每周投资评论

中东冲突不断升级，目前已导致能源市场开始计入长期供应受扰预期。这意味着成本上升、增长放缓、债券收益率走高以及通胀进一步持续，而这些都叠加在原本已潜藏于表层之下的压力之上。我们认为，风险资产尚未充分反映能源价格所暗示的宏观经济损害。因此，我们降低战术性风险敞口并下调美国股票评级，但若政治压力促使冲突平息，我们将随时调整策略。

市场脱节
中东冲突爆发以来的市场表现与2026年美联储利率预期

中东冲突不断升级，能源基础设施遭到袭击，全球航运要道霍尔木兹海峡可能面临封锁。这引发了能源市场的重估，暗示供应中断可能持续至明年。年末交割的原油期货（图表左侧柱状图）价格飙升，远期合约亦同步走高。广泛的供应链冲击使市场摆脱了对之前大致接受通胀的看法。市场预期已从美联储今年降息三次转向可能加息（见插图）。长期政府债券遭到抛售，表明当冲突引发供应冲击并推高通胀时，它们已不再是避风港。因此这会否是个例外？我们认为当中存在脱节：宏观冲击以及政策预期转向鹰派，与而标普500指数目前仅比历史高点低7%，当前股价水平并不相符。

能源价格上涨带来的政治压力可能会缩短冲突时间，但目前尚无切实证据表明这种情况会发生。这意味着我们没有理由认为市场对能源价格的预期过高。据我们估算，当前市场预期意味着全球经济增长将受到约0.75个百分点的拖累，同时通胀水平也将上升。而且情况可能还会进一步恶化。受此影响，市场已摆脱了此前接受通胀的看法。市场对美联储降息的预期已烟消云散，转而预期欧元区和英国将多次加息。上周各国央行虽维持利率不变，但其政策操作空间已大幅收窄。今年早些时候，我们曾认为疲软的就业市场可能为美联储降息提供借口。这一窗口正在迅速关闭。美联储上周也暗示，未来降息的理由已显著减弱。

聚焦能源基础设

此次能源冲击的范围远超典型的油价飙升。天然气市场已陷入混乱，霍尔木兹海峡几乎被封锁正波及到各类生产投入。这加剧了对经济增长的冲击，欧洲和亚洲因高度依赖能源进口而遭受重创，同时推高了通胀压力。这并非通胀形势的逆转，而是通胀前景的又一推动力。正因如此，我们认为收益率将持续走高，即便冲突结束亦然。我们正身处一个由供给主导的世界，其中供应中断正推动着通胀与增长。各国央行正面临着在保增长与控通胀之间做出艰难抉择的困境。

有鉴于此，我们决定在战术配置层面降低风险敞口。鉴于当前风险资产的整体定价未能充分反映能源市场所暗示的冲击，我们暂时对全球股市持中性观点。在固定收益领域，我们继续低配美国长期国债。我们认为，在债务负担沉重的背景下，投资者要求就持有长期债券获得更高补偿，这将推动收益率上升。此外，这场冲突进一步印证了，长期债券已不再是应对地缘政治冲击或股市抛售的可靠缓冲。因此，我们更倾向于选择对利率敏感度较低的短期和中期美国国债。鉴于加息预期迅速调整，我们上调对短期欧洲政府债券的评级，将其作为现金缓冲工具。我们随时准备调整这些策略。随着经济和政治压力的加剧，冲突可能趋于缓和，但实现这一目标的门槛似乎比冲突初期更高。

结论

鉴于中东冲突不断升级，能源市场已开始消化长期供应冲击会推高通胀的预期，因此我们目前正降低战术性风险敞口。如果冲突局势缓和，我们将随时准备迅速调整策略。

市场环境

市场目前普遍预期，中东地区紧张局势或将持续。布伦特原油本周上涨5%，盘中一度触及每桶119美元。美联储、欧洲央行和英国央行均维持利率不变，市场对2026年降息的预期在美国已不复存在，而在英国和欧洲则转为预期将多次加息。美国2年期和10年期国债收益率分别飙升至3.89%和4.39%。标普500指数下跌2%，自冲突爆发以来的累计跌幅扩大至6%。

主要观点

我们在6-12个月（战术性）和五年（战略性）配置层面的最高确信度观点，截至2026年2月

细分资产观点

依据确信度列出对部分资产（相比广泛全球资产类别）的6至12月战术配置观点（2026年2月）

我们已将战术投资期延长回6至12个月。下表反映上述取向。而重要的是，其并未考虑获取超额收益的机会，即产生高于基准回报的潜力 — 尤其是在波动加剧时期。