每周投资评论

中东冲突再起、软件股遭到抛售以及英伟达的财报表现，无不显示多股颠覆性趋势正在实时重塑市场格局。这些颠覆性趋势虽已是老生常谈，但其长期影响的规模乃至方向却充满不确定性。由于长期经济发展存在各种各样的可能性，我们须反复评估投资决策，专注于基础经济驱动因素，而不能简单按资产类别区分。在五年甚至更长时间的战略配置层面，我们开始超配高收益信用债，同时看好基建板块。

基于情景分析的研判
美股回报分布示例

多股颠覆性趋势交织碰撞，正在重塑当下及未来的市场格局。随着中东冲突升级，地缘政治分化加剧成为市场核心焦点。人工智能建设浪潮仍在持续推进，从英伟达的财报中便可见一斑。但软件股却遭到抛售，反映市场开始关注那些在人工智能热潮不占优势的板块。与此同时，财政纪律与通胀预期的锚定作用均已减弱。长期而言经济可能呈现结构迥异的发展路径，对应的回报预期亦大相径庭。由此可见，任何长期资本市场假设都不是绝对的，仅反映某一种假设的经济发展路径。基于这一判断，我们从去年就开始追踪多种可能的情景（见上图）。我们的初始情景假设居高不下的通胀将限制降息空间，以及人工智能带来的红利有望推动美国经济增长突破2%的趋势水平。但这一情景也可能不会实现，而且地缘政治分化进一步加剧，还可能推高美国资产的风险溢价。

为应对这种分化格局，我们调整了资本市场假设（只供英文）（仅供专业投资者参考）与投资组合构建方法。当中多数调整顺应了行业普遍转向整体投资组合管理方法(TPA) 的趋势。尽管该方法本身定义宽泛，但在实际应用中形态各异。首先，我们加大对主要投资组合判断的复盘频率，并基于情景分析制定明确的备用方案，列明各情景下投资组合所需的调整措施。我们每季度复核该资本市场假设，并自去年第二季度起正式纳入明确的替代情景分析。

聚焦基本经济驱动因素

其次，我们专注于基础经济驱动因素，而非简单按资产类别区分。这是因为在经济转型时代，广泛的资产类别基准已不足以精准表达投资观点。各大颠覆性趋势对市场的影响并非均匀分布，而是取决于具体行业、收益率曲线特定节点以及资产负债表结构。投资组合的构建需更精细化才能反映这一点。为此我们调整了分析维度，转而从回报和风险的经济与因子驱动因素出发，在整个投资组合层面衡量风险敞口。这对于缺乏统一业绩基准的私募资产而言尤为关键。

第三，我们全局统筹投资组合风险的预算分配。经济转型加剧了资产类别内部的收益分化。这更说明应将获取超额收益视为一项配置决策，而非额外附加项。这包括为相对贝塔风险的超额收益规模设定明确规则，并界定私募市场和对冲基金在风险预算中的定位。

我们在初始情景中更新了五年甚至更长时间的战略配置观点。我们认为人工智能建设或将推高通胀并扩大信用债利差。通胀挂钩债券可对冲通胀风险。而对利率变动较不敏感的高收益债券，则可对冲利差扩大风险，因此我们持超配观点。我们认为财政压力将推升发达市场债券收益率，因此对发达市场债券持中性观点。我们同样对发达市场股票持中性观点，但继续超配新兴市场股票。随着私募信用债的收益分化加剧，我们对其保持选择性。此外，我们看好基建板块，因其受益于多股颠覆性趋势。

结论

在由颠覆性趋势主导、长期经济前景难以预判的环境下，固守静态、设定后便不再调整的战略资产配置(SAA)已不再适用。我们转而践行全新的战略资产配置方法，反复推敲关键决策、专注底层经济驱动因素，并设定明确的风险预算。

市场环境

标普500指数录得自2023年3月以来最大单月跌幅。英伟达超预期的财报未能缓和市场对人工智能冲击的焦灼情绪；此外批发通胀数据高于预期，进一步加剧了市场对通胀居高不下的担忧。由于忐忑不安的投资者纷纷涌向防御性资产，美国10年期国债收益率跌破4.00%。在上周末局势出现新变化前，受中东冲突进一步升级的担忧影响，布伦特原油上周上涨近4%。

主要观点

我们在6-12个月（战术性）和五年（战略性）配置层面的最高确信度观点，截至2026年2月

细分资产观点

依据确信度列出对部分资产（相比广泛全球资产类别）的6至12月战术配置观点（2026年2月）

我们已将战术投资期延长回6至12个月。下表反映上述取向。而重要的是，其并未考虑获取超额收益的机会，即产生高于基准回报的潜力 — 尤其是在波动加剧时期。