PERSPETIVA DE ANDREW

O crescimento não é o oposto do valor

07 nov 2018

The capacity of factor strategies appears large 

Os investidores pensam muitas vezes no crescimento como o oposto do valor. Não exatamente. Embora algumas ações de crescimento sejam de facto caras e com preços exagerados, fatores orientados para o crescimento, como dinâmica e qualidade, são fatores de rendimento de longo prazo.

É em parte culpa minha, falando como ex-professor. Mas quando enfatizo que o crescimento não é o oposto do valor, recebo muitas vezes respostas desnorteadas.

Nem sempre usámos o crescimento para nos referirmos ao oposto do valor - ações com preços baixos em relação ao valor intrínseco. Alguns dos primeiros artigos da literatura usaram o “glamour” para denotar ações caras como o oposto das ações de valor. Mas os académicos mudaram de rumo e começaram a usar a palavra “crescimento” para se referirem ao oposto do valor - e, graças a eles, muitos investidores contrapõem o valor com o crescimento, como dois pistoleiros num velho filme “western”.

Na prática, teria sido melhor usarmos "anti-valor" para ações caras e "valor" para as mais baratas. Queremos certamente comprar barato, e o investimento em valor foi recompensado no longo prazo.

Mas por vezes, podemos pagar mais pelo crescimento.

Que componentes do "crescimento" estão nos fatores?

Como Warren Buffett escreveu certa vez numa carta aos acionistas, "O crescimento é simplesmente um componente - normalmente um mais, mas às vezes um menos - na equação de valor".

O que Buffett quis dizer com isto é que as expetativas de crescimento futuro afetam o valor intrínseco de uma ação. Alguns aspetos do crescimento estão relacionados com outros fatores recompensados e esses fatores têm historicamente exibido rendimentos de longo prazo.

Porque os investidores podem pagar mais por títulos voltados para o crescimento?

  1. Tendência forte: os investidores procuram vencedores que tendem a continuar a ganhar
  2. Balanço forte: os investidores estão dispostos a pagar mais por ganhos estáveis

Peguemos no Russell 1000 Growth Index e determinemos as suas exposições usando uma lente de fator.

 


Menos de 40% dos constituintes do Russell 1000 Growth Index são considerados dinâmica ou qualidade! O restante dos constituintes do Russell 1000 Growth Index não pode ser vinculado a nenhum destes dois fatores orientados para o crescimento, que geraram amplas e persistentes fontes de rendimento. Os atributos dos componentes restantes da categoria de estilo de crescimento podem ser vinculados a rendimentos positivos para alguns gestores, mas estão associados a rendimentos negativos para outros. Mesmo para os gestores de crescimento capazes de gerar rendimentos positivos com este subconjunto restante de participações, esses rendimentos podem ser fugazes. Enquanto as participações classificadas como qualidade ou dinâmica demonstraram a sua capacidade de fornecer rendimentos de longo prazo ao longo de décadas.

Factor Constituents of iShares Russell 1000 Growth Index

Factor Constituents of iShares Russell 1000 Growth Index

Fonte: BlackRock em outubro de 2018
Com base no número total de constituintes do iShares Russell 1000 Growth Index, no ETF iShares Edge MSCI USA Momentum Factor ou no iShares Edge MSCI USA Quality Factor ETF.

Porquê pagar mais? Para comprar a tendência

A dinâmica é generalizada. E muitos gestores de crescimento bem-sucedidos querem identificar e participar em tendências.

A pesquisa no final dos anos 80 e início dos anos 90 demonstrou que a dinâmica de preços era predominante, não apenas em ações, mas em todas as classes de ativos. As pesquisas mostram que ativos com tendências de seis a 12 meses tendem a continuar na mesma direção por algum tempo antes de reverterem. A longo prazo, investir num cesto de títulos que aumentaram em relação ao mercado mais amplo impulsionou o desempenho superior. De forma semelhante ao ambiente recente, a dinâmica registou historicamente os seus melhores rendimentos durante as expansões económicas.

Momentum Excess Return by Decade, 1900-20101

Momentum Excess Return by Decade, 1900-2010

Fonte: BlackRock em outubro de 2018
1Geczy, C. and M. Samonov (2013). “212 Years of Price Momentum (The World’s Longest Backtest: 1801 – 2012).”

Porquê pagar mais? Para maior qualidade

Investimento de qualidade significa manter empresas com potencial para crescer de forma sustentável por um longo período de tempo. Empresas com rendimentos estáveis e de alta qualidade e que obtiveram um desempenho sobredimensionado em relação aos ganhos de curto prazo sensacionais.

Os ganhos de qualidade foram identificados pela primeira vez por Benjamin Graham e David Dodd em 1934, no seu livro Análise de Segurança, mas foram necessários até à década de 1990, quando começámos a tratar a qualidade como um fator separado.

A qualidade é um aspeto do crescimento inerentemente defensivo. Devido às suas características financeiramente sólidas, as empresas de alta qualidade são geralmente capazes de resistir melhor a um ciclo económico. As empresas de qualidade demonstraram historicamente o seu maior desempenho durante as fases de desaceleração e contração. Por outro lado, quando o mercado recupera, a qualidade pode atrasar o mercado mais amplo.

Então, deve considerar investir em "crescimento"?

Crescimento = caro?
Não! Preferimos negociar com títulos com descontos em relação aos seus valores fundamentais.
Crescimento = dinâmica positiva?
Sim!
Crescimento = ganhos de qualidade?
Sim!
Dinâmica e qualidade são fatores recompensados de longo prazo.

Bom crescimento, Mau crescimento

Como um ex-académico, disse-vos que era em parte culpa minha. O crescimento pode ser uma categoria ilógica. Temos que olhar mais de perto dentro do grupo para identificar a verdadeira natureza destes investimentos.

Pensar em crescimento como o oposto do valor é muito limitante. O investimento em valor foi certamente recompensado a longo prazo. O mau crescimento é o oposto do valor e preferimos títulos com características de valor incorporadas.

Mas também existe bom crescimento. Fatores orientados para o crescimento são a dinâmica e a qualidade. Estes atributos de crescimento ajudam a desmistificar o universo de crescimento e revelam investimentos que beneficiam destes fatores de rendimento de longo prazo.

Andrew Ang
Head of Factor Investing Strategies
Andrew Ang, PhD, Managing Director, is Head of Factor Investing Strategies and leads BlackRock’s Factor-Based Strategies Group. Throughout his career, Dr. Ang’s ...