Comentario semanal global

Desde finales de 2022, hemos afirmado que los recortes de tasas serían poco probables este año mientras persistiera la inflación. Los mercados comienzan a reconocer nuestra perspectiva, ya que un análisis más profundo revela indicios de un crecimiento debilitado en las principales economías y una debilidad del mercado como consecuencia de los aumentos en las tasas. Los debates sobre el tope de endeudamiento y la posible incapacidad del Tesoro de EE.UU. para pagar sus cuentas a principios de junio han incrementado la volatilidad reciente del mercado. Nos gusta la calidad en los portafolios. Realizamos un ajuste positivo de los gilts del Reino Unido, a una postura neutral, ya que los rendimientos reflejan más aumentos en las tasas.

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Una gran divergencia

Cambio de precio por capitalización de mercado de acciones de EE.UU. vs. ponderación igual en lo que va de año

La inflación persistentemente alta ha dado como resultado la campaña más acelerada de aumentos en las tasas de la Reserva Federal desde la década de 1980. Los mercados ya no reflejan en sus precios recortes de tasas por parte de la Reserva Federal. En nuestra opinión, esto es un indicio de que están dándose cuenta de la persistencia de la inflación. Además, comienza a notarse todo el efecto de los aumentos en las tasas realizados por los bancos centrales. Los datos de la semana pasada mostraron que Alemania ha entrado en recesión, a pesar de que la crisis energética ha sido menor que lo que se temía. En EE.UU., el producto interno bruto (PIB) se ha mantenido, pero podría afirmarse que ha entrado en una recesión según los ingresos internos brutos, que evalúan el desempeño de la economía conforme a los ingresos, no los gastos. Un análisis más profundo revela que las acciones reflejan un empeoramiento del crecimiento: el S&P 500 Index ha subido casi un 10% este año (línea anaranjada oscura en el gráfico). Sin embargo, estas ganancias las ha generado un puñado de empresas de tecnología valuadas por encima de USD 200 000 millones, ya que se han beneficiado de la emoción en torno a la inteligencia artificial. Al aplicar la misma ponderación a todas las compañías del índice, sin importar su tamaño, vemos que ha bajado más del 1% este año (línea amarilla), lo que amplía las cuantiosas pérdidas de 2022.

Qué le espera a los bancos centrales

La inflación y el crecimiento salarial persisten, incluso ante este panorama de deterioro del crecimiento. ¿Por qué? El retorno de los gastos de los consumidores estadounidenses de los bienes a los servicios fue la causa inicial de la reducción de la inflación subyacente. Sin embargo, persisten las restricciones laborales y el desempleo se encuentra cerca de niveles históricamente bajos. Consideramos que la contracción de los mercados laborales mantiene las ganancias salariales en niveles altos, lo que provoca la persistencia de la inflación. Los datos de inflación del PCE de abril, publicados la semana pasada, lo confirman. La inflación es peor en Europa, en particular en el Reino Unido. A nuestro parecer, los bancos centrales enfrentan un dilema claro: ahogar la actividad para relajar las restricciones laborales y contener la inflación, o vivir con algo de inflación por encima del objetivo.

Observamos que la Reserva Federal está cerca de pausar los aumentos en las tasas y que vivirá con algo de inflación para evitar la recesión profunda que se necesita para llevar la inflación a un nivel cercano a su objetivo. Sin embargo, no prevemos que la Reserva Federal llegue al rescate de una economía vacilante con recortes de tasas este año, debido al duro dilema entre inflación y crecimiento. Después de haber reflejado repetidamente en sus precios posibles recortes de tasas durante 2023, los mercados comienzan a reconocer la perspectiva que hemos mantenido durante largo tiempo. Opinamos que el Banco Central Europeo realizará más aumentos, sin importar los daños económicos. El Banco de Inglaterra está en una posición similar. Los precios de los mercados han reflejado hasta cuatro aumentos más por parte del Banco de Inglaterra. Creemos que esto es un poco exagerado, pues equivaldría a que la Reserva Federal aumentara las tasas a cerca de un 7% a 7,5%, lo suficiente para desencadenar una recesión grave.

