作用，並可能約束政策變化的幅度：任何長期利率的快速上升，都將迅速衝擊美國的債務永續性。

我們認為，政策不確定性或財政疑慮等發展，主要是透過「資金成本」這一管道影響市場，其表現形式為風險溢酬上升。此機制目前在美國公債市場中表現得相當明確：自去年以來，市場對美國財政前景的擔憂，以及對聯準會獨立性的疑慮，已在過去 18 個月推升了期限溢酬。相同的機制亦反映在股票市場，並透過股權風險溢酬呈現——這是我們偏好的評價指標，因其能夠將利率環境納入考量。相較之下，「資本報酬」此管道——亦即企業的獲利能力與發放股利的能力——同樣可能驅動相對表現，但通常需在更具持續性的結構性轉變發生後，才會顯現其影響。對我們的資產配置而言，關鍵在於某一發展是否會對上述傳導管道以及整體市場產生實質且持久的影響。若我們未看到具延續性的衝擊，便傾向於反向看待相關市場波動，例如那些由地緣政治事件引發、但最終影響受限的短期市場反應。

這些再次凸顯，當前環境更需要具備高度靈活的投資策略，並為投資組合預先準備「B計畫」以因應多種潛在情境與結果並存的市場環境。我們認為 AI 主題仍有進一步發展的空間，即便在地緣政治愈趨分裂、以及市場對制度與機構信任可能下滑，進而促使全球風險溢酬被重新評價下，我們依舊維持偏好風險資產的立場。

整體而言，對聯準會獨立性的疑慮，進一步強化我們對美國長天期公債的減碼立場。我們持續偏好風險資產，聚焦人工智慧等多項大趨勢，另一方面也看好當前的總體環境仍足以讓聯準會延續降息循環，並在資產配置上偏好股票勝過政府公債。

市場背景

第四季財報季剛揭幕，標普 500 指數整體表現大致持平，年初以來科技股表現相對落後。儘管市場充斥著美國政策可能轉向的各種新聞消息，整體金融市場的反應仍相對溫和。自去年 12 月初以來，美國公債殖利率持續在 4.10% 至 4.20% 的區間內震盪。相較之下，日本超長天期公債殖利率則在市場預期首相將宣布提前大選，以及在更寬鬆的財政政策鋪路下，屢創歷史新高。

在本週較無重大數據的背景下，我們將觀察全球製造業與服務業 PMI 初值，藉此判讀全球經濟活動的最新動向。除此之外，市場焦點落在日本：預期將提前的大選，可能為執政的自民黨推動更寬鬆的財政政策鋪路，進一步加大對全球長天期公債殖利率的上行壓力。我們同時關注，歐元區通膨若持續維持在目標水準，是否足以讓歐洲央行維持按兵不動。

過去績效不代表現在或未來表現。指數不受管理且未計入費用，投資人無法直接投資於指數。資料來源：貝萊德智庫，數據取自LSEG Datastream，截至2026年1月15日。圖表說明：橫條兩端顯示年初至今的最高和最低報酬率範圍，圓點表示年初至今的報酬率。新興市場（EM）、非投資等級企業債和全球企業投資級（IG）的報酬率以美元計價，其他則以當地貨幣計價。使用的指數或價格包括：布蘭倫特原油現貨、ICE 美元指數（DXY）、黃金現貨、比特幣現貨、MSCI 新興市場指數、MSCI 歐洲指數、LSEG Datastream 10年期基準政府債券指數（美國、德國和義大利）、美銀美林全球非投資等級債指數、摩根大通 EMBI 指數（新興市場債券指數）、美銀美林全球廣泛公司債券指數和 MSCI 美國指數。這份數據提供了全球主要資產類別的年度表現概覽，有助於投資人了解不同市場和資產的相對表現。然而，投資人在做出投資決策時，應當考慮更多因素，而不僅僅依賴於過去的表現數據。同時，由於指數不計入管理費用，實際投資報酬可能會低於指數表現。

1 月 19 日

歐元區通膨；中國 GDP

1 月 21 日

英國 CPI

1 月 22 日

美國 PCE

1 月 23 日

全球製造業與服務業 PMI 初值；日本 CPI；日本央行政策決議

整體觀點

我們對 6 至 12 個月（戰術性）和 5 年以上（策略性）投資期間下，我們最具信心的觀點，2026年1月

	原因
戰術性觀點
AI 仍是首選	我們認為 AI 主題仍受多重基本面支撐，其中包括：大型上市科技企業強勁的獲利動能、穩健的利潤率與資產負債表。聯準會降息有望延續至 2026 年，加上政策不確定性下降，都是我們維持加碼美股的關鍵理由。
精選全球標的	我們偏好日本股市，因其受惠於強勁的名目經濟成長與公司治理改革。歐股方面維持謹慎精選，偏好金融、公用事業與醫療保健等領域。固定收益方面，新興市場的經濟韌性提升，且財政與貨幣政策更趨紀律化，因此我們看好新興市場。
分散工具正在演變	由於美國長天期公債已不再能為投資組合提供過去那種穩定風險與波動的效果，我們建議投資人尋找可作為「Plan B」的替代性避險工具，同時留意市場情緒可能出現的轉變。我們偏好黃金作為具特質性驅動因素的戰術性部位，但不認為黃金能擔任投資組合的長期避險資產。
策略性觀點
投資組合配置	隨著 AI 領域的勝出者與落敗者逐漸明朗，我們偏好採用情境式（scenario-based）的投資架構，並透過私人市場與對沖基金取得具特質性的報酬，同時讓投資組合錨定於主要的重大趨勢。
基礎建設股票與私募信貸	我們認為基礎建設股票的評價仍具吸引力，並受到多項重大趨勢驅動的結構性需求支撐。我們依然看好私募信貸，但也看到未來可能出現更大的差異化，凸顯經理人挑選的重要性。
超越市值參考指標	在公開市場配置中，我們採取精選策略。我們偏好美國以外的已開發市場政府債券。股票方面，新興市場優於已開發市場，但兩者皆採取精選布局。在新興市場中，我們看好印度市場，因其位處於多項重大趨勢的交會點；已開發市場中，我們看好日本，因其受惠於溫和的通膨與企業治理改革，有望提振整體經濟前景。

