Comentário semanal - Opiniões

COMENTÁRIO SEMANAL GLOBAL

20 out 2021

BlackRock

Pontos principais

Os preços globais sobem

Vemos as pressões inflacionárias que esperávamos – e são persistentes. Não é estagflação e continuamos pró-risco. Há risco de confusão relativamente ao fenómeno.

Cenário do mercado

As ações globais recuperaram com a divulgação de fortes lucros do 3.º trimestre nos Estados Unidos. Estamos focados em sinais de pressões sobre os custos.

Semana actual

Esta semana estaremos focados em sinais de restrições na manufatura e da força da reativação económica segundo os Índices de Gestores de Compras globais.

Comentários mais recentes Cenário do mercado Visualizações da classe de ativos Temas de investimento

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Os preços subiram em todo o mundo, com os das matérias-primas a destacarem-se e a inflação dos EUA a atingir um máximo de 13 anos. É a primeira vez desde a década de 1970 que um choque de oferta é o principal culpado. No entanto, é aqui que termina a comparação. Não há risco de estagflação ao estilo da década de 1970, na nossa opinião. A atividade económica está a crescer rapidamente e existe espaço para que a tendência continue. Continuamos taticamente pró-risco, mas vemos menos possibilidades de crescimento dos ativos de risco, pois os mercados e os formuladores de políticas podem interpretar mal o aumento dos preços.

Um aumento do preço do petróleo devido ao crescimento
Produção industrial global (PI) e preços do petróleo Brent bruto

Fonte: BlackRock Investment Institute, com dados do BEA, do Departamento Central de Planeamento dos Países Baixos e da Administração de Informação Energética. Gráfico do crescimento homólogo da produção industrial global (PI) à esquerda e dos preços do petróleo Brent bruto à direita.

Há muito defendemos que a inflação é um dos riscos mais subestimados do mercado. Um risco que se faz presente. O aumento dos preços este ano é causado principalmente por um grande choque de oferta: a reativação da atividade económica promovida pelas vacinas após as paralisações da pandemia. Os produtores têm tido dificuldades para satisfazer o ressurgimento da procura, os portos congestionados aumentaram os custos do transporte de carga e o aumento dos preços das matérias-primas fez crescer as pressões sobre os preços em geral. Estas dinâmicas constituem uma mudança radical no ambiente que muitos dos investidores de hoje conhecem melhor: décadas de inflação baixa devido ao aprofundamento da globalização e avanços tecnológicos. A última vez que um grande choque de oferta elevou a inflação foi na década de 1970, quando um embargo por parte dos produtores desencadeou uma alta nos preços do petróleo. O aumento do preço do petróleo a que assistimos levanta naturalmente a questão de saber se a economia está a caminhar para uma estagflação ao estilo da década de 1970, um período de alta inflação associada a um crescimento fraco. Achamos que não. Na verdade, a situação de crescimento é hoje, em muitos aspetos, a década de 1970 invertida. O crescimento está a aumentar rapidamente, em vez de estagnar, à medida que a reativação da economia avança. Neste contexto, a alta do preço do petróleo é de esperar, na nossa opinião. Como mostra o gráfico, os preços do petróleo (linha amarela) evoluíram em consonância com o ressurgimento da atividade económica (vermelho).

Porque é diferente a situação atual? Em primeiro lugar, a atual aceleração da inflação é promovida pela reativação, não pelo aumento dos preços da energia. A capacidade da oferta tem demorado a recuperar, o que resulta em restrições e pressões de preços. Em segundo lugar, acreditamos que o crescimento tem espaço de manobra, pois a atividade global está claramente abaixo do seu potencial de longo prazo. A oferta acabará por aumentar até corresponder à procura – não teremos a experiência da década de 1970, em que a procura se reduziu até corresponder à oferta. Em terceiro lugar, o ressurgimento da atividade está a fazer crescer a procura por petróleo e a elevar os preços. Mais uma vez, esse aspeto é exatamente o oposto da década de 1970, quando a alta dos preços do petróleo prejudicou a atividade económica.

