每周全球投资评论

MSCI日本指数的12个月回报接近14%（以美元计）。我们认为近期日元兑美元跌至34年来低点并不会破坏这一势头。原因何在？日本的增长前景依然乐观，企业改革日见成效，并且工资上涨可望提振消费支出。归根结底，日元疲弱主要是由于日本央行与美联储政策利率之间的差异。一旦美联储降息，日元可能会随之复苏。我们继续超配日本股票。

政府债券收益率的差异越来越大

1990-2024年美国与日本10年期政府债券收益率之差

4月底，日元兑美元汇率跌至近160，为34年来的最低水平。日本当局似乎已通过沽出美元买入日元，警告做空日元的投资者以及帮助减缓日元跌势等方式进行干预。撇开近期驱动因素不谈，我们认为日元疲弱是由美联储与日本央行政策利率之间的差异造成的。随着美联储开始迅速加息，日元在2022年开始贬值，并在今年4月份加速下跌，因日本央行确认其不会急于取消宽松政策。而由于美国通胀居高不下，市场降低了对美联储今年降息的预期。美国和日本的政府债券收益率反映了市场的货币政策预期差异。美国10年期国债收益率飙升至日本政府债券收益率之上，两者之差接近20年来的高点。请参见图中的橙线。

但我们认为，随着日本央行与美联储的政策利率开始趋近，美国与日本10年期政府债券收益率之差可能再次收窄。美国的通胀居高不下可能意味着美联储将在较长时间内保持高利率，但我们仍认为美联储将在今年晚些时候开始降息。日本央行谨慎地推动其负利率紧急政策正常化，有可能再次加息。这应该会缓解日元的压力。尽管如此，倘若届时日元大幅贬值，随着进口食品和能源成本的上升，可能会加剧通胀。为此，日本央行或会加速收紧政策。但我们认为不太可能出现这种情况，因为加速收紧政策有可能威胁经济增长前景的改善，并且日本数十年来对抗零通胀或低通胀的努力尚未取得明确胜利。我们认为日本政府更有可能采取食品和能源补贴等应对措施。 

日元疲弱对日本企业的影响各不相同。投入成本较高的制造商的盈利可能会下滑。但随着日本商品对外国买家而言更加便宜，这将对日本出口商（占日本东证指数市值一半以上）有利。由于最近的工资谈判推动工资上涨，强劲的消费有望为一些行业带来支持。

日本股市飙升，基于投资者持有日本股票的风险收益率超过债券。但我们仍在6至12个月的战术配置层面超配日本股票。此次上涨表明投资者信心正在复苏。日元走弱并未改变我们看好日本股票的原因。日本通胀的回归意味着企业可以提高价格，从而扩大净利润率。此外，有利于股东的改革日见成效，东京证券交易所的计划改善管治企业名单上的公司越来越多。日本政府鼓励更多国内储户开展投资，可望推动资金流入日本股市。这些转变随着时间的推移逐步上演。我们认为颠覆性趋势（驱动回报的重大结构性转变）也创造了投资日本股票的长线机会。例如，日本的人口老龄化已持续多年，促使日本采用自动化来提高生产力。

结论：我们认为货币政策差异是导致日元贬值的主要原因，但这种压力不会一直持续。鉴于正在进行的企业改革，我们继续超配日本股票，并着眼于结构性转变创造的机会。

市场环境

上周标普500指数攀升至接近2024年高点。美国10年期国债收益率徘徊在4.50%左右。鉴于利率结构性上升，美国股市维持涨势的关键在于企业盈利。迄今为止美国的第一季度盈利已经达到较高预期水平，业绩表现强劲并且显现扩大的迹象。日本股市和10年期政府债券收益率表现持平。日元处于历史低位，兑美元汇率接近34年来低点，日本当局疑似因此干预汇市。

主要观点

对广泛资产类别的战略性（长期）及战术性（6至12个月）观点（2024年5月）

细分资产观点

依据确信度列出对部分资产（相比广泛全球资产类别）的6至12月战术配置观点（2024年5月）

我们依据宏观前景以及价格因子来决定资产配置，下表反映上述取向。而重要的是，其并未考虑获取超额收益的机会，即产生高于基准回报的潜力。我们认为，新格局不利于对广泛资产类别进行静态投资，但却为获取超额收益创造更大空间。