COMENTARIO SEMANAL GLOBAL

La Fed se pone al día con la reactivación

23 jun 2021
  • BlackRock Investment Institute

Puntos clave

Foro de visión de mercado de mitad de año
Nuestros líderes y gestores de BlackRock analizan lo que vendrá después de la reactivación, y las implicaciones de inversión, en nuestro foro semestral.
Contexto de mercado
El IPC se disparó en mayo y los impulsores clave parecen relacionados con la reactivación. Las acciones rozaron máximos históricos y la rentabilidad de los bonos cayó.
Pendientes de la Fed
Estaremos atentos a la reunión de política de la Reserva Federal esta semana, donde esperamos que se recalque el carácter transitorio del pico de inflación.
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La Fed sorprendió a los mercados con su reconocimiento de la subida de la inflación y el anuncio del aumento de los tipos de interés desde cero en 2023, en lugar de 2024. Creemos que esto podría contribuir a la credibilidad de su nuevo marco siempre y cuando la caída de las expectativas de inflación de la semana pasada no persista. Básicamente, la perspectiva de la Fed implica una respuesta más moderada al aumento de la inflación que en el pasado. Esto y la reactivación económica nos hacen mantener nuestra postura favorable al riesgo.

Gráfico de la semana

Proyecciones de inflación media de la Fed vs. convergencia de las tasas de inflación, 2005-2023

Proyecciones de inflación media de la Fed vs. convergencia de las tasas de inflación, 2005-2023

Fuentes: BlackRock Investment Institute, Oficina de Análisis Económico de EE.UU. y Reserva Federal, junio de 2021. Notas: El gráfico muestra el rango de los niveles de inflación en el índice de precios del gasto en consumo personal (PCE) básico que sería necesario para compensar las veces que no alcanzó el objetivo del 2% de la Fed en el pasado, basado en intervalos durante los dos y cinco años anteriores. La mediana de proyecciones de la inflación del PCE básico para el T4 de 2021, 2022 y 2023 del Resumen de proyecciones económicas de la Fed fue de 2,2, 2 y 2,1, respectivamente, en marzo y de 3,0, 2,1 y 2,1 en junio. La línea amarilla representa la media de esas proyecciones en marzo y junio.

La Fed acaba de hacer una revisión significativa a sus perspectivas de inflación al aceptar cifras por encima de su objetivo del 2%. Creemos que esta revisión significa que la Fed se está poniendo al día con la dinámica de la reactivación. Aunque la revisión refleja mayoritariamente los nuevos datos desde la última reunión, hay un cambio notable: ahora la Fed considera que el impulso sostenido de la inflación contribuirá a alcanzar su objetivo, en lugar de centrarse en su carácter transitorio. Además, los expertos de la Fed ahora creen que los riesgos respecto a sus perspectivas de inflación han cambiado al alza. Incluso con la revisión, su última proyección de la inflación media para los próximos tres años se sitúa justo en la parte inferior del rango de lo que podría argumentarse que refleja una compensación justificada para las veces en que no alcanzó el objetivo en el pasado. Consulta el gráfico anterior. Esta nueva perspectiva abre la puerta a una subida de los tipos oficiales en 2023, algo que no era posible con las perspectivas de inflación de marzo. En nuestra opinión, esta respuesta a las presiones inflacionarias sigue siendo mucho más moderada que con su marco anterior, o en comparación con los marcos actuales de otros bancos centrales principales. Y esto crea un entorno particular, al que hemos llamado el nuevo nominal, que creemos se manifestará en los próximos años.

Algunos agentes del mercado han sugerido que el cambio de la Fed al reconocer el aumento de la inflación y adelantar las proyecciones para su subida de tipos es la prueba de que ya está dando marcha atrás con su nuevo marco. No creemos que sea el caso. En su lugar, lo vemos más como un reflejo de una dinámica más positiva a largo plazo. Ahora podría decirse que la revisión al alza de las perspectivas de inflación indica que se compensarán las veces pasadas en las que no se alcanzó el objetivo, como indica el gráfico. Esto confiere mayor credibilidad a la actual política de la Fed en el contexto de su marco. Pero es un requisito mínimo. El nuevo marco implica que si la inflación no alcanza las proyecciones de la Fed, que se encuentran en el nivel más bajo de las tasas de convergencia, la Fed podría tener que aplazar la subida de tipos. La credibilidad del nuevo marco de la Fed podría verse cuestionado si el movimiento a la baja de las expectativas de inflación de la semana pasada persistiera. En general, consideramos que la nueva orientación es más equilibrada, con riesgos significativos a ambos lados.