Esperamos que as pressões de reativação da atividade persistam até 2022, e que acabem por diminuir à medida que os desequilíbrios de curto prazo diminuam entre oferta e procura. Certos fatores da reativação podem contribuir para essa persistência: a consolidação na indústria de recursos naturais, a disciplina de capital por parte dos produtores, anos de subinvestimento na capacidade de produção e talvez a reorientação para fontes de energia mais sustentáveis. Esta série de choques proporciona um vislumbre de como poderá ser uma transição desordenada para um mundo mais sustentável, com risco de a volatilidade das matérias-primas se expandir a outras classes de ativos – e o consequente aumento dos prémios de risco em todo o espectro. Este estado de coisas põe em destaque o tema da nossa Perspetiva para 2021, Transição para emissões líquidas nulas.

O risco é que os mercados e os bancos centrais interpretem mal os choques em curso, levando a um rápido aumento das expetativas de inflação ou a um aumento prematuro das restrições monetárias. Acreditamos que os bancos centrais com regimes de gestão da inflação fiáveis olharão em grande parte além das pressões sobre os preços causadas pela reativação – e que evitarão um aumento prematuro das restrições, um aumento que prejudicaria o crescimento sem contribuir para resolver os congestionamentos. Esperamos que tal ocorra de forma diferenciada pelo mundo e que os bancos centrais que se preocupam com o controlo das expetativas de inflação adotem uma abordagem mais restritiva do que os outros.

Em suma: há atualmente forças inflacionárias persistentes em jogo. Esperamos que as pressões sobre os preços decorrentes da reativação acabem por se resolver e acreditamos que os bancos centrais com regimes de gestão da inflação fiáveis olharão em grande parte além da maioria destas. O nosso tema de investimento Novo nominal mantém-nos moderadamente pró-risco numa base tática, mesmo se vemos menos possibilidade de crescimento dos preços dos ativos de risco. A grande subida da inflação pode resultar numa espiral ascendente de expetativas de inflação, no endurecimento prematuro da política dos bancos centrais – ou na incorporação destas duas possibilidades nos preços dos mercados antes que efetivamente se concretizem. Temos uma posição de subponderação nas obrigações governamentais, pois esperamos que os rendimentos alcancem gradualmente a realidade da forte reativação. Num horizonte estratégico, ainda esperamos uma mudança para um regime de inflação moderadamente mais alto no contexto de pressões estruturais nos custos e da revolução em curso da política económica – ou seja, uma coordenação sem precedentes entre as vertentes monetária e fiscal. Tal mantém a nossa preferência por obrigações protegidas da inflação em detrimento das obrigações nominais.

Ativos sob análise
Desempenho de ativos selecionados, desde o início de 2021 até à data e intervalo

O desempenho passado não é um indicador fiável de resultados atuais ou futuros. Os índices não são geridos e não consideram taxas. Não é possível investir diretamente num índice. Fontes: BlackRock Investment Institute, com dados da Refinitiv Datastream em 7 de outubro de 2021. Notas: as duas extremidades das barras apresentam os retornos mínimos e máximos desde o início do ano até à data, e os pontos representam os retornos no mesmo período. Os rendimentos de mercados emergentes (ME), de alto rendimento e de grau de investimento (GI) empresarial global são denominados em USD e o restante em moedas locais. Os índices ou preços utilizados são, em ordem decrescente: Brent à vista, MSCI USA Index, MSCI Europe Index, ICE U.S. Dollar Index (DXY), Bank of America Merrill Lynch Global High Yield Index, MSCI Emerging Markets Index, obrigações governamentais de referência a 10 anos Refinitiv Datastream (Itália), J.P. Morgan EMBI Index, Bank of America Merrill Lynch Global Broad Corporate Index, obrigações governamentais de referência a 10 anos Refinitiv Datastream (Alemanha), obrigações governamentais de referência a 10 anos Refinitiv Datastream (EUA) e ouro à vista.

O período de divulgação dos resultados das empresas no que se refere ao terceiro trimestre começou com valores robustos, promovidos pela poderosa reativação. No geral, os lucros do S&P 500 deverão aumentar 26% e o crescimento da receita será de 14%, de acordo com estimativas de consenso. O principal elemento a ser observado são os sinais de pressão nos custos. Vemos o recente aumento da rentabilidade como uma correção do descompasso entre a reativação da atividade económica e os níveis de rentabilidade baixos, em vez de um prenúncio de um aumento mais drástico do rendimento.

