LA PERSPECTIVA DE ANDREW

Crecimiento no es lo opuesto de valor

nov 7, 2018

The capacity of factor strategies appears large 

Con frecuencia, los inversionistas piensan que crecimiento es lo opuesto de valor. No exactamente. Si bien algunas acciones de crecimiento son realmente costosas y están sobrevaluadas, los factores orientados al crecimiento como el momentum y la calidad son potenciales impulsores del rendimiento
a largo plazo.

Soy parcialmente responsable, hablando como exprofesor. Pero cuando destaco que crecimiento no es lo opuesto de valor, con frecuencia provoco respuestas desconcertadas.

No siempre usamos el crecimiento para referirnos a lo opuesto de valor; acciones de bajos precios en relación con el valor intrínseco. Algunos de los primeros artículos usaban “glamur” para indicar acciones costosas como lo opuesto de acciones “value”. Pero los académicos cambiaron la marcha y comenzaron a usar el término “crecimiento” para referirse a lo opuesto de valor y, gracias a ellos, muchos inversionistas comparan el valor con el crecimiento entre sí enfrentándolos como dos pistoleros en una película del lejano Oeste.

En la práctica, hubiera sido mejor usar “antivalor” para las acciones costosas y “valor” para las baratas. Realmente deseamos comprar a precios baratos y la inversión en valor ha sido, históricamente, recompensada a largo plazo.

Pero, a veces, es posible que paguemos más por el crecimiento.

¿Qué componentes de “crecimiento” hay en los factores?

Como escribió una vez Warren Buffett en un carta a los accionistas: “El crecimiento es simplemente un componente, generalmente un más y a veces un menos, en la ecuación del valor”.

Lo que Buffett quiso expresar con esto es que las expectativas de crecimiento futuro afectan el valor intrínseco de las acciones. Algunos aspectos del crecimiento están relacionados con otros factores recompensados y esos factores han mostrado, históricamente, rendimientos a largo plazo.

¿Por qué los inversionistas pagarían más por valores orientados al crecimiento?

  1. Tendencia sólida: los inversionistas buscan ganadores que tienen a seguir ganando
  2. Balance sólido: los inversionistas están dispuestos a pagar más por ganancias estables

Tomemos en cuenta el índice Russell 1000 Growth y determinemos la exposición que tiene usando una lente factorial.

 


Menos del 40% de los componentes del índice Russell 1000 Growth se consideran momentum o calidad. El resto de los componentes del índice Russell 1000 Growth no pueden vincularse con ninguno de estos dos factores orientados al crecimiento, que han generado amplias y persistentes fuentes de rendimiento. Atributos del resto de los componentes de categoría de estilo de crecimiento pueden vincularse con rendimientos positivos para algunos administradores, pero están asociados con rendimientos negativos para otros. Incluso para aquellos administradores de crecimiento capaces de generar rendimientos positivos con este subconjunto restante de tenencias, es posible que esos rendimientos sean fugaces. Mientras que las tenencias clasificadas como calidad o momentum han demostrado su capacidad para ofrecer rendimientos a largo plazo durante décadas.

Factor Constituents of iShares Russell 1000 Growth Index

Factor Constituents of iShares Russell 1000 Growth Index

Fuente: BlackRock, octubre de 2018
Según la cantidad total de componentes en el índice Russell 1000 Growth de iShares que se mantiene en iShares Edge MSCI USA Momentum Factor ETF o iShares Edge MSCI USA Quality Factor ETF.

¿Por qué pagar más? Para comprar la tendencia

El momentum está generalizado y muchos administradores de crecimiento exitosos desean identificar las tendencias y participar en ellas.

El análisis de fines de la década de 1980 y de principios de la década de 1990 demostró que el momentum de precio prevalecía, no solamente en los instrumentos de renta variable, sino en todas las clases de activos. El análisis ha demostrado que los activos que han sido tendencia durante de seis a 12 meses han tendido a permanecer como tendencia en la misma dirección durante un tiempo más antes de revertirla. A largo plazo, invertir en una cesta de valores que han aumentado en relación con el mercado general ha impulsado un rendimiento superior. De manera similar al entorno reciente, el momentum ha registrado, históricamente, sus mejores rendimientos durante las expansiones económicas.

Momentum Excess Return by Decade, 1900-20101

Momentum Excess Return by Decade, 1900-2010

Fuente: BlackRock, octubre de 2018
1Geczy, C. y M. Samonov (2013). “212 Years of Price Momentum (The World’s Longest Backtest: 1801 – 2012).”

¿Por qué pagar más? Por mayor calidad

La inversión de calidad se trata de mantener compañías con potencial de crecer de manera sostenible durante un período prolongado. Las compañías con alta calidad y ganancias estables han ofrecido un desempeño desmesurado en relación con las ganancias a corto plazo que ocuparon los titulares.

Las ganancias de calidad fueron identificadas por primera vez por Benjamin Graham y David Dodd en 1934, en su libro Security Analysis (Análisis de seguridad), pero hubo que esperar hasta la década de 1990 para que empezáramos a tratar la calidad como un factor separado.

La calidad es un aspecto del crecimiento que es inherentemente defensivo. Debido a sus características financieramente sólidas, las compañías de alta calidad son generalmente capaces de soportar de mejor manera un ciclo económico. Históricamente, las compañías de calidad han demostrado su máximo rendimiento superior durante períodos de desaceleración y contracción. Contrariamente, cuando el mercado se recupera, la calidad puede quedar por detrás del mercado general.

Entonces, ¿deberías considerar invertir en “crecimiento”?

¿Crecimiento = costoso?
¡No! Preferimos los valores que se comercian con descuentos en relación con sus valores fundamentales.
¿Crecimiento = momentum positivo?
¡Sí!
¿Crecimiento = ganancias de calidad?
¡Sí!
Momentum y calidad son dos factores recompensados a largo plazo.

Buen crecimiento, mal crecimiento

Como exacadémico, te conté que era parcialmente responsable. La de crecimiento puede ser una categoría ilógica. Tenemos que analizar más de cerca dentro del grupo para identificar la naturaleza real de estas inversiones.

Pensar en el crecimiento simplemente como lo opuesto al valor es demasiado restrictivo. La inversión en valor ha sido realmente recompensada a largo plazo. El mal crecimiento es lo opuesto al valor y preferimos valores con características de valor incorporadas.

Pero también hay buen crecimiento. Los factores orientados al crecimiento son momentum y calidad. Estos atributos de crecimiento ayudan a desmitificar el universo de valor y a revelar inversiones que se benefician de estos impulsores de rendimiento a largo plazo.

Andrew Ang
Head of Factor Investing Strategies
Andrew Ang, PhD, Managing Director, is Head of Factor Investing Strategies and leads BlackRock’s Factor-Based Strategies Group. Throughout his career, Dr. Ang’s ...