BlackRock Retirement Institute

A demografia é o destino

31 jul 2017

Hoje em dia, vivemos num momento de profunda mudança em termos demográficos. Os mercados desenvolvidos, bem como a China, estão a apresentar um envelhecimento sem precedentes nas suas respetivas sociedades. Esta mudança está a afetar várias dimensões da economia mundial. Mais especificamente, o envelhecimento da população está a contribuir para duas das características que definem o atual ambiente económico: o crescimento lento e as baixas taxas de juro.

A longo prazo, o crescimento económico é fomentado por dois fatores: incrementos ao nível da força de trabalho e da produtividade. Atualmente, ambos estão a abrandar. Embora a queda na produtividade esteja envolvida em algum mistério, o crescimento lento da força de trabalho é o resultado direto de alterações demográficas. É menos provável que as pessoas mais velhas façam parte da força de trabalho e, hoje em dia, existem em maiores números.

A demografia está também a contribuir para o ambiente de baixas taxas de juro. Em parte, este trata-se de um efeito colateral do crescimento lento, mas a demografia também afeta as taxas, através de alterações nos padrões de consumo. As pessoas mais velhas pedem menos dinheiro emprestado e poupam mais. À medida que as famílias se acercam da idade da reforma, também tendem a passar para investimentos mais conservadores, promovendo o aumento da procura por obrigações e outros ativos que produzem rendimentos. O efeito líquido é que as populações mais velhas têm tendência a estar associadas a um ambiente de taxas de juro reais mais baixas.

Para os investidores e legisladores, estas alterações representam simultaneamente um desafio e uma oportunidade. Atualmente, o maior debate sobre políticas centra-se, provavelmente, em como acelerar o crescimento económico. Efetivamente, após a eleição dos Estados Unidos (EUA), os investidores começaram a prever uma aceleração significativa do crescimento, em função de novas políticas fiscais nos EUA, bem como iniciativas ao nível da reforma fiscal e regulamentar. Resta saber se o crescimento ocorrerá, mas independentemente disso, é importante ter em atenção que a dinâmica das alterações promovidas pelo envelhecimento da população é um fenómeno de longo prazo – e global – que continuará a ser de vital importância durante bastante tempo.

Entretanto, grande parte do debate relativo ao crescimento centra-se na produtividade, que provavelmente é um problema de resolução mais difícil. Por outro lado, é relativamente fácil acelerar a taxa de crescimento da força de trabalho. Num momento em que a imigração se está a tornar um tema cada vez mais controverso, fazer com que mais idosos prolonguem a sua vida ativa, bem como aumentar a participação das mulheres, poderá ser a receita mais simples e elementar para resolver o problema do crescimento lento da economia mundial.

Os idosos herdarão a terra

Não quero alcançar a imortalidade através do meu trabalho. Quero alcançá-la ao não morrer.

— Woody Allen

Na história recente da economia e dos mercados assistimos a acontecimentos extraordinários: a Grande Depressão, o rebentar da bolha imobiliária e taxas de juro em valores mínimos históricos. Mas embora estes acontecimentos sejam invulgares, não são sem precedentes – já houve outras bolhas imobiliárias e períodos de contração económica. No entanto, uma das causas subjacentes das condições económicas recentes é verdadeiramente única: o rápido envelhecimento da população, em resultado do aumento da longevidade, do abrandamento das taxas de natalidade e da descida da mortalidade infantil.

O envelhecimento da população nos países desenvolvidos não tem precedentes na história da humanidade. Embora a maioria dos países em desenvolvimento, à exceção da China, possa esperar que as coisas corram de feição em termos demográficos durante muitos anos, os países desenvolvidos estão a envelhecer rapidamente (consultar a Figura 1). De acordo com estimativas das Nações Unidas, entre 2015 e 2030, o número de pessoas em todo o mundo com idade igual ou superior a 60 anos deverá crescer 56%, passando de 901 milhões para 1,4 mil milhões. O número de pessoas com idade igual ou superior a 80 anos, os “idosos mais velhos”, está a crescer ainda mais rapidamente. As estimativas apontam para que, em 2050, o número de idosos mais velhos ascenda a 434 milhões de pessoas, mais de o triplo do verificado em 2015, quando existiam 125 milhões de pessoas com idade igual ou superior a 80 anos.1

Figura 1: A mudança na idade da população varia consoante o estágio de desenvolvimento do país

A mudança na idade da população varia consoante o estágio de desenvolvimento do país

As regiões mais desenvolvidas englobam todas as regiões da Europa, bem como a América do Norte, a Austrália/Nova Zelândia e o Japão. As regiões menos desenvolvidas englobam, todas as regiões de África, da Ásia (excluindo o Japão), da América Latina e das Caraíbas, bem como da Melanésia, da Micronésia e da Polinésia. Fonte: Nações Unidas, Departamento dos Assuntos Económicos e Sociais, Divisão da População, 2013.