Semana seguinte

18 de outubro: produção industrial dos EUA; vendas no retalho da China
19 de outubro: início da habitação nos EUA
21 de outubro: índice de atividade da Reserva Federal de Filadélfia; instantâneo de confiança do consumidor da Zona Euro
22 de outubro: IGC Markit instantâneos dos EUA, do Reino Unido, da Zona Euro e do Japão

Esta semana, estaremos atentos a uma série de Índices de Gestores de Compras (IGC), que darão indicações sobre os congestionamentos na manufatura e que permitirão avaliar a força da reativação da atividade económica. A continuação da reativação poderá abrir caminho para uma maior normalização do mercado de trabalho. Simultaneamente, esperamos que os atritos na cadeia de abastecimento diminuam à medida que a produção industrial global e o comércio aumentem.

Perspectivas direcionais

Análises estratégicas (de longo prazo) e táticas (6 a 12 meses) sobre grandes classes de ativos, maio de 2021

Activo	Visão estratégica	Visão táctica	Comentário
Ações			Num horizonte estratégico, mantemos uma afetação de sobreponderação do mercado relativamente às ações. Consideramos existir uma perspetiva melhor para os lucros num contexto de avaliações moderadas. A incorporação das alterações climáticas nos nossos retornos esperados reforça o apelo das ações dos mercados desenvolvidos, dado o significativo peso de setores como a tecnologia e a saúde nos índices de referência. Taticamente, permanecemos numa posição de sobreponderação do mercado nas ações, pois esperamos que a reativação acelere novamente e as taxas de juros permaneçam baixas. Tendemos para a ciclicidade e mantemos uma orientação para a qualidade..
Crédito			Mantemos, numa perspetiva estratégica, subponderação do mercado no crédito, uma vez que as avaliações se apresentam generosas, e preferimos assumir risco em ações. Num horizonte tático, temos uma perspetiva neutra relativamente ao crédito, após a redução dos diferenciais entre o grau de investimento e o alto rendimento.
Obrigações governamentais			Temos uma subponderação estratégica em obrigações governamentais nominais, dada a sua reduzida capacidade de servir de âncora para carteiras com rendimentos próximos dos limites inferiores. O aumento dos níveis de dívida pode eventualmente acarretar riscos para o regime de taxas baixas. Esta é parte da razão pela qual temos uma subponderação do mercado relativamente à dívida pública. Preferimos obrigações indexadas à inflação, em particular nos EUA em relação à Zona Euro nas valorizações. Reforçamos a nossa subponderação do mercado nos Títulos do Tesouro dos EUA devido às expetativas de um aumento gradual dos rendimentos.
Liquidez	-		Temos uma posição moderadamente pró-risco e detemos algum numerário para potencialmente adquirir ativos de risco numa eventual turbulência do mercado.
Mercados privados		-	Acreditamos que as fontes não tradicionais de retorno, incluindo o crédito privado, têm potencial para acrescentar valor e diversificação. A nossa análise neutra baseia-se numa alocação inicial muito maior do que no caso da maioria dos investidores qualificados. Muitos investidores institucionais continuam com pouco investimento nos mercados privados pois subestimam os riscos de liquidez, na nossa opinião. Os mercados privados são uma classe de ativos complexa, não sendo adequados para todos os investidores.

O desempenho passado não é um indicador fiável dos resultados actuais ou futuros. Não é possível investir directamente num índice. Nota: As vistas são de uma perspectiva do dólar americano. Este material representa uma avaliação do ambiente do mercado num momento específico e não pretende ser uma previsão ou garantia de resultados futuros. Estas informações não devem ser consideradas como conselhos de investimento relativamente a qualquer fundo, estratégia ou segurança em particular.

Nossas visualizações granulares indicam como pensamos que os ativos individuais terão um desempenho em relação a amplas classes de ativos. Indicamos diferentes níveis de convicção.