Dada esta perspectiva, tenemos una preferencia relativa por los gilts del Reino Unido. Cerramos nuestra subponderación anterior de gilts del Reino Unido, ya que los rendimientos retornaron cerca de los niveles alcanzados durante la inestabilidad de septiembre pasado. Favorecemos la calidad en nuestro portafolio. Mantenemos una postura neutral con respecto a los instrumentos de crédito con grado de inversión y consideramos que los rendimientos superiores al 5% compensan los diferenciales más amplios causados por cualquier desaceleración. Sobreponderamos la deuda de mercados emergentes en moneda local porque las tasas de los mercados emergentes han llegado a su pico y el dólar estadounidense presenta una debilidad general. También buscamos calidad en las acciones, con una preferencia por compañías que pueden lograr el crecimiento de sus utilidades y esgrimir su poder de fijación de precios para pasar los costos más altos al consumidor.

También es clave amortiguar los efectos de la inflación en los portafolios. Nos gustan los bonos vinculados a la inflación, ya que los mercados subestiman la persistencia de la inflación en EE.UU., pero, a nuestro juicio, la aprecian mejor en Europa. En un horizonte estratégico de cinco años o más, nos decantamos por activos reales que pueden servir como amortiguadores contra la inflación, como infraestructura y propiedades industriales. Desde una perspectiva estratégica, prevemos que los rendimientos de las acciones de mercados desarrollados superarán a los bonos a medida que retorne el crecimiento y persista la inflación en EE.UU. A corto plazo, apreciamos más riesgos en las acciones de mercados desarrollados que en los instrumentos de renta fija, debido a los rendimientos actuales. Las inquietudes por el tope de endeudamiento han intensificado la volatilidad del mercado, pero consideramos que el dilema entre crecimiento e inflación es un factor más importante de la volatilidad a largo plazo. Preferimos las acciones de los mercados emergentes, ya que sus precios reflejan mejor los daños, aunque un estancamiento del crecimiento en China representaría riesgos.

En resumen

Los mercados están reevaluando las expectativas de tasas oficiales, pues la inflación persistente ha dejado claro que los bancos centrales no las recortarán este año, o que las seguirán aumentando. Optamos por fuentes de ingresos de alta calidad a corto plazo y nos mantenemos cautelosos con respecto a los activos de riesgo.

Trasfondo del mercado

Las principales acciones de tecnología repuntaron aún más la semana pasada, encabezadas ligeramente por las acciones estadounidenses, a pesar de que el mercado en EE.UU. está centrado mayormente en el riesgo de un incumplimiento técnico. Mientras tanto, los rendimientos de los bonos del Tesoro norteamericano a largo plazo repuntaron tras publicarse datos que muestran que la inflación del PCE en EE.UU. se mantuvo alta en abril. La advertencia por parte de una agencia de calificación crediticia de que reduciría la calificación de excelencia de los bonos del Tesoro en caso de un incumplimiento de EE.UU. refuerza nuestra opinión de que los inversionistas exigirán una mayor compensación por la tenencia de bonos a largo plazo debido a las tasas oficiales más altas.

Esta semana, estaremos atentos a los datos clave de inflación y del mercado laboral en los mercados desarrollados. Vemos que las presiones salariales de un mercado laboral contraído en EE.UU. y la zona del euro mantendrán la inflación subyacente por encima de los objetivos oficiales durante cierto tiempo. Esperamos cierto relajamiento de la contracción del mercado laboral a medida que el efecto retrasado de los aumentos en las tasas realizados por los principales bancos centrales comience a afectar la actividad económica.

Lee nuestros comentarios semanales anteriores aquí.

Perspectivas direccionales

Perspectivas estratégicas (a largo plazo) y tácticas (de 6 a 12 meses) para las clases de activos generales, mayo de 2023

Perspectivas de diversificación

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