每週全球投資評論

隨著中東衝突升溫，能源市場已重新定價，反映供應中斷恐將延續。這將推升成本、壓抑成長、帶動公債殖利率上行，並使通膨壓力更趨黏著，進一步惡化整體的總體環境。我們認為，目前風險性資產的價格，尚未充分反映能源價格所隱含的經濟衝擊，因此我們在戰術層面降低風險配置，並調降對美國股市的看法，但若政治壓力促使衝突降溫，我們也隨時準備調整策略。

市場脫鉤
中東衝突爆發以來市場表現與 2026 年聯準會利率預期

中東衝突升級，能源基礎建設遭到攻擊，全球關鍵航運要道——荷姆茲海峽亦面臨可能長期關閉的風險。此一發展使能源市場出現劇烈重新定價，反映供應中斷可能延續至明年。年底油價期貨（詳見圖表左側長條）已大幅飆升，較長天期合約亦同步走高。這場廣泛的供應鏈衝擊，已打破市場過去對通膨壓力偏向溫和的預期。市場對聯準會政策走向的看法也出現反轉——從原先預期今年將降息三次，轉為傾向升息（見右側內嵌圖）。長天期政府公債遭到拋售，顯示在供應衝擊推升通膨的情境下，其避險功能已不如以往。然而，市場仍存在明顯落差：標普 500 指數距歷史高點僅回落約 7%。我們認為，這之間存在明顯錯配，總體經濟衝擊以及政策預期轉向鷹派，與目前的股價水準並不一致。

能源價格上漲所帶來的政治壓力，或許有助於縮短衝突時間，但目前尚無明確跡象顯示此情況正在發生。因此，我們沒有理由認為市場對能源價格的預期過高。根據我們估計，目前價格隱含全球經濟成長將受到約 0.75 個百分點的衝擊，同時通膨也將進一步上升——且情勢仍可能惡化。市場已逐步修正過去對「溫和通膨（ benign inflation ）」的樂觀預期。美國降息的預期迅速消退，歐元區與英國則轉向多次升息。儘管各大央行上週維持利率不變，但政策操作空間已明顯收窄。年初時，市場仍認為疲弱的勞動市場可能為聯準會帶來降息空間，但這樣的空間正迅速消失。聯準會近期亦釋出未來降息正當性已大幅減弱的訊號。

此次能源衝擊的影響，已超越一般油價上漲的範疇。天然氣市場同樣受到干擾，而荷姆茲海峽近乎關閉的情況，正逐步傳導至各類生產投入要素，擴大對經濟成長的衝擊。由於歐洲與亞洲對進口能源依賴度較高，其影響更為顯著，通膨壓力亦同步升溫。這並非通膨趨勢的反轉，而是進一步推升既有的通膨壓力。因此，我們認為，即便衝突結束，殖利率仍可能維持在較高的水準一段時間。整體而言，我們正處於一個「供給主導」且影響被放大的新環境中——供應中斷同時牽動通膨與經濟成長。央行因此面臨更為嚴峻的政策兩難：必須在維持經濟成長及抑制通膨間做取捨。

綜合以上因素，我們在戰術層面下調風險配置。目前對全球股市維持中立立場，因整體風險性資產的定價，尚未反映能源市場所隱含的供應衝擊。在固定收益方面，我們持續減碼長天期美國公債。在高債務負擔的環境下，投資人對長天期債券要求更高的風險補償，推動殖利率上行。此外，本次衝突亦進一步凸顯，當地緣政治衝擊或股市下跌時，長天期公債已不再是可靠的避險工具。相較之下，我們偏好對利率變動較不敏感的短天期與中天期美國公債。同時，鑑於市場對升息預期快速重新定價，我們上調對短天期歐洲政府公債的評價，將其視為具備現金替代功能的防禦性配置。我們將持續保持靈活，隨時準備調整上述觀點。隨著經濟與政治壓力升高，衝突仍可能出現降溫，但相較於初期，目前讓衝突降溫的門檻已明顯提高。

整體而言，在中東衝突升級、能源市場已反映供給面長期衝擊並推升通膨的背景下，我們目前採取降低戰術風險的策略；一旦衝突出現明確緩解跡象，將迅速調整配置方向。

市場背景

市場目前預期中東衝突將持續延長。布蘭特原油上週上漲 5%，盤中一度觸及每桶 119 美元。聯準會、歐洲央行與英國央行均維持利率不變，而市場對美國 2026 年降息的預期已大幅消退，並在英國與歐洲方面轉為預期多次升息。美國公債殖利率顯著上升，2 年期與 10 年期殖利率分別攀升至 3.89% 與 4.39%。標普 500 指數上週下跌 2%，自衝突爆發以來累計跌幅達 6%。

我們將透過全球 PMI 初值，觀察中東衝突對經濟活動的初步影響。我們預期，隨著能源成本上升與不確定性增加，需求將受到壓抑，PMI 數據可能轉弱。至於日本的 CPI 與 PPI，目前還未能完全反映油價上漲所帶來的通膨影響。

整體觀點

我們對 6 至 12 個月（戰術性）和 5 年以上（策略性）投資期間下，我們最具信心的觀點，2026年3月

細分資產觀點

六到十二個月戰術觀點：特定資產與廣泛全球資產類別的信心程度比較，2026年3月

我們將戰術性投資期間延長回6至12個月，下表反映了我們的投資觀點，且它不列入超額報酬的機會，即在波動性加劇的時候，有望產生高於基準指標的報酬潛力。