Perspetivas em pormenor

Vistas táticas sobre ativos selecionados versus amplas classes de ativos por grau de condenação, maio de 2021

Asset	Tactical view	Commentary
Equities
Estados Unidos		Temos uma posição neutra em relação às ações dos EUA. Consideramos que a dinâmica de crescimento dos EUA está a atingir um máximo e esperamos que outras regiões se revelem atrativas para investir na próxima etapa da reativação que se estende a outras regiões, nomeadamente a Europa e o Japão.
Pequenas capitalizações norte-americanas		Continuamos com sobreponderação do mercado nas pequenas capitalizações norte-americanas. Vemos potencial neste segmento do mercado acionista norte-americano para beneficiar da reativação cíclica da atividade nacional provocada pela aceleração do plano de vacinação.
Europa		Mantemo-nos em posição de sobreponderação em ações europeias na sequência de um cenário de forte crescimento. Vemos uma reativação importante da atividade graças à aceleração das vacinações. As valorizações continuam a ser atrativas relativamente ao histórico e os fluxos de investidores na região começam apenas a recuperar..
Reino Unido		Temos uma posição neutra em relação às ações do Reino Unido devido ao seu forte desempenho. Vemos o mercado como bastante valorizado e preferimos as ações europeias.
Japão		Temos uma posição neutra relativamente às ações japonesas. Vemos uma reativação cíclica global que contribuirá para estimular o crescimento dos ganhos no segundo semestre do ano. A dinâmica viral do país também está a melhorar.
China		Passámos para uma posição modestamente positiva de modo a atualizar as ações chinesas para sobreponderação, pois antevemos uma mudança acomodatícia gradual nas políticas monetária e fiscal em resposta à desaceleração no ciclo e esperamos que a repressão regulatória se torne menos intensa.
Mercados emergentes		Temos uma posição neutra em relação às ações da região Ásia, excluindo o Japão. Os potenciais efeitos secundários de um crescimento mais lento na China e de riscos geopolíticos alargados prejudicam as perspetivas, na nossa opinião.
Ásia, excluindo o Japão		Temos uma posição neutra em relação às ações da região Ásia, excluindo o Japão. A repressão antimonopólio no setor tecnológico pesado da China e os maiores riscos geopolíticos afetam as perspetivas, na nossa opinião.
Fixed income
Títulos do Tesouro dos EUA		Temos subponderação nas obrigações do Tesouro dos EUA, principalmente devido às avaliações. Consideramos que o equilíbrio dos riscos é favorável a um aumento gradual dos rendimentos, pois os mercados continuam a avaliar a reativação económica, especialmente dado o recuo dos rendimentos nos últimos meses
Títulos do Tesouro protegidos contra a inflação		Temos uma ponderação superior ao mercado nas TIPS dos EUA. Acreditamos que o recente recuo da classe de ativos apresenta uma oportunidade atrativa, particularmente numa base relativa face aos pontos de equilíbrios inflacionistas europeus, pois as perspetivas para a inflação da Zona Euro continuam a ser fracas.
Bunds alemãs		Somos neutros em relação às bunds alemãs. Embora o BCE possa começar a diminuir a sua intervenção este ano devido à dinâmica da inflação, vemos poucas possibilidades para uma alteração substantiva na sua política no curto prazo.
Obrigações periféricas da Zona Euro		Somos neutros em relação às obrigações do estado na Zona Euro apesar do desempenho superior devido à estabilidade da política do BCE, da baixa volatilidade nas periferias e dos melhores desempenhos noutras regiões.
Obrigações do Estado chinesas		Temos sobreponderação nas obrigações governamentais chinesas. Consideramos que a relativa estabilidade das taxas de juro e a oferta de detenção reforçam a sua atratividade.
Grau de investimento global		Continuamos com subponderação no crédito de grau de investimento. Consideramos existirem poucas possibilidades para uma maior compressão do diferencial de rendimento e temos preferência por mais exposições cíclicas, como o alto rendimento e as obrigações asiáticas.
Alto rendimento global		Temos uma posição neutra relativa ao alto rendimento após um período de forte desempenho desta classe de ativos. Os diferenciais estão agora abaixo do nível em que consideramos o alto rendimento atrativamente valorizado. Preferimos assumir riscos em ações.
Mercados emergentes – moeda forte		Somos neutros em relação à dívida dos mercados emergentes em moeda forte. Esperamos que beneficie do apoio com a reativação global induzida pela vacinação e políticas comerciais norte-americanas mais previsíveis. .
Mercados emergentes – moeda local		Elevámos a dívida em moeda local dos ME para sobreponderação. Acreditamos que a classe de ativos oferece avaliações atraentes e favorece um mundo sedento por rendimento.
Rendimento fixo na Ásia		Temos sobreponderação do mercado relativamente ao rendimento fixo da Ásia. Fora da China, temos preferência pelos créditos soberanos e empresariais da Ásia pelo rendimento e receita que geram, dadas as perspetivas fundamentais da região.