Habíamos previsto una primera subida de tipos en 2023 y ahora la Fed proyecta dos subidas para ese año, cuando en marzo no preveía ninguna. Aun así, consideramos que los mercados se están adelantando a la realidad al proyectar tres subidas de tipos para el final de 2023, como indican los precios de los futuros vinculados al coste de los préstamos a un día. Creemos que hay un límite en cuanto a lo agresivas que pueden llegar a ser las proyecciones de la Fed en comparación con las tasas de convergencia. Si se consolidasen las expectativas para una primera subida de tipos mucho antes de lo previsto, se pondría en cuestión la credibilidad del nuevo marco de la Fed y podría generar un sentimiento de aversión al riesgo. La Fed ha advertido que comenzará a evaluar la evolución de la economía reunión a reunión, y esto significa más debate “en vivo” sobre la reducción de sus compras de activos. Para nosotros, un debate sobre la reducción de las compras no sería una señal de que la primera subida de tipos estaría cerca, pero existe el riesgo de que esos debates disparen la volatilidad en el mercado o que la Fed no los comunique de forma clara.

En conclusión: creemos que la nueva visión de la Fed no se traducirá en unos tipos oficiales significativamente más altos en un futuro próximo. Esto, combinado con la potente reactivación, refuerza nuestra postura favorable al riesgo. Los amplios balances de liquidez que mantienen los inversores y la ausencia de señales evidentes de vulnerabilidades financieras nos dan confianza adicional. Preferimos asumir el riesgo en renta variable y mantener la infraponderación en bonos por las valoraciones. Dentro de la renta variable, nos empiezan a gustar las acciones cíclicas a medida que la reactivación se extiende a escala global, como refleja nuestra sobreponderación en renta variable británica y la mejora a neutral de la renta variable europea a principios de este año. Podríamos ver episodios de volatilidad a medida que los mercados ponen a prueba la determinación de la Fed de mantenerse “por detrás de la curva” respecto a la inflación. Cualquier subida temporal de los tipos podría perjudicar a los activos de mercados emergentes en particular, pero abogamos por mantener la inversión y ver más allá de cualquier volatilidad a medida que se materializa nuestro tema “el nuevo nominal”.

Revisión de activos
Rentabilidad de algunos activos, 2021 hasta la fecha y rango

Rentabilidad de algunos activos, 2021 hasta la fecha y rango

La rentabilidad pasada no es un indicador fiable de los resultados actuales o futuros. Los índices no se gestionan y no tienen en cuenta los posibles costes. No es posible invertir directamente en un índice. Fuentes: BlackRock Investment Institute, con datos de Refinitiv Datastream, a 3 de junio de 2021. Notas: Los dos extremos de las barras muestran la rentabilidad más alta y más baja en cualquier punto en lo que va de año, y los puntos representan la rentabilidad del año en curso hasta la fecha. La rentabilidad de los mercados emergentes (ME), del segmento high yield y de los bonos corporativos globales de grado de inversión (GI) está denominada en dólares estadounidenses y el resto en moneda local. Los índices o precios utilizados son, en orden descendente: crudo Brent al contado, índice MSCI Europe, índice MSCI USA, índice MSCI Emerging Markets, índice Bank of America Merrill Lynch Global High Yield, índice dólar (USDX) de la ICE, oro al contado, índice J.P. Morgan EMBI, índice Bank of America Merrill Lynch Global Broad Corporate, índice de referencia de bonos gubernamentales italianos a 10 años de Refinitiv Datastream, índice de referencia de bonos gubernamentales a 10 años de Alemania de Refinitiv Datastream, índice de referencia de bonos gubernamentales a 10 años de EE.UU. de Refinitiv Datastream.

