COMENTARIO SEMANAL GLOBAL

Nuestra opinión sobre la tasa de
interés neutral

19 nov 2018

Puntos clave

  • La tasa de la política de la Reserva Federal se está cerrando en el nivel “neutral”. Creemos que esto podría generar incertidumbre en relación con la trayectoria futura de las tasas de la Reserva Federal.
  • Los precios del petróleo cayeron en medio de la preocupación por la debilidad de la demanda. Los instrumentos de renta variable chinos tuvieron un mejor desempeño que los mercados desarrollados a medida que cesaban las preocupaciones comerciales.
  • Los mercados están buscando señales de una recuperación en los datos de fabricación de las principales economías, después de que octubre señalara un comienzo decepcionante del trimestre.

Un aporte clave para la toma de decisiones en relación con la política de parte de la Reserva Federal es la evaluación que esta hace de la tasa de interés “neutral”; la tasa a la que la política monetaria no estimula ni restringe el crecimiento. Nuestros cálculos muestran que la tasa de la política de la Reserva Federal todavía se encuentra por debajo de la neutral (o levemente estimulante). Sin embargo, a medida que la tasa neutral se acerca, surgen nuevas incertidumbres en relación con la perspectiva de tasas de la Reserva Federal.

Cuadro de la semana
Tasa de la política de la Reserva Federal y cálculos de tasas “neutrales”, 1990-2018

Tasa de la política de la Reserva Federal y cálculos de tasas “neutrales”, 1990-2018

 

El desempeño pasado no es un indicador fiable de resultados actuales o futuros. No es posible invertir directamente en un índice.
Fuentes: BlackRock Investment Institute, con datos de la Reserva Federal, NBER y Thomson Reuters, noviembre de 2018. Notas: La tasa de la política de la Reserva Federal hace referencia a la tasa de fondos federales; la tasa de interés a corto plazo objetivo del banco central. Los cálculos para las tasas neutrales actual y a largo plazo se realizan usando un modelo econométrico que sigue un informe de trabajo del BCE de julio de 2018: The natural rate of interest and the financial cycle (La tasa de interés natural y el ciclo financiero).

La tasa de fondos federales se ubica por debajo de nuestro cálculo del nivel neutral, pero se está cerrando, de acuerdo con el análisis realizado por nuestro equipo de Análisis Económico y de Mercado. La tasa de la política ubicada por debajo de la tasa neutral sugiere que la política monetaria de EE.UU. todavía debería estar proporcionando algo de estímulo a la economía, aunque este impulso es mucho menor que el de hace varios años atrás, cuando la brecha para alcanzar la tasa neutral era mucho más amplia. Presentamos dos cálculos de la tasa neutral: a largo plazo y actual. La tasa neutral a largo plazo se considera el nivel de equilibrio que prevalecería si el apalancamiento financiero continuara su tendencia a largo plazo. Está guiada por factores que incluyen el ritmo de tendencia del crecimiento económico y la demanda de ahorros a largo plazo. El nivel actual de tasa neutral toma en consideración el impacto adicional del ciclo financiero. Un período sostenido de crecimiento del crédito es útil para elevar el nivel actual de la tasa neutral porque se necesitan tasas de interés más altas para estabilizar la economía. Contrariamente, la tasa neutral actual se encuentra dentro de un período de desapalancamiento constante. 

 

La tasa neutral y el ciclo financiero

La medida en la que la tasa neutral actual se desvía de su nivel de equilibrio a largo plazo durante un ciclo financiero tiene implicancias importantes para la política monetaria. En las profundidades de la crisis financiera, los espíritus animales decaídos y el rápido desapalancamiento del sector privado llevaron a la tasa neutral actual debajo de su nivel de equilibrio a largo plazo. En un entorno como este, la Reserva Federal tuvo que reducir su tasa de la política adicionalmente por debajo de su nivel neutral a largo plazo. Con el tiempo, las heridas de la crisis sanaron y la situación se revirtió. El período actual de reapalancamiento ha devuelto la tasa neutral a una posición por encima de su nivel a largo plazo. Esto implica que la Reserva Federal tendría que “ir contra la corriente” y llevar las tasas más arriba para evitar la acumulación de las presiones de sobrecalentamiento.

Mientras más se acerca la Reserva Federal a la tasa neutral, un hito que ha estado deseando marcar gradualmente durante casi tres años, mayor es la incertidumbre en relación con la perspectiva de la tasa de interés. Personalmente considero que existe una incertidumbre inherente en relación con la evaluación que la Reserva Federal hace de la “tasa neutral”, ya que esta es una métrica inobservable que solo puede calcularse estadísticamente. El presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, ha señalado que prefiere poner menos énfasis en la tasa neutral en las comunicaciones de la Reserva Federal, dada la dificultad para inmovilizarla. Es posible que el Comité Federal de Mercado Abierto (FMOC), el grupo de establecimiento de políticas del banco central, se vuelva cada vez más cauto, ya que “siente” que se desplaza hacia la tasa neutral.