Atrofia económica

Para além da longevidade, existem outras tendências que estão a promover alterações demográficas. Mais pessoas continuam solteiras e vivem sozinhas. De acordo com o Census Bureau (departamento de estatísticas) dos EUA, a percentagem de agregados constituídos por uma só pessoa nos EUA aumentou de menos de 15% em 1960 para quase 30% atualmente. As pessoas que decidem casar estão a ter menos filhos. O número médio de filhos por agregado familiar nos EUA, entre as pessoas casadas, caiu de aproximadamente 2,5 em 1965 para menos de 2 atualmente.

Este não se trata de um fenómeno circunscrito aos EUA. Noutras partes do mundo desenvolvido, especialmente na Europa, existe uma tendência ainda mais acentuada para existirem menos casamentos, e mais tardios, associada a uma menor taxa de natalidade. O efeito líquido é uma queda drástica no crescimento da população, uma tendência que se tem vindo a verificar há muitas décadas. Em 1963, a taxa de crescimento da população mundial atingiu o seu pico máximo, ascendendo a 2,22%. Tem em conta as projeções atuais, espera-se que em 2100 essa taxa diminua para 0,1% (consultar a Figura 2).2

Figura 2: Crescimento da população mundial
1950 a 2049

Crescimento da população mundial 1950 a 2049

Fonte: Bloomberg a 21/11/16. O PIB nominal é a taxa de crescimento económico, ao passo que o PIB real representa essa taxa menos a inflação.

Embora as mudanças nas taxas de natalidade e na formação dos agregados sejam um fenómeno lento, nos últimos anos, essas tendências começaram a produzir efeitos no mercado de trabalho. O efeito retardado do abrandamento no crescimento da população está atualmente a contribuir para um declínio secular no crescimento da força de trabalho. Esta tendência, conjugada com a queda na produtividade ao longo da última década, explica em grande medida a estagnação económica que tem atormentado os legisladores, políticos e investidores.

A tendência de abrandamento do crescimento da força de trabalho resulta não só da entrada de menos pessoas nessa força de trabalho, mas também da aposentação de mais pessoas. A descida da participação na força de trabalho, medida como a percentagem da população que faz parte da força de trabalho, acompanhou de perto o envelhecimento da população. Em comparação com as décadas de 1960 e 1970, quando números significativos de “baby boomers” (pessoas nascidas na explosão demográfica pós-guerra) estavam a começar a entrar na força de trabalho, e com as décadas de 1980 e 1990, quando a participação das mulheres estava a crescer, o crescimento da força de trabalho abrandou drasticamente. Este abrandamento coincidiu com a desaceleração geral do crescimento económico (consultar a Figura 3).

Figura 3: Variação homóloga do PIB dos EUA
1948 até ao presente

Variação homóloga do PIB dos EUA

Fonte: Bloomberg a 21/11/16. O PIB nominal é a taxa de crescimento económico, ao passo que o PIB real representa essa taxa menos a inflação.

Emprestar mais, contrair menos empréstimos

Para além do crescimento lento, a outra característica que define o ambiente pós-crise é a persistência de taxas de juro a níveis historicamente baixos. Trata-se, em parte, do resultado da política dos bancos centrais, mas é importante realçar que os bancos centrais fomentam e reagem ao ambiente de taxas de juro em igual medida.

O ambiente de baixas taxas de juro faz mais sentido quando o analisamos através do prisma do crescimento nominal (PIBN). Desde 1962, o nível do PIB nominal explicou cerca de 35% da variação nas taxas de juro a longo prazo nos EUA, com cada ponto percentual adicional no PIBN a estar associado a um aumento na ordem de 0,50 pontos percentuais nas taxas de juro (consultar a Figura 4). Na medida em que o envelhecimento da população contribuiu para o abrandamento do crescimento da força de trabalho, o que por seu turno coincidiu com um abrandamento do crescimento em geral, as baixas taxas de juro são um prolongamento natural desta tendência.

