全球投资周报-BlackRock

欧洲股市复兴的关键

数据恢复发布

欧洲股市今年一度跑赢美股，我们认为其中不乏亮点，但欧洲仍需推进结构性改革，其股市才有望持续超越美股。

市场环境

上周标普500指数因美国科技股回调下跌2%，较历史高位回落5%。美国10年期国债收益率跌至4.00%附近。

当周展望

美国延迟发布的经济数据正陆续公布。10月和11月的就业数据均将于12月16日发布，不过11月的数据或存在明显干扰。

欧洲股市今年早些时候一度跑赢美股，但尽管10月商业活动调查数据创下自2023年5月以来最高水平，其涨幅已全部回吐。欧洲股市实现复兴需具备哪些条件？我们认为须待欧洲推出更利好企业的政策并深化其资本市场，投资者才有可能广泛超配欧股。我们则看好欧洲的金融、公用事业和医疗保健板块，并长期关注其国防、工业和人工智能相关机会。

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大幅折价
欧洲与美国各行业股票12个月远期市盈率对比（2025年10月）

过往表现并非当前或未来业绩的可靠指示。无法投资于指数。指数不受管理并且指数表现不涉及费用。资料来源：贝莱德智库、Aladdin，数据来自彭博，2025年11月。注：图表对比了MSCI欧洲与MSCI美国GICS（全球行业分类标准）行业指数的12个月远期市盈率（一项估值指标）。

自全球金融危机以来，欧洲股市的表现长期逊于美股，尽管曾在2000 年代跑赢美股，但人口老龄化等结构性挑战持续制约其相对表现。今年年初欧洲股市迎来一轮强劲上涨，MSCI的数据显示，其第一季度的表现为自2015年以来相对美国的最强季度表现。这一走势提振了市场对欧洲股市形势有望快速扭转的预期。欧元区经济活动也展现出韧性，10月综合采购经理人指数(PMI)创下两年半来新高。但这轮强劲表现终究只是昙花一现。欧洲股市长期跑输美股，这也导致其估值表现落后：欧洲各行业的股票估值相较美国对应行业均存在折价。请见上图。欧洲要实现持续性领先，需具备哪些条件？我们认为关键在于推行改革以解决长期存在的结构性挑战，营造更利好企业的环境并深化其资本市场。

更利好企业的政策有望提升企业部门的资本回报率。欧洲企业正面临市场碎片化与监管干预的双重枷锁，致其难以在欧洲大规模扩张。欧盟委员会2019年的一项研究估计，仅贸易摩擦就使欧洲的潜在国内生产总值减少约10%。消除内部壁垒并放宽监管有望提升投资回报。此类改革虽需时日，但有迹象显示已取得进展：欧洲政策创新委员会(EPIC)的一份报告显示，欧洲央行前行长马里奥•德拉吉在2024年报告中建议的改革措施中，已有11%得到全面落实。另一潜在提振因素则是更灵活的财政框架。2024年的改革方案订明，若与结构性改革相关，各国政府可延长财政调整计划。因此财政政策可发挥刺激经济的作用，而非成为制约因素。一些具备增发债务空间的国家也已积极采取行动，例如德国今年早些时候推出5,000亿欧元的基建基金。

深化资本市场

我们还认为，欧洲须深化其资本市场，以助力降低资本成本。储蓄与投资联盟计划也有望取得进展，该计划旨在提升欧洲市场投资吸引力，并将更多欧洲家庭储蓄引导至生产性投资领域。根据欧盟统计局与美联储的数据，欧洲家庭将约三分之一的金融资产以现金及存款形式持有，该占比是美国家庭的两倍。我们认为关键在于将储户转变为投资者，以推动资本市场发展。这有望形成一个正向反馈循环 — 财富增长可刺激消费扩张，进而提振经济增长。更强劲的经济增长有助于缩小欧洲股市相对美股的估值折价。

我们专注于欧洲的精选投资机会。我们看好的金融、公用事业和工业板块今年表现符合预期，这些板块是今年欧洲表现最佳的板块。但由于估值更具吸引力，我们将对工业板块的配置转向医疗保健板块，后者受益于强劲现金流与人工智能应用的双重驱动。从长远来看，我们仍认为北约加码军费开支的承诺将为国防及工业板块提供支持。在人工智能领域，美国虽在基础设施建设方面领先，但欧洲有望在应用层面实现超越，从而推动制造业等在欧洲经济中占比较高的行业实现效率提升。

结论

我们对欧洲股票持中性观点，但认为当中存在许多精选机会。我们认为欧洲无需在所有领域取得全胜才能实现转折，只需秉持推进改革的决心，而非仅在危机时刻临时发力。

市场环境

尽管英伟达的盈利超出市场预期，但由于市场对人工智能主题与估值的担忧再起，标普500指数上周下跌2%。我们认为人工智能相关债务发行的攀升无需担忧。推迟发布的美国9月就业报告虽超出市场预期，但印证了我们的观点，即美国劳动力市场正在降温，可为美联储进一步降息提供空间。美国10年期国债收益率近数月虽小幅下行，但整体维持在4.00%至4.20%的区间。