La reducción de la brecha entre la tasa de la política de la Reserva Federal y el nivel neutral, y la mayor incertidumbre que probablemente acompañe esta reducción, tiene implicancias para los mercados financieros. La tasa de la política tiene, en última instancia, probabilidades de establecerse a niveles mucho más bajos que los promedios previos a la crisis. Sin embargo, por primera vez en una década, los mercados ya no estarían más bajo los auspicios de políticas monetarias estimulantes. Este cambio hacia condiciones financieras restrictivas presenta un obstáculo para los activos de riesgo, lo que destaca nuestro llamado para generar mayor resiliencia en las carteras de inversión. Esto implica un enfoque en la calidad y la liquidez. Favorecemos las acciones de compañías con balances sólidos, amplio flujo de efectivo y perspectiva de ganancias saludables, y encontramos estas compañías principalmente en EE.UU. En cuanto a la renta fija, preferimos una inclinación de mayor calidad hacia el crédito.

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Fecha:Evento
20 de nov. Inicio de construcción de viviendas de EE.UU.
21 de nov. Ventas de viviendas existentes, bienes duraderos de EE.UU.; la Comisión Europea publica su opinión sobre el presupuesto italiano revisado
23 de nov. Informes del índice Purchasing Managers’ Index (PMI) de la eurozona, Alemania y EE.UU.
25 de nov. Cumbre del Brexit entre la Unión Europea y el Reino unido

Muchas de las economías principales publicarán sus cifras del PMI para noviembre. Los mercados están buscando una señal más clara de crecimiento económico en el cuarto trimestre después de que los datos de octubre mostraran una actividad de fabricación más lenta en regiones claves como China y la eurozona. Se espera una recuperación en los datos de la eurozona después de que factores excepcionales, como la alteración del tercer trimestre en la producción de la industria automotriz, mostraran un desvanecimiento.

  • Los precios del petróleo se desplomaron a causa de la preocupación por la debilidad de la demanda y la venta técnica. El crudo Brent alcanzó los precios mínimos en ocho meses y el West Texas Intermediate (WTI) alcanzó su precio más bajo en más de un año. Tanto la Agencia Internacional de la Energía (AIE) como la Organización de Países Exportadores de Petróleo (OPEP) advirtieron sobre un excedente en la primera mitad de 2019. Es probable que la OPEP y sus socios apliquen otra ronda de recortes de producción.
  • Las acciones de tecnología y energía llevaron a la caída de los instrumentos de renta variable globales. Los instrumentos de renta variable chinos se opusieron a la tendencia, respaldados por la reducción de las preocupaciones comerciales a causa de las noticias de que EE.UU. puso en espera la próxima ronda de aranceles. Las ventas minoristas que rompieron el récord durante el “Día del Soltero” en China también brindaron cierto respaldo.
  • Los negociadores de la Unión Europea y el Reino Unido crearon un proyecto de la negociación del Brexit. Es probable que los líderes de la UE lo respalden el domingo, pero su paso por el parlamento británico, y la supervivencia del gobierno de Theresa May, están en duda. La economía alemana se contrajo en el tercer trimestre por primera vez desde 2015, aunque se espera una recuperación. Italia se negó a modificar su presupuesto de 2019 para cumplir las reglas de la UE.

Instantánea global

Desempeño semanal y de 12 meses de activos seleccionados

 

