REVENU FIXE CANADIEN ANALYSE MENSUELLE

Le dilemme de la diversification

10 nov. 2018

Les marchés se sont peut-être emballés

Sommaire

  • Depuis la crise financière mondiale, la corrélation entre les obligations et les actions a augmenté de façon soutenue, étant donné que les banques centrales ont supprimé la volatilité au moyen de taux d’intérêt peu élevés et de mesures monétaires exceptionnelles, dans le cadre de programmes d’assouplissement quantitatif.
  • L’aversion pour le risque semble s’être emparée des marchés obligataires et boursiers; les investisseurs ont donc du mal à trouver des titres qui évoluent dans la direction contraire des autres actifs, ce qui laisse leurs portefeuilles exposés à un risque de pertes synchronisées, malgré leur diversification.
  • Selon nous, les obligations demeurent des instruments de diversification fiables en cas de rotation des marchés, en particulier lorsque le cycle économique se prolonge. Un meilleur équilibre de l’exposition au risque au sein d’un portefeuille d’obligations est crucial pour profiter des avantages de la diversification.

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« La marée montante soulève tous les bateaux » est l’un des adages les plus courants en matière de placement. Il peut aussi se révéler exact. Au cours du marché haussier qui a suivi la récession, les rendements des actions et des titres à revenu fixe étaient clairement synchronisés, en plus d’être positifs. Tout cela était très bien lorsque la marée montait, mais le synchronisme est moins avantageux lorsque les eaux reculent. C’est pourquoi un autre adage – concernant les avantages de la diversification – s’impose lorsque le vent tourne.

Dans un portefeuille bien diversifié, lorsqu’une catégorie d’actif recule, une autre devrait progresser, atténuant le risque et réduisant les pertes. Cela est toutefois plus facile à dire qu’à faire. L’aversion pour le risque semble s’être emparée des marchés obligataires et boursiers; les investisseurs ont donc du mal à trouver des titres qui évoluent dans la direction contraire des autres actifs, ce qui laisse leurs portefeuilles exposés à un risque de pertes synchronisées, malgré leur diversification. Plus précisément, les rendements récents des actions et des obligations ont évolué dans la même direction : à la baisse (figure 1).

Figure 1 : S&P 500 et obligations du Trésor à 30 ans

S&P 500 et obligations du Trésor à 30 ans

Source : Bloomberg L.P. en date du 5 novembre 2018

En matière de placement, nous observons ce phénomène en ce qui concerne la corrélation entre les rendements des différentes catégories d’actif. Il n’y a là rien de nouveau. Depuis la crise financière mondiale, la corrélation entre les obligations et les actions a augmenté de façon soutenue, étant donné que les banques centrales ont supprimé la volatilité au moyen de taux d’intérêt peu élevés et de mesures monétaires exceptionnelles, dans le cadre de programmes d’assouplissement quantitatif.

Figure 2 : Corrélation sur une période mobile de 90 jours des rendements quotidiens des obligations du Trésor américain à 10 ans et de l’indice S&P 500

Corrélation sur une période mobile de 90 jours des rendements quotidiens des obligations du Trésor américain à 10 ans et de l’indice S&P 500

Source : Thomson Reuters Datastream, en date du 5 novembre 2018. Remarque : Les lignes indiquent la corrélation entre les rendements quotidiens des obligations du Trésor américain à 10 ans et ceux de l’indice S&P 500, sur une période mobile de 90 jours.

Lorsque la Réserve fédérale américaine (Fed) et, plus récemment, la Banque du Canada ont amorcé le resserrement des conditions financières – dans le cas de la Fed, en mettant fin à son programme d’assouplissement quantitatif, en réduisant la taille de son bilan et en décrétant des hausses de taux d’intérêt –, les obligations ont fait l’objet de fortes ventes, comme prévu, mais les actions ont enregistré des gains, car tous les indicateurs faisaient ressortir la vigueur de l’économie et de la croissance des bénéfices. Ces dernières semaines, par contre, l’intensification de l’incertitude géopolitique et des tensions commerciales a représenté un obstacle pour les actions, de même que le resserrement des conditions financières. La robustesse du dollar américain et la hausse des taux à court terme ont eu des répercussions négatives sur les actifs risqués – d’abord sur les marchés émergents, où la robustesse du billet vert et la hausse des taux réels ont accentué le risque financier, et maintenant sur les marchés développés, où la hausse des taux à court terme offre une solution de rechange intéressante aux actifs risqués.

En période de débâcle sur les marchés boursiers, les obligations ont traditionnellement procuré une protection aux investisseurs. Ce ne fut pas le cas cette fois-ci (du moins, pas encore). En effet, les commentaires constamment restrictifs des banques centrales entravent les rendements des titres à revenu fixe. Par ailleurs, compte tenu de la robustesse du dollar américain, l’or non plus ne semble plus représenter un refuge fiable.

Dans ces conditions, comment obtenir une meilleure diversification? Les investisseurs institutionnels en particulier se tournent vers des actifs hors marché, comme les infrastructures et les actions de sociétés fermées, mais les autres investisseurs n’ont généralement pas accès à ces options. Pour ceux-là, il n’existe pas de solution simple au dilemme de la diversification; l’accroissement de la corrélation signifie qu’ils doivent être attentifs aux forces en jeu.

Selon nous, les obligations demeurent des instruments de diversification fiables en cas de rotation des marchés, en particulier lorsque le cycle économique se prolonge. Un meilleur équilibre de l’exposition au risque au sein d’un portefeuille d’obligations est crucial pour profiter des avantages de la diversification. Lorsque les actions font ressortir un ralentissement prononcé de la croissance, il est logique d’accroître le risque de taux d’intérêt; lorsqu’elles indiquent une accélération de la croissance, c’est le risque d’écart de taux qu’il faut accroître.

Où en sommes-nous actuellement? De toute évidence, nous traversons les dernières phases du cycle, selon les indicateurs récents du marché boursier. Par ailleurs, la volatilité indique peut-être une probabilité accrue d’événement comportant un risque extrême, susceptible de provoquer des ventes massives d’actifs risqués.

Dans l’état actuel des choses, essentiellement, deux choix s’offrent aux investisseurs. Les titres à court terme peuvent leur sembler très intéressants, en particulier pour la production d’un revenu, mais si un événement comportant un risque extrême survient, la capacité de cette approche à procurer un contrepoids sera limitée. Une solution de rechange consisterait à adopter une duration plus longue et à privilégier le risque de taux d’intérêt, qui offrirait une diversification en cas de ralentissement de la croissance et ferait office de police d’assurance dans le cas d’un événement comportant un risque extrême.

Pour ces raisons, nous sommes optimistes à l’égard du marché obligataire. Nous sommes d’avis que les prix sont appropriés et nous entrevoyons une probabilité plus grande de risque de baisse, étant donné que la hausse des taux d’intérêt limite la capacité de dépenser des consommateurs fortement endettés. Nous continuons de penser que la Banque du Canada et la Fed feront probablement une pause dans le relèvement des taux d’intérêt au début de 2019, en raison du ralentissement de la croissance et des attentes d’inflation toujours bien ancrées. Nous prévoyons un aplatissement de la courbe des taux, un resserrement monétaire ainsi que l’épuisement correspondant des liquidités. Les taux à court terme devraient rester positifs dans les dernières phases du cycle, ce qui entraînera une volatilité accrue des actifs risqués.

Si ce scénario se concrétise, la duration de l’indice de référence des titres à revenu fixe contribuera à la diversification des portefeuilles, même si le vent tourne.

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Aubrey Basdeo
Directeur général et responsable des titres à revenu fixe canadiens chez BlackRock