PERSPECTIVA DE INVERSIÓN GLOBAL PARA LA MITAD DEL AÑO 2018

Cómo generar mayor resiliencia en
los portafolios

jul 17, 2018

Vemos que el sólido crecimiento de EE.UU. extiende efectos indirectos positivos al resto del mundo, lo que sostiene la expansión económica global. Sin embargo, la variedad de posibilidades para la perspectiva económica se ha ampliado. En el aspecto negativo, se encuentran la guerra comercial y el sobrecalentamiento de los riesgos. En el aspecto negativo, las sorpresas alimentadas por el estímulo de EE.UU. Esta mayor incertidumbre —junto con los tasas de interés en aumento— contribuyó a la restricción de las condiciones financieras y aboga en favor de la generación de mayor resiliencia en los portafolios.

Panorama actual

La opinión del mercado ha cambiado considerablemente. 2017 fue un año de sorpresas de crecimiento en alza e inflación discreta, además de volatilidad inusualmente baja. Esto sentó las bases para los desmesurados rendimientos ajustados según el riesgo en todos los mercados. Avance rápido hacia 2018: la opinión sobre muchos de estos impulsores claves de mercado ha cambiado. El gráfico Opiniones sobre el mercado cuenta la historia. El panorama de crecimiento aún es brillante en términos generales. Los riesgos de inflación parecen más bilaterales y las condiciones financieras se están restringiendo a medida que aumentan las tasas de EE.UU. El gran cambio de 2018 es un aumento en la incertidumbre macroeconómica. ¿Qué tan negativa es la opinión? No tan mala como en 2015, como intenta capturar el gráfico.

Temas principales en la economía global, 2015-2018

Temas

1. Mayor variedad de resultados de crecimiento

Observamos un crecimiento global estable en el futuro, pero el crecimiento global se está tornando poco uniforme y tiene un conjunto más amplio de posibles resultados. EE.UU. es el motor de crecimiento, impulsado por el estímulo fiscal. Observamos efectos indirectos positivos; especialmente, para los mercados emergentes (ME). El crecimiento económico impulsa las ganancias corporativas. Sin embargo, los riesgos son bilaterales: el estímulo de EE.UU. podría acelerar los gastos de capital y elevar el posible crecimiento, o bien las guerras comerciales y/o el recalentamiento impulsado por la inflación podrían provocar una reducción en la marcha. Creemos que el ajuste del mercado a estos mayores niveles de incertidumbre será un tema clave para lo que queda de 2018 y ya se está reflejando en las primas de mayor riesgo en todos los tipos de activos.

Un tema clave para los mercados en el inicio de la segunda mitad del año son los resultados de crecimiento más inciertos.

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    Isabelle Mateos y Lago

    Un tema clave para los mercados en el inicio de la segunda mitad del año son los resultados de crecimiento más inciertos. 

    El punto de referencia sigue siendo constructivo, de crecimiento estable en todo el mundo, con EE. UU. liderando firmemente en todos los mercados desarrollados y China aún creciendo de manera constante a pesar de las señales de una desaceleración reciente.

    Pero los riesgos aumentaron y lo hicieron de ambos lados. En el aspecto positivo, podríamos ver que los efectos secundarios del estímulo fiscal de EE. UU. son más fuertes de lo esperado y también que el crecimiento vuelve a acelerarse si la incertidumbre ligada a las tensiones comerciales fueran a mejorar.

    Pero en el aspecto negativo, ahora también tenemos la posibilidad de que se produzca una guerra comercial global que podría ser muy desestabilizadora para el resultado del crecimiento.

    También existe la posibilidad de un recalentamiento de la economía de EE. UU., lo que llevaría a la Reserva Federal a pisar el freno y posiblemente terminar con esta expansión. 

    También tenemos el regreso del riesgo de fragmentación en Europa, como resultado de la elección de un gobierno en contra del poder establecido y escéptico ante el euro en Italia.

    ¿Entonces qué hacer con los portafolios? Creemos que aún es momento de arriesgarse, por lo que prevalecen los instrumentos de renta variable por sobre el ingreso fijo, pero también es momento de comenzar a generar resiliencia, con un enfoque en activos de calidad, balances más sólidos y preferencia por la liquidez.

2. Condiciones financieras más restrictivas

Las tasas de interés en aumento, una política monetaria con menos facilidades y un dólar estadounidense que se está fortaleciendo son condiciones financieras restrictivas que tienen un efecto dominó en todos los mercados. Las condiciones de financiamiento más restrictivas han desempeñado un papel en las dificultades de los ME este año —entre los que se incluyen Argentina y Turquía, países con grandes necesidades de financiamiento externo—. Las ganancias adicionales del dólar estadounidense podrían causar mayores molestias, incluso para los bancos globales que confían en el financiamiento en dólares. Las tasas a corto plazo más altas de EE.UU. significan una renovada competencia para el capital y menos necesidad de expandirse para el rendimiento cuando los inversionistas —basados en dólares— pueden obtener rendimientos por encima de la inflación en deuda “libre de riesgo” a corto plazo.