O desempenho passado não é um indicador fiável dos resultados actuais ou futuros. Não é possível investir directamente num índice. Nota: As vistas são de uma perspectiva do dólar americano. Este material representa uma avaliação do ambiente do mercado num momento específico e não pretende ser uma previsão ou garantia de resultados futuros. Estas informações não devem ser consideradas como conselhos de investimento relativamente a qualquer fundo, estratégia ou segurança em particular.

A poderosa reativação da atividade económica alargou-se, com a economia da Europa e outras grandes economias a alcançarem os EUA. Esperamos um regime de inflação mais alta no médio prazo. Esperamos que a Reserva Federal normalize as taxas diretoras apenas em 2023 e que Banco Central Europeu as mantenha estáveis por muito mais tempo.

- O novo nominal desenvolveu-se significativamente em 2021: o aumento dos rendimentos de longo prazo foi impulsionado principalmente por maior incorporação da inflação nos preços de mercado, com os rendimentos reais a permanecerem claramente ancorados em território negativo.
- A Reserva Federal sinalizou que está a preparar-se para iniciar uma política gradualmente mais restritiva no fim do ano. A instituição parece relutante em admitir que o seu mandato de inflação foi cumprido, e isso reforça o nosso tema novo nominal.
- O BCE fez uma alteração significativa no seu regime de política monetária ao adotar uma meta de inflação simétrica de 2%. Acreditamos que tal seja parte de uma tendência global de reduzir as restrições em regimes anteriores que impediam políticas mais flexíveis.
- Implicação tática: temos sobreponderação nas ações europeias e nas obrigações indexadas à inflação. Temos uma posição neutra em relação às ações dos EUA. Elevámos a dívida em moeda local dos ME para sobreponderação modesta.
- Implicação estratégica: continuamos com subponderação do mercado nas obrigações governamentais de MD e preferimos ações a crédito.

O papel do Estado está a caminho de se tornar maior na China, com os objetivos sociais a terem primazia sobre a quantidade de crescimento. No entanto, a desaceleração do crescimento atingiu níveis que os formuladores de políticas já não podem ignorar e esperamos ver uma flexibilização incremental em três pilares – monetário, fiscal e regulatório.

- Acreditamos que os investidores devem estar atentos às tensões geopolíticas em curso, as quais foram enfatizadas pela incerteza em torno da repressão da China a certos setores.
- Implicação tática:estamos modestamente otimistas relativamente às ações chinesas e mantemos uma sobreponderação sobre a sua dívida.
- Implicação estratégica:considerando as muito reduzidas ponderações de índice e a afetação típica de clientes a ativos chineses, a afetação teria que consideravelmente multiplicada para representar uma aposta otimista na China, e ainda mais no caso das obrigações governamentais.

O risco climático é risco de investimento, e a oportunidade cada vez menor para que os governos atinjam as metas de emissões líquidas nulas implica que os investidores tenham de começar a adaptar as suas carteiras no imediato.

- Nem todas as consequências da mudança tectónica para a sustentabilidade estão incorporadas nos preços de mercado, na nossa opinião. Provavelmente, a transição não será fácil – e consideramos que isso criará oportunidades em vários horizontes de investimento.
- O risco climático é um risco de investimento e também o consideramos uma oportunidade histórica de investimento. Os nossos pressupostos de retorno de longo prazo refletem agora o impacto das alterações climáticas e utilizam os setores como a unidade relevante de análise de investimento.
- Implicação tática: temos sobreponderação no setor de tecnologia, pois acreditamos que está melhor posicionado para a transição para uma economia ecológica.
- Implicação estratégica: temos preferência pelas ações dos MD e pelo setor de tecnologia como forma de apostar na transição climática.