Figura 4: Rendibilidade das obrigações do Tesouro dos EUA a 10 anos vs. PIB nominal
1962 até ao presente

Rendibilidade das obrigações do Tesouro dos EUA a 10 anos vs. PIB nominal

Fonte: Bloomberg, 21/11/16. A rendibilidade é o rendimento produzido face ao investimento numa obrigação.

No entanto, embora o baixo PIBN sugira um regime de taxas de juro baixas, não pode explicar totalmente porque é que as taxas de juro permanecem acima, mas não muito longe, de mínimos de várias décadas. Existem várias causas que contribuem para isto, incluindo os bancos centrais anteriormente mencionados, a escassez de obrigações e a crescente procura de rendimento por parte das instituições. Mas para além destes fatores, é muito provável que a demografia esteja a afetar as taxas de juro, através da mudança nos padrões de consumo das famílias, que também resultam em parte do envelhecimento da população.

À medida que as pessoas envelhecem, o seu comportamento económico muda. As famílias mais jovens facilitam o consumo ao longo da vida, contraindo mais empréstimos. Em comparação, as pessoas mais idosas contraem menos empréstimos, à medida que vão pagando as suas dívidas e passando para casas mais pequenas. Para além disso, à medida que as pessoas se aproximam da reforma, têm tendência a mudar a sua afetação de ativos, adquirindo mais obrigações, o que promove o aumento dos preços e a redução da rendibilidade.

Embora estes comportamentos sejam evidentes há muitas décadas, hoje em dia existe também outro motivo que explica porque é que as pessoas idosas estão a poupar mais: o aumento da longevidade, ou a expetativa disso. Um estudo recente da Reserva Federal de São Francisco documentou a pressão descendente nas taxas reais, com as famílias a pouparem mais dinheiro, em função das expetativas de passarem mais tempo na reforma.3

Pelo menos em teoria, o aumento da longevidade deveria significar que os investidores afetam mais ativos em ações durante os seus anos de reforma, do que aquilo que seria a prática tradicional. Por seu turno, isto reduziria alguma da procura por obrigações, retirando alguma pressão dos preços. Mas das duas uma: ou isso ainda não ocorreu, ou até ao momento os dados não o mostram.

A morte ainda não chegou

O crescimento lento persistente já contribuiu para convulsões políticas e para o aumento do populismo tanto na Europa como nos Estados Unidos. O combate a esta tendência é uma preocupação crescente para políticos e legisladores. Até à data, grande parte do debate sobre políticas centrou-se na produtividade. A dura realidade é que é difícil aumentar a produtividade. Tendo em conta a transição de longo prazo para uma economia assente nos serviços – e atualmente, na partilha – nem sequer é evidente que estejamos a medir corretamente a produtividade. Tendo em conta que o potencial de crescimento é determinado em função da produtividade e do crescimento da força de trabalho, poderá ser mais profícuo reorientar o debate para mecanismos que acelerem o crescimento da força de trabalho.

Infelizmente, a taxa de novos trabalhadores foi definida há décadas atrás pela taxa de natalidade. No entanto, os governos continuam a poder influenciar o crescimento da força de trabalho através de vários canais, incluindo a imigração e o aumento da taxa de participação entre os cidadãos existentes.

Mas à exceção de alguns países, como o Canadá e a Austrália, a imigração é cada vez mais uma via fechada, por motivos políticos. Resta aumentar a taxa de participação. Trata-se de um desafio crucial em muitos países, designadamente nos Estados Unidos, onde a participação na força de trabalho tem vindo a descer há vários anos (consultar a Figura 5).

Figura 5: Taxa de participação na força de trabalho nos EUA
1948 até ao presente

Taxa de participação na força de trabalho nos EUA

Fonte: Bloomberg, 21/11/16.