Los rendimientos del mercado han sido volátiles y mayormente decepcionantes en lo que va del año y creemos que un impulsor clave de esto fueron las condiciones financieras más restrictivas.

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    Isabelle Mateos y Lago

    Los rendimientos del mercado han sido volátiles y mayormente decepcionantes en lo que va del año y creemos que un impulsor clave de esto fue la restricción de las condiciones financieras; un tema clave que esperamos continúe en la segunda mitad del año. 

    Esta restricción se presentó en tres formas. La primera fue la política monetaria más restrictiva en EE. UU., que continuará y será cada vez menos compensada por otros bancos centrales; particularmente, el BCE.

    La segunda fuente de restricción fue un dólar estadounidense más sólido, que golpeó a los activos de los mercados emergentes particularmente fuerte. No esperamos que esto continúe mucho más, a menos que un impacto de riesgo masivo golpee a la economía global, pero podría persistir, por lo que es algo para estar atentos.

    La tercera forma de restricción fue una prima de mayor riesgo exigida por los inversionistas para mantener los activos de riesgo; particularmente, una reducción de múltiplos de instrumentos de renta variable y diferenciales más amplios de compra-venta de créditos en todos los sectores.

    Asumiendo que esta restricción de crédito persiste durante el resto del año, ¿qué hacer con los portafolios? Nos gusta la deuda de divisas fuertes de los mercados emergentes, que se ha repetido significativamente, donde ahora vemos buen valor. También nos gustan los emisores de instrumentos de renta variable o crédito con balances y ganancias sólidos.

3. Mayor resiliencia de los portafolios

Los episodios de volatilidad de este año destacan la necesidad de que los portafolios tengan resiliencia. Pensemos en el berrinche del índice VIX en febrero de 2018 vinculado a las posiciones cortas apalancadas en volatilidad de renta variable, la venta explosiva de bonos de gobierno italianos y el sufrimiento de una breve eliminación de las posiciones largas populares por parte del sector tecnológico. ¿Cómo hacer que los portafolios sean más resilientes? Defendemos la reducción de la duración en la renta fija, aumentar la calidad en todos los instrumentos de renta variable y el crédito, e incrementar la diversificación.

Uno de los temas claves para la segunda mitad de 2018 es la necesidad de una mayor resiliencia de los portafolios.

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    Richard Turnill

    Uno de los temas claves para la segunda mitad de 2018 es la necesidad de una mayor resiliencia de los portafolios. 

    Observamos que una mayor variedad de resultados económicos y la restricción de las condiciones financieras conducen a eventos más volátiles en el inicio de la segunda mitad de este año.

    Mientras nuestro caso base continúa siendo el de que los instrumentos de renta variable tienen un mejor rendimiento que el ingreso fijo, creemos que los inversionistas deberían proteger sus portafolios de esta posible mayor volatilidad.

    En el caso de los instrumentos de renta variable, esto significa enfocarse en el mercado de EE. UU., donde vemos crecimiento sólido de las ganancias y balances de mayor calidad. Dentro de los mercados emergentes, esto significa enfocarse en Asia; donde aún observamos crecimiento sólido en China; y tipos de interés que aumentan solo gradualmente en EE. UU.

    Por otra parte, en el caso del ingreso fijo, esto significa enfocarse en aumentar la calidad del crédito de grado de inversión; donde vemos oportunidades atractivas hoy, después de algo de ampliación en el diferencial de compra-venta; y enfocarse en el corto plazo de la curva de rendimiento, donde observamos riesgo asimétrico con riesgo de baja limitado y rendimientos reales atractivos por primera vez desde la crisis financiera global.

Debate sobre las perspectivas

El régimen de mercado que trajo desmesurados rendimientos ajustados según el riesgo en 2017 está cambiando. Elevar el apalancamiento en los bolsillos de los mercados de crédito es una inquietud, pero aún no vemos que se enciendan las luces de emergencia y vemos la liquidez como un riesgo mayor. Las disputas de guerra comercial suponen riesgos para la opinión sobre el mercado y el crecimiento de este. Un gobierno populista en Italia y las tensiones en relación con la inmigración aumentaron los riesgos de la fragmentación europea, pero esperamos que la eurozona salga del paso este año. Observamos que la economía de China sigue igual de estable en el corto plazo, incluso mientras que el desapalancamiento supone riesgos de desaceleración.

Opiniones del mercado

Seguimos estando a favor del riesgo, pero hemos templado esa postura dado el equilibrio inestable que observamos entre el aumento de la incertidumbre macroeconómica y las ganancias sólidas. Preferimos los instrumentos de renta variable de EE.UU. por sobre los de otras regiones. Aún vemos que los instrumentos de renta variable de momentum tienen un mejor rendimiento y preferimos las exposiciones de calidad por sobre el valor. En el caso de la renta fija, favorecemos los bonos a corto plazo en EE.UU. y asumimos una postura de aumento de la calidad en el crédito. Las primas de riesgo en aumento han generado valor en parte de los activos de los ME. Nos gustan el crédito privado seleccionado y los activos reales para la diversificación. Observamos que la inversión sostenible contribuye a la resiliencia a largo plazo de los portafolios.

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