Instrumentos de renta variableSemanaDurante el año hasta la fecha12 mesesRend. de Dividendos
Acciones estadounidenses de alta capitalización -1.5% 2.3% 5.8% 2.0%
Acciones estadounidenses de baja capitalización -1.4% 0.5% 4.1% 1.3%
Mercados del mundo no estadounidenses -0.7% -10.2% -7.2% 3.5%
Mercados desarrollados no estadounidenses -1.4% -9.3% -6.2% 3.6%
Japón -1.6% -8.0% -5.2% 2.4%
Mercados emergentes 1.0% -13.0% -10.2% 3.1%
Asia excluido Japón 1.4% -13.2% -11.5% 2.9%
BonosSemanaYTD12 mesesRendimiento
Títulos del Tesoro de EE. UU. 0.7% -1.5% -1.5% 3.1%
TIPS estadounidenses 0.7% -1.8% -1.1% 3.2%
Grado de inversión de EE. UU. -0.2% -3.7% -2.6% 4.3%
High Yield EE. UU. -1.3% -0.1% 0.8% 7.2%
Bonos municipales estadounidenses 0.4% -0.7% -0.4% 3.0%
Mercados desarrollados no estadounidenses 0.4% -4.0% -2.5% 1.0%
Bonos en USD del mercado emergente -0.5% -5.3% -4.0% 6.9%
Materias primasSemanaYTD12 mesesNivel
Petróleo crudo Brent -4.9% -0.2% 8.8% $66.76
Oro 1.1% -6.1% -4.3% $1,223
Cobre 2.5% -14.4% -7.9% $6,205
MonedasSemanaYTD12 mesesNivel
Euro/USD 0.7% -4.9% -3.0% 1.14
USD/Yen -0.9% 0.1% -0.2% 112.83
Libra/USD -1.1% -5.0% -2.7% 1.28

Fuente: Bloomberg. Al 16 de noviembre de 2018.
Notas: Datos semanales hasta el viernes. La rentabilidad de renta variable y bonos se mide en rendimientos totales del índice en dólares estadounidenses. Las acciones de alta capitalización estadounidenses están representadas por el índice S&P 500; las acciones de baja capitalización estadounidenses están representadas por el índice Russell 2000; los instrumentos de renta variable de mercados desarrollados no estadounidenses por el MSCI ACWI excluyendo EE.UU.; los instrumentos de renta variable de mercados desarrollados no estadounidenses por el índice MSCI EAFE; Japón, Emergente y Asia excluyendo a Japón por sus respectivos índices de MSCI; los bonos del Tesoro de EE.UU. por el índice Bloomberg Barclays U.S. Treasury; los Títulos del Tesoro protegidos contra la inflación (Treasury Inflation-Protected Securities, TIPS) de EE.UU. por el índice U.S. Treasury Inflation Notes Total Return; los bonos de grado de inversión estadounidenses por el índice Bloomberg Barclays U.S. Corporate; los bonos de high yield estadounidenses por el índice Bloomberg Barclays U.S. Corporate High Yield 2% Issuer Capped; los bonos municipales estadounidenses por el índice Bloomberg Barclays Municipal Bond; los bonos de mercados desarrollados no estadounidenses por el índice Bloomberg Barclays Global Aggregate ex USD; y los bonos en dólares de mercados emergentes por el índice JP Morgan EMBI Global Diversified. Los precios del petróleo crudo Brent están en dólares estadounidenses por barril, los precios del oro en dólares estadounidenses por onza troy y los precios del cobre en dólares estadounidenses por tonelada métrica. El nivel Euro/USD está representado por dólares estadounidenses por euro, USD/JPY por yenes por dólar estadounidense y libras/dólares estadounidenses por dólar estadounidense por libra. La rentabilidad del índice se presenta solo con fines ilustrativos. No es posible invertir directamente en un índice. Las rentabilidades históricas no son indicadoras fiables de resultados futuros.

Instantánea global

Desempeño semanal y de 12 meses de activos seleccionados

 