主要观点

我们关于六个月期（战术性）及五年期（策略性）投资的最高确信度观点，2025年11月

	看法
战术性观点
美国股票	劳动力市场趋于疲软为美联储提供了降息空间，有助于缓解因高利率引发的政治紧张局势。我们认为，在经济活动明显放缓但未陷入衰退的背景下，降息将有利于美国股市及人工智能主题的发展。
利用外汇提高收益	外汇对冲已成为一种收益来源，尤其在欧元区债券对冲回美元时。例如，在对冲汇率风险的情况下，法国或西班牙的10年期国债所提供的收益高于美国投资级信用债，收益率超过5%。
超额收益策略	我们会明确风险承担来源，通过更谨慎的方式赚钱超额收益，包括密切关注监管变动对企业盈利的潜在影响、识别市场有望迅速反弹的拥挤持仓，以及把握市场承压期间提供流动性的机会。
战略性观点
基础设施投资和私募信用债	由于相对估值具吸引力和颠覆性趋势的推动，我们认为基础设施股存在机会。随着银行在信贷支持方面趋于谨慎，加上相对于公募信用债的具吸引力回报，将获得更多投资者的青睐。
细化固定收益资产配置观点	由于美国加征关税可能推高其通胀，我们超配短期通胀挂钩债券。在名义债券中，鉴于利差收窄，相比全球投资级别信用债，我们更偏好美国以外的发达市场政府债券。
细化股票配置观点	我们相较于发达市场更倾向于配置新兴市场资产，但在两者中均保持审慎选择。新兴市场正处于颠覆性趋势交汇之中，例如印度，受益于长期增长动能，具备可观的投资机会。在发达市场方面，我们看好日本，通胀回归与企业治理改革提振了市场前景。

注：上述观点从美元角度作出，2025年11月。本资料仅为于特定时间对市场环境的评估，并非对未来事件的预测或对未来业绩的保证。不应将本资料作为任何特定基金、策略或证券的研究或投资建议而加以倚赖。

细分资产观点

依据确信度列出对部分资产（相比广泛全球资产类别）的6至12月战术配置观点（2025年11月）

我们已将战术投资期延长回6至12个月。下表反映上述取向。而重要的是，其并未考虑获取超额收益的机会，即产生高于基准回报的潜力 — 尤其是在波动加剧时期。

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资产		战术性观点	评论
发达市场
美国			我们持超配观点。政策引发的波动和供应方面的限制在打压经济增长，但我们认为人工智能将为企业盈利提供支持。相比其他发达市场，美国股票估值受更强劲的企业盈利和盈利能力支撑。
欧洲			我们持中性观点。欧洲若加强团结并推行促增长议程，将有助于提振经济活动，但我们正密切关注在情况更加乐观之前欧洲会如何应对其结构性挑战。我们注意到金融领域以及国防和基础设施开支相关行业存在机会。
英国			我们持中性观点。政局稳定可能会改善投资者情绪。但企业税负的增加可能会在短期内损害利润率。
日本			鉴于通胀回归和有利于股东的企业改革，我们对日本股票持超配观点。由于日元往往会在市场承压期间升值，我们倾向于未对冲的敞口。
新兴市场			我们持中性观点。股票估值及国内政策均较为有利。但鉴于地缘政治紧张局势以及全球经济增长忧虑，我们目前保持观望态度。
中国			我们持中性观点。贸易政策不确定性令我们在一定时间内保持谨慎，且政策刺激力度仍有限。我们认为中国经济增长仍面临一定的结构性挑战，包括人口老龄化。
固定收益资产
美国短期国债			我们持中性观点。我们将美国短期国债视为类似现金的战术性投资并结束超配，转而对美国长期国债持中性观点。
美国长期国债			我们持中性观点。尽管推高债券收益率的压力持续存在，但随着劳动力市场走弱为美联储降息提供空间，并且其独立性不会因此受到质疑，债券收益率可能会进一步下降。
全球通胀挂钩债券			我们持中性观点。我们预计中期通胀会上升，但通胀降温和经济增长可能在近期更为重要。
欧元区政府债券			我们持中性观点。收益率具吸引力，并且期限溢价相比美国国债更接近我们的预期。外围国家国债收益率已与核心国家国债收益率趋于一致。
英国国债			我们持中性观点。英国国债收益率已从高位回落，但鉴于英国政府在实行削减开支方面面临困难，我们预计在11月政府预算案公布前，市场会更多地关注长期国债收益率。
日本政府债券			我们持低配观点。我们预计，随着日本央行进一步加息以及全球期限溢价提高，收益率仍有进一步上升的空间。
中国政府债券			我们持中性观点。债券受到较宽松政策的支持。但我们发现发达市场的短期债券收益率更具吸引力。
美国机构按揭抵押证券			我们持超配观点。我们认为机构按揭抵押证券的收益具吸引力，在优质固定收益配置更倾向于选择此类资产，而非美国国债。
短期投资级别信用债			我们持超配观点。短期债券能更好地补偿利率风险。
长期投资级别信用债			我们持低配观点。目前利差收窄，因此我们倾向于配置股票。相比美国债券我们更看好欧洲债券。
全球高收益债券			我们持中性观点。虽然利差较窄，但企业基本面稳健。整体收益使其相比投资级更具吸引力。
亚洲信用债			我们持中性观点。我们认为亚洲信用债的估值吸引力不足以对其持较乐观的态度。
新兴市场硬通货债券			我们持低配观点。与美国国债的利差接近历史平均水平。贸易不确定性有所缓解，但我们认为新兴市场本币债券更具吸引力。
新兴市场本币债券			我们持中性观点。许多新兴市场的债务水平有所改善，并且货币在贸易充满不确定性的情况下表现稳健。我们倾向于投资实际利率较高的国家。