É complicado estancar a descida a longo prazo na taxa de participação, em parte porque existem várias tendências sobrepostas que fomentam essa descida. Resulta, em parte, de condições difíceis no mercado de trabalho, na sequência da crise financeira. A Grande Depressão (2007-09) resultou uma contração acentuada da taxa de emprego, que passou de 63% em 2007 para 58% em 2011.4 Grande parte dessa descida deveu-se aos desempregados de longa duração que abandonaram a força de trabalho. Mas a descida da participação na força de trabalho não se deveu exclusivamente às pessoas que não conseguiam encontrar trabalho. A demografia também desempenhou um papel neste âmbito.

Na verdade, a diminuição na taxa de participação dos Estados Unidos teve início em 2000, muito antes da crise financeira. Apesar de as condições do mercado de trabalho terem melhorado ao longo dos últimos anos, a participação na força de trabalho permanece perto dos níveis historicamente baixos verificados no final da década de 1970. Isto resulta, em parte, da atrofia das competências, mas também reflete a pressão descendente provocada pelo envelhecimento da população.

Felizmente, existem alguns motivos para estarmos otimistas, bem como uma oportunidade que os legisladores podem aproveitar. Embora a percentagem global de americanos que trabalham esteja em queda, a taxa de participação dos americanos mais idosos tem vindo a aumentar (consultar a Figura 6). Na medida em que tenha continuidade, esta tendência ajudará a atenuar os inúmeros obstáculos que a economia enfrenta.

Figura 6: Participação na força de trabalho dos EUA por faixa etária
2000 até ao presente

Participação na força de trabalho dos EUA por faixa etária

Fonte: Bloomberg, 21/11/16.

O Bureau of Labor Statistics (Departamento de Estatísticas sobre o Trabalho) prevê que a participação dos trabalhadores com mais 55 anos na força de trabalho aumentará de 41,6% em 2013 para mais de 43% em 2020. Investigações recentes sugerem que esses números poderão ser ainda mais elevados, à medida que um maior número destes trabalhadores verificar que não está financeiramente preparado para se reformar ou simplesmente desejar continuar a trabalhar por motivos que não sejam de ordem financeira. Caso estes trabalhadores adicionais com mais de 55 anos continuem a trabalhar, e a sua participação na força de trabalho ultrapassar a estimativa de base em 2,5 pontos percentuais, isso resultaria num potencial incremento da atividade económica em 103 mil milhões de dólares americanos em 2020. Caso a taxa de participação dos americanos mais velhos venha a ultrapassar a estimativa de base em cinco pontos percentuais, isso produziria um potencial aumento da atividade económica em 203 mil milhões de dólares em 2020.5

Conclusão

…somos aquilo que somos; Uma disposição firme de corações heroicos, Enfraquecidos pelo tempo e pelo destino, mas com forte vontade. De tentar, perseguir, encontrar e não desistir.

— Alfred Tennyson

Embora algumas evidências apontem para uma recuperação cíclica, juntamente com previsões de um crescimento mais forte no futuro, a atividade económica a nível mundial continua a ser dececionante. Infelizmente, há pouco consenso em relação à causa ou à cura.

É provável que a eclosão da bolha do crédito continue a exercer uma influência negativa no crescimento. Não obstante, convém realçar que a desaceleração do crescimento já se verificava antes da crise financeira. Nos Estados Unidos, a taxa de crescimento real tem vindo a diminuir desde 2000, momento que coincidiu com o pico de participação na força de trabalho.

O aumento da taxa de participação na força de trabalho não é uma solução milagrosa. Deixa por resolver o mistério que envolve o que aconteceu à produtividade global. Mas em termos de receitas em matéria de política, é simples, intuitiva e menos controversa do que outras opções. As contas são fáceis de fazer. A longo prazo, o crescimento mais rápido na força de trabalho equivale a um crescimento mais rápido da economia no geral. Para chegar a esse ponto, as sociedades devem fazer uso de todos os recursos disponíveis. As pessoas idosas são um dos recursos mais subaproveitados. É hora de mudar isso.

Bruce Wolfe, CFA
Direção Executiva, BlackRock Retirement Institute
Bruce Wolfe, CFA, Diretor-Geral, é o Diretor Executivo do BlackRock Retirement Institute.
Russ Koesterich, CFA, JD
Diretor-Geral e Gestor de Carteira, Global Allocation Fund
Russ Koesterich, CFA, JD, é Diretor-Geral e gestor de carteira do Global Allocation Fund da BlackRock.