Clases de activos Perspectiva Comentarios
Renta variable EE. UU. icon-up Las sólidas ganancias corporativas y un sólido crecimiento económico respaldan nuestra visión positiva. Todavía nos gusta el factor de momentum, pero tenemos una mayor preferencia por la calidad a medida que las perspectivas macroeconómicas y de ganancias de 2019 se vuelven más inciertas. La tecnología encabeza nuestra lista de sectores favorecidos.
Europa icon-down El crecimiento relativamente discreto de las ganancias, el momentum económico débil y los riesgos políticos son desafíos. Una tendencia de valor hace que Europa sea menos atractiva sin un catalizador claro para el rendimiento extraordinario del valor. Preferimos nombres de mayor calidad y orientados globalmente.
Japón icon-neutral Vemos que un yen más débil, los fundamentos corporativos sólidos y las valoraciones baratas son un apoyo, pero esperamos que un catalizador claro impulse un rendimiento extraordinario sostenido. Otros aspectos positivos incluyen un comportamiento corporativo más favorable a los accionistas, la compra de acciones de bancos centrales y la estabilidad política.
ME icon-up Las valoraciones atractivas, conjuntamente con un trasfondo de reformas económicas y un sólido crecimiento de las ganancias, sustentan la preferencia por las acciones de los ME. Consideramos que los riesgos de contagio financiero son bajos. Es probable que persista la incertidumbre en torno al comercio, aunque gran parte esté incluida. Vemos las mejores oportunidades en los ME de Asia gracias a las bases fuertes.
Asia excluido Japón icon-up El trasfondo económico y de ganancias es alentador, con resiliencia a corto plazo en China a pesar de un crecimiento crediticio más lento. Nos agradan determinados mercados del sudeste asiático, pero reconocemos que una desaceleración china peor de la esperada o interrupciones en el comercio global supondrían riesgos para toda la región.
Renta
fija
Bonos gubernamentales de EE.UU. icon-down El crecimiento sostenido, la inflación en aumento y el estímulo fiscal apuntan hacia una normalización continua de la Reserva Federal. Aún preferimos el extremo corto, pero los vencimientos más largos están comenzando a verse más atractivos a medida que vemos un aumento adicional limitado para las tasas. Vemos valoraciones mejoradas en la deuda sujeta a la inflación, lo que contribuye a su atractivo. Encontramos un valor a mayor plazo razonable en las hipotecas, pero vemos desafíos a corto plazo a medida que la Reserva Federal disminuye su tenencia de hipotecas.
Bonos municipales de EE.UU. icon-neutral La sólida demanda del inversor minorista y la oferta discreta son favorecedoras, pero los tipos en aumento podrían pesar sobre el desempeño absoluto. Preferimos una postura de duración neutra y una preferencia por la alta calidad en el corto plazo. Favorecemos un enfoque equilibrado entre bonos a corto y a largo plazo, cuya prioridad sean los vencimientos a dos años y a 20 años.
Crédito de EE. UU. icon-neutral El crecimiento sostenido apoya el crédito, pero las altas valoraciones limitan el alza. Favorecemos el crédito de grado de inversión (GI) como contrapeso al riesgo de renta variable. Creemos que la deuda floating rate (tipo de interés variable) de mayor calidad y los vencimientos más cortos parecen estar bien posicionados según el aumento de los tipos de interés.
Bonos soberanos europeos icon-down Los rendimientos carecen de atractivo en relación con sus pares globales y son vulnerables a la posible mejora de la perspectiva de crecimiento. Vemos que los bonos soberanos centrales de la eurozona son un contrapeso para los riesgos políticos continuos. Los diferenciales de compra-venta de la zona periférica reflejan un cierto nivel de riesgo. Los diferenciales de las tasas en aumento hicieron que los bonos soberanos europeos de alta calidad sean más atractivos para los inversionistas globales con cobertura de divisa.
Crédito europeo icon-neutral Las valoraciones son atractivas; particularmente, sobre una base cubierta para los inversionistas en dólares estadounidenses. Favorecemos la deuda financiera subordinada, donde los rendimientos son más atractivos. También preferimos el crédito europeo por sobre el del Reino Unido, ya que el mercado no está considerando los costos de una prima significativa del Brexit. Los sectores industrial y financiero son los favorecidos. La incertidumbre política es una preocupación.
Deuda de ME icon-neutral Preferimos las divisas fuertes por sobre la deuda de divisas locales y los bonos corporativos de los mercados desarrollados. Los fundamentos económicos de ME sólidos en general y de oferta lenta contribuyen al atractivo relativo de la deuda de ME en divisas fuertes. Los conflictos comerciales y una restricción de las condiciones financieras globales llaman a un enfoque selectivo.
Ingreso fijoasiático icon-neutral Los fundamentos económicos estables, el abaratamiento de las valoraciones y la desaceleración de la emisión son favorecedores. La representación de China en el universo de bonos de la región está aumentando. El crecimiento de mayor calidad y el enfoque en la reforma del sector financiero son aspectos positivos a largo plazo, pero una marcada desaceleración en el crecimiento de China supondría un desafío.
Otros Materias primas y divisas * Las limitaciones de la oferta global tienen probabilidades de respaldar los precios del petróleo. Las tensiones comerciales añaden un riesgo de baja para los precios de los metales industriales. Permanecemos neutrales en relación con el dólar estadounidense. Una mayor incertidumbre global y un aumento en el diferencial de rendimiento de EE.UU. con otras economías brinda respaldo, pero una valoración elevada puede limitar las ganancias adicionales.

icon-up Sobreponderación icon-neutral Neutralidad icon-down Infraponderación

* Dada la amplitud de esta categoría, no ofrecemos una visión consolidada.

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Richard Turnill
Global Chief Investment Strategist
Richard Turnill, Managing Director, is Global Chief Investment Strategist for BlackRock, leading the Investment Strategy Function within the BlackRock ...
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Global Macro Strategist, BlackRock Investment Institute
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Chief Equity Strategist, Americas
Kate Moore, Managing Director, is Chief Equity Strategist – Americas for BlackRock and is a member of the BlackRock Investment Institute. She is responsible for ...