Los precios de consumo de EE.UU. se dispararon en mayo y los impulsores clave de ese aumento parecen estar relacionados con la reanudación de la actividad. Las acciones rozaron máximos históricos y la rentabilidad de los bonos cayó. Los indicadores económicos han sido erráticos y esperamos más de lo mismo a medida que las economías avanzan en la reactivación en un contexto de demanda acumulada de los consumidores y escasez de oferta. Abogamos por ver más allá de la volatilidad del mercado a corto plazo y mantener una postura favorable al riesgo porque creemos que es poco probable que la Fed cambie su postura flexible en cuanto a la política monetaria. 

Próximas semanas

  • 15 de junio: ventas minoristas y producción industrial de EE.UU.
  • 16 de junio: reunión de política del Comité de Mercado Abierto Federal; ventas minoristas de China.
  • 17 de junio: índice de confianza empresarial de EE.UU. de la Fed de Filadelfia.
  • 18 de junio: decisión de política del Banco de Japón.

Los mercados estarán atentos a la reunión de política de la Fed esta semana, ya que los inversores esperan ver la respuesta del Banco Central a las altas cifras de inflación de los últimos meses. Consideramos la volatilidad de los datos de inflación a corto plazo el resultado de la inusual dinámica de la oferta y la demanda que ha desencadenado la reactivación económica, y esperamos que la Fed reitere el carácter transitorio del pico de inflación y se atenga a su nuevo marco de política.

    Expectativas direccionales

    Perspectivas estratégicas (largo plazo) y tácticas (6-12 meses) sobre clases de activos amplias, mayo de 2021

    La rentabilidad pasada no es un indicador fiable de los resultados actuales o futuros. No es posible invertir directamente en un índice. Nota: Las opiniones son desde la perspectiva del dólar estadounidense. Este material representa una evaluación del entorno del mercado en un momento determinado y no pretende ser una previsión o garantía de resultados futuros. Esta información no debe considerarse como un consejo de inversión en relación con ningún fondo, estrategia o valor concreto.

    Nuestra visión granular indica cómo creemos que los activos individuales se desempeñarán frente a amplias clases de activos. Apreciamos diferentes niveles de convicción.

    Expectativas detalladas

    Opiniones tácticas sobre activos seleccionados versus clases de activos amplias por grado de convicción, mayo de 2021

    Legend Granular

    La rentabilidad pasada no es un indicador fiable de los resultados actuales o futuros. No es posible invertir directamente en un índice. Nota: Las opiniones son desde la perspectiva del dólar estadounidense. Este material representa una evaluación del entorno del mercado en un momento determinado y no pretende ser una previsión o garantía de resultados futuros. Esta información no debe considerarse como un consejo de inversión en relación con ningún fondo, estrategia o valor concreto.

    El crecimiento sigue lento pero seguro

     

    EE.UU. y el Reino Unido lideran la reactivación económica del mundo desarrollado, con la eurozona acercándose, propulsada por la demanda acumulada y un exceso de ahorro astronómico. En nuestra opinión, el enorme crecimiento acelerado será transitorio. Esto se debe a que la reactivación no es una recuperación: cuanta más actividad se reanude ahora, menos habrá para reanudar después.

      • Las últimas reuniones de política de la Fed confirmaron nuestro tema el nuevo nominal, es decir, que la rentabilidad nominal será menos sensible a las expectativas de mayor inflación. La Fed dejó claro que no se han cumplido los criterios para reevaluar la senda de los tipos de interés y que era demasiado pronto para hablar de recortar las compras de bonos. Creemos que esta clara reafirmación de su compromiso de mantenerse muy “por detrás de la curva” respecto a la inflación ha ayudado a la Fed a retomar el control del relato, por ahora.
      • En nuestra opinión, el aumento de la rentabilidad de los bonos gubernamentales nominales este año está justificado y refleja la toma de conciencia de los mercados respecto a la reanudación de la actividad impulsada por las vacunas combinada con un estímulo fiscal históricamente amplio.
      • Prevemos que los tipos a corto plazo se mantendrán cercanos a cero y esto favorece a las valoraciones de la renta variable. La Fed podría estar más dispuesta a frenar el aumento de la rentabilidad a largo plazo que en el pasado, pero el rumbo durante los próximos años tiende claramente a un incremento de la rentabilidad a largo plazo. Apreciamos importantes límites en el nivel de rentabilidad que la economía mundial puede soportar.
      • Implicación para el mercado: favorecemos los bonos vinculados a la inflación en un contexto de presiones inflacionarias a medio plazo. Desde el punto de vista táctico, preferimos asumir riesgo en renta variable antes que en crédito debido a los tipos bajos y los diferenciales ajustados.
    Pausa en las bajas de tipos

