Können die Zentralbanken die Welt retten?

Wieder einmal wird das Wohl und Wehe der Finanzmärkte maßgeblich von den Zentralbanken bestimmt. In dieser Woche stehen Entscheidungen mehrerer bedeutender Zentralbanken an, darunter die Bank of Japan, die Schweizer Nationalbank und die Bank of England. Von allen drei genannten Instituten erwarten wir eine Bestätigung, eventuell sogar eine Verstärkung ihres expansiven geldpolitischen Kurses. Ganz anders die für Mittwoch anstehende Entscheidung der amerikanischen Fed. Hier erwarten wir weitere Hinweise auf eine graduelle Straffung der Geldpolitik, auch wenn sich das in dieser Woche noch nicht im zweiten Zinsschritt äußern dürfte. Frau Yellen dürfte aber am eingeschlagenen Kurs festhalten und darauf hinweisen, daß die US-Wirtschaft hinreichend solide und der Inflationsausblick positiv genug für vorsichtige weitere Zinsanhebungen im weiteren Jahresverlauf sind.

Letzte Woche hatten schon die Bank of Canada und die EZB vorgelegt. Insbesondere  die EZB stand im Mittelpunkt des Interesses, und tatsächlich gelang es Mario Draghi, die Finanzmärkte wieder einmal mit einem unerwartet üppigen Strauß an geldpolitischen Maßnahmen zu überraschen. Dessen Hauptelemente waren eine Senkung des Hauptfinanzierungssatzes um fünf und des Depositenzinses um zehn Basispunkte, dazu eine massive Ausweitung der monatlichen Anleihekäufe von 60 auf 80 Mrd. Euro und einen neuerlichen Liquiditätstender, mit der die Banken zu mehr Kreditvergabe an den Unternehmenssektor bewegt werden sollen. Mehr und mehr beginnen sich Investoren allerdings zu fragen, ob die EZB – und mit ihr andere Zentralbanken, die in der gleichen geldpolitischen Richtung unterwegs sind – mit den getroffenen Maßnahmen Wachstum zurückbringen können. Die Antwort, zumindest aus unserer Perspektive, ist: Wahrscheinlich nicht. Aber das ist auch gar nicht, worum es primär geht.

In der Tat denken wir nicht, daß etwa die EZB mit dem beschlossenen Vierjahrestender zum Nullzins (und, wenn bestimmte Größenordnungen an Kreditgewährung überschritten werden, sogar negativen Zins) glaubt, die Kreditvergabe in großem Umfang anschieben zu können. Die Erfahrung, daß selbst großzügige und extrem zinsgünstige Bereitstellung von Zentralbankliquidität nicht ausreicht, um die Kreditaggregate wachsen zu lassen, hat die Zentralbank zu einem früheren Zeitpunkt gemacht, etwa zur Zeit der „Dicken Bertha“, der zwei Long Term Repo Operations (LTROs) Ende 2011/Anfang 2012 sowie der speziell auf die Kreditvergabe ausgerichteten Targeted LTROs ab Anfang 2014. Scheinbar gibt es ein Problem mit der Kreditnachfrage, solange Unternehmen keine hinreichenden Absatzchancen für ihre Produkte sehen und/oder nicht neue Kredite aufnehmen wollen, solange sie noch mit der Rückzahlung der alten beschäftigt sind. So sehr also die Zentralbank das Kreditangebot auch aufhübscht, so wenig bewegt das die Banken, mehr an die Realwirtschaft auszuleihen.

Vielmehr scheint der Sinn des neuen Tenders also vielmehr darin zu bestehen, einen Ausgleich zu schaffen zur neuerlichen Senkung des Einlagezinssatzes. Spätestens seit der unerwartet negativen Marktreaktion auf die Entscheidung der Bank of Japan, ihren Einlagezins in den negativen Bereich zu senken, sind die Finanzmärkte extrem sensibilisiert bezüglich der Auswirkungen solcher Entscheidungen auf die Rentabilität der Banken. Uns erscheint es daher wahrscheinlich, daß die EZB mit dem Liquiditätstender eher ein Bonbon für die Banken als eine echte Belebung des Kreditwachstums im Auge hatte.

Was bedeutet das für Anleger?

Für Anleger stellt sich also zunehmend die Frage, wie es mit dem Trade-off zwischen Kosten und Nutzen dieser Art von aggressiver Zentralbankpolitik aussieht. Kosten entstehen sicherlich, etwa in Form entgangener Zinsen für Sparer, der Gefahr von Preisblasen bei Immobilien und anderen „realen“ Anlagen sowie – nicht zu unterschätzen! – die Verzerrung der Allokation von Kapital. Der Nutzen mag darin liegen, die Realzinsen zu drücken, wenn es durch derart expansive Maßnahmen tatsächlich gelingt, die Inflationserwartungen zu stabilisieren. Solange der Ölpreis fiel, war dies ein vergeblicher Kampf. Nun, da Öl- und Rohstoffpreise die Talsohle durchschritten zu haben scheinen und zudem die Kerninflationsraten in den USA Hoffnungen wecken, erscheint ein Erfolg der Zentralbankmaßnahmen zumindest wieder denkbar. Seien wir also Optimisten und geben der EZB einen Vertrauensvorschuß. Ihr wichtigstes Ziel, die Rückkehr der Inflation auf und möglichst über 2%, wäre gleichzeitig die beste denkbare Nachricht für deutsche Sparer und andere Anleger.