註：此觀點基於美元視角，2026年1月。本資料僅為對特定時間的市場環境評估，無法作為未來事件的預測或未來結果的保證。此訊息不應被讀者用作任何特定基金、策略或證券的研究或投資依據。

細分資產觀點

六到十二個月戰術觀點：特定資產與廣泛全球資產類別的信心程度比較，2026年1月

我們將戰術性投資期間延長回6至12個月，下表反映了我們的投資觀點，且它不列入超額報酬的機會，即在波動性加劇的時候，有望產生高於基準指標的報酬潛力。

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資產		觀點	評論
已開發市場
美國			我們採加碼立場。企業獲利表現強勁，部分受到 AI 主題驅動，同時整體總體經濟環境也偏向有利：聯準會持續寬鬆、經濟樂觀情緒升溫，以及貿易方面的政策不確定性降低。
歐洲			我們持中立看法。若要延續歐股近期的強勢表現，並讓我們轉向全面加碼，仍需看到更多企業友善的政策與更深化的資本市場。我們維持精選策略，偏好金融、公用事業與醫療保健類股。
英國			我們持中立看法。雖然評價相較美股仍具吸引力，但短期內缺乏能推動市場轉向的明確催化因素。
日本			我們採加碼立場。強勁的名目 GDP、穩健的企業資本支出與公司治理改革——如：交叉持股的下降——皆有利於日本股市。
新興市場			我們持中立看法。雖然經濟韌性改善，但仍需精選投資。我們看到與 AI 及能源轉型相關的新興市場機會，同時全球供應鏈重組也將使墨西哥、巴西、越南等國受惠。
中國			我們持中立看法。美中貿易關係已逐漸穩定，但房地產壓力與人口老化仍限制總體經濟前景。近期經濟活動相對具韌性，使得短期政策刺激的急迫性較低。我們偏好 AI、自動化、發電等領域。在中立看法下，我們持續看好中國科技股。
固定收益
美國短天期公債			我們持中立看法。隨著聯準會降息，短期殖利率同步下滑，相較之下，其他資產報酬更具吸引力。
美國長天期公債			我們持減碼立場。高債務利息成本與對價格敏感的國內買家，將推升期限溢酬。但我們也看到此觀點的風險：若通膨下降、稅收改善，可能短期壓低殖利率。
全球通膨連結債券			我們持中立看法。我們認為通膨將維持高於疫情前水準，但在成長降溫的情況下，市場短期可能尚未完全反映這一點。
歐元區政府公債			我們持中立看法。我們認同市場對歐洲央行政策的預期，且目前價格已反映德國財政擴張可能推升殖利率的風險。我們偏好德國以外的政府公債。
英國公債			我們持中立看法。英國政府希望透過近期預算案整頓財政，提振市場信心，但延後實施的政府借款削減措施，仍可能再度引發英國公債市場波動。
日本政府公債			我們持減碼立場。升息、全球期限溢酬走高與龐大發債量，可能進一步推升日本公債殖利率。
中國政府公債			我們持中立看法。中國公債具備穩定性與分散效果，但已開發市場殖利率更高，加上投資情緒轉向股票，限制其上行空間。
美國機構MBS			我們持加碼立場。相較美國公債，MBS 能在風險水準相近下，提供更高的報酬，且在財政與通膨壓力下可能帶來更佳的分散效果。
短天期投資等級信用債券			我們持中立看法。企業基本面強勁壓低利差；但若發債量加，或投資人因聯準會降息而轉向美國公債，利差可能擴大。
長天期投資等級信用債券			我們持減碼立場。相較長天期債券，我們偏好較不受利率風險影響的短天期債。
全球非投資等級債券			我們持中立立場。在經濟成長維持韌性的環境下，非投資等級債提供更具吸引力的利差收益（carry）；但我們認為，高品質與較弱發行人之間的差異化將會進一步擴大。
亞洲信用債			我們持中立觀點。整體殖利率具有吸引力，基本面也相對穩健，但利差偏緊。
新興市場強勢貨幣債			我們持加碼立場。美元走弱、美元利率下滑，加上新興市場財政與貨幣政策更具紀律，使其經濟韌性明顯提升。我們偏好新興市場非投資等級債。
新興市場當地貨幣債			我們持中立觀點。美元走弱帶動新興市場當地貨幣債表現，但目前尚不確定此貶值趨勢是否能持續。