     

    La COVID-19 ha acelerado ciertas transformaciones geopolíticas como un nuevo orden mundial de dos polos (EE.UU. y China) y una reconfiguración de las cadenas de suministro globales con un mayor foco en la resiliencia.

      • La Administración de Biden ha iniciado una competición estratégica con China, especialmente en el sector tecnológico, y ha criticado a Pekín en materia de derechos humanos. La legislación pendiente en EE.UU. destinaría una inversión a gran escala para abordar el desafío chino. Creemos que está justificado ampliar la exposición a activos relacionados con China por su potencial de rendimiento y diversificación, y los consideramos posiciones estratégicas básicas diferenciadas de otras exposiciones a ME.
      • Prevemos flujos de efectivo constantes hacia los activos asiáticos, ya que creemos que muchos inversores globales siguen invirtiendo de forma insuficiente en la región y la ponderación de China en los índices globales va en aumento. Los riesgos para los activos expuestos a China incluyen los altos niveles de deuda de China y los conflictos con EE.UU., aunque creemos que los inversores obtienen una buena compensación por asumir estos riesgos.
      • Hay una propuesta que está tomando impulso en el G20 para la creación de un impuesto mínimo global que reduciría la capacidad de las multinacionales de transferir beneficios a jurisdicciones con baja carga impositiva.
      • Implicación para el mercado: desde el punto de vista estratégico, favorecemos la diversificación deliberada por países y una exposición a China superior a la de los índices de referencia. Desde el punto de vista táctico, nos gusta la renta variable de Asia excepto Japón y creemos que la renta variable británica ofrece exposición cíclica a buen precio.
    Aumentar la resiliencia

     

    La pandemia ha dado combustible a ciertas tendencias estructurales preexistentes como el aumento del interés en la sostenibilidad, la desigualdad creciente dentro y entre naciones y el dominio del comercio electrónico a costa del comercio tradicional.

      • La pandemia ha centrado la atención en factores subestimados relacionados con la sostenibilidad y la resiliencia de la cadena de suministro.
      • También se ha acelerado la dinámica del “ganador se lo lleva todo” que ha dado lugar a la rentabilidad superior de un puñado de gigantes tecnológicos en los últimos años. Creemos que el sector tecnológico disfruta de condiciones estructurales favorables a largo plazo a pesar del aumento de las valoraciones, pero podría enfrentarse a obstáculos como subidas del impuesto de sociedades y una regulación más estricta con un gobierno demócrata unido.
      • La pandemia ha puesto el foco en las desigualdades dentro y entre los países debido a las diferencias en cuanto a la calidad en las infraestructuras de salud pública, especialmente en los ME, y el acceso a la atención sanitaria. Apreciamos riesgo de tensiones sociales.
      • Implicación para el mercado: desde el punto de vista estratégico, creemos que los impactos del cambio climático serán los que impulsen la rentabilidad y que la renta variable de mercados desarrollados es una clase de activos en posición de aprovechar las oportunidades derivadas de la transición climática. Desde el punto de vista táctico, favorecemos los sectores de tecnología y atención sanitaria, así como ciertas exposiciones cíclicas.
    Jean Boivin
    Head – BlackRock Investment Institute
    Wei Li
    Global Chief Investment Strategist – BlackRock Investment Institute
    Elga Bartsch
    Head of Macro Research — BlackRock Investment Institute
    Vivek Paul
    Senior Portfolio Strategist – BlackRock Investment Institute