February 2018

Análise da eleição italiana:
jogo de coligações

As eleições gerais italianas serão realizadas em 4 de março de 2018. A chave para conquistar o poder está não apenas na construção de alianças, mas no entendimento das complexidades da nova legislação eleitoral. A eleição acontece diante de um quadro de recuperação econômica, e as ações italianas têm mostrado bom desempenho ao longo do último ano, superando muitos outros mercados desenvolvidos, incluindo a zona do euro como um todo e os EUA. As equipes de investimento em fundos negociados em bolsas dos EUA da iShares oferecem uma análise pré-eleitoral e avaliam as consequências sobre o mercado.

Pontos principais:

  • Nosso cenário básico para as eleições italianas de 4 de março é um parlamento dividido que levará a uma grande coligação entre os principais partidos de centro. Porém, incentivamos os investidores a acompanhar a eleição em caso de uma surpresa protagonizada por partidos populistas, o que renovaria as dúvidas sobre o futuro da zona do euro.
  • O pano de fundo da eleição é o fortalecimento da economia italiana e o consistente desempenho das ações nos últimos 12 meses.
  • O fato de que os fundamentos da economia italiana parecem estar em uma tendência de melhoria limita a influência negativa dos desdobramentos políticos sobre os ativos de risco.

Visão geral

A disputa da eleição envolverá três blocos principais:

  1. A centro-direita: Coalizão entre Força Itália (Forza Italia), Liga Norte (Lega Nord) e Irmãos da Itália (Fratelli d'Italia), liderada pelo ex-primeiro-ministro Silvio Berlusconi, da Força Itália, e por Matteo Salvini, da Liga Norte (os quais nem sempre estão em acordo), além de Giorgia Meloni pelos Irmãos da Itália, partido de extrema-direita.
  2. A centro-esquerda: Ancorada pelo Partido Democrático (PD, liderado por Matteo Renzi) e alguns partidos menores.
  3. Movimento antiestablishment independente: O Cinco Estrelas (Movimento 5 Stelle ou M5S), liderado por Luigi di Maio, adota uma posição de ser diferente de outros partidos e resiste à formação de coalizões com eles.

Todos esses partidos enfrentam um desafio: uma lei eleitoral nova, ainda não testada, conhecida popularmente como "Rosatellum". Segundo essa lei, pela primeira vez desde 2001 os eleitores votarão não apenas em um partido, mas também em um candidato específico em turno único no seu distrito.1 Um terço dos candidatos será eleito pelo voto distrital simples, enquanto o restante será definido por um sistema proporcional pleno. Em tese, dependendo dos resultados dos distritos uninominais, um único partido ou coalizão pode conquistar maioria absoluta no parlamento mesmo sem superar 40% dos votos.

O cenário político

O Cinco Estrelas hoje é o maior partido da Itália; o PD está em queda livre nas pesquisas de opinião (devido a graves embates internos e dificuldades para transmitir uma mensagem clara); por sua vez, a coalizão de centro-direita está bem à frente dos dois. Com 37% de preferência nas pesquisas, a coalizão de centro-direita tem maior probabilidade de obter a maioria das cadeiras no parlamento do que qualquer outra coligação ou partido.2 O envolvimento de Berlusconi tem sido um fator determinante por trás desse sucesso nas pesquisas, apesar de sua incapacidade de concorrer à eleição devido a uma condenação por fraude fiscal em 2013. Atualmente, parece que o cenário mais provável é um parlamento dividido – já que a centro-direita provavelmente terá dificuldades para obter votos suficientes no sul – caracterizado por demoradas negociações entre os partidos políticos.

Nosso cenário básico, embora com baixa convicção, é o de que um parlamento dividido levaria muito provavelmente a uma grande coalizão entre o PD, a Força Itália e outros partidos de centro, embora exista a possibilidade de uma nova eleição, fato ainda sem precedentes ao longo da Segunda República. Outros cenários, como um governo de unidade nacional apoiado por todos os partidos, ou uma aliança antiestablishment do Cinco Estrelas com a Liga Norte ou o PD, são menos prováveis em nossa opinião.

Considerando o novo sistema e a alta proporção de indecisos, existe a propensão de que as pesquisas se revelem ainda menos confiáveis do que em eleições passadas. O impacto de um maior comparecimento dos eleitores não está claro, mas, fazendo um balanço, deve favorecer os partidos do establishment. Uma surpresa protagonizada por partidos populistas poderia suscitar novas dúvidas sobre a durabilidade da zona do euro.

Políticas e promessas

Todos os partidos estão fazendo o que são, provavelmente, promessas eleitorais não realistas: exemplos são uma proposta de renda universal, um imposto único para famílias e empresas, bem como a reversão parcial das reformas trabalhista e previdenciária. Porém, em nossa opinião, mesmo que a concretização dessas promessas se mostre improvável em sua forma atual, é provável que o déficit do governo aumente e o arrocho fiscal implícito no plano atual de estabilidade não ocorra.

Embora a Liga Norte e a Força Itália tenham atraído uma base de eleitores descontentes com a imigração, a dicotomia entre ser contra ou a favor da União Europeia, mesmo sendo uma questão-chave, não parece não estar desempenhando um papel nessa campanha. Em janeiro último, até mesmo o antiestablishment Cinco Estrelas indicou que planos para um referendo para sair da zona do euro seriam encarados como um "último recurso".3

Panorama econômico

Apesar da defasagem em relação ao restante da zona do euro, a economia italiana está com bons índices. A recuperação da pior recessão desde a Segunda Guerra Mundial vem se intensificando. Evidências apontam para uma recuperação ampla no setor industrial. Por sua vez, o Banco da Itália projetou recentemente que a economia se expandirá em 1,5% este ano, e que o crescimento deverá permanecer acima de 1% nos próximos dois anos, citando aumentos da renda das famílias e reduções da capacidade ociosa das empresas como sinais de aumento do consumo e dos investimentos. A dívida pública se estabilizou em torno de 132% do PIB.4

A Itália continua administrando um considerável e estável superávit em conta corrente (2,8% do PIB)5. Além disso, sua posição líquida em investimentos internacionais, embora ainda negativa, melhorou: partiu de cerca de 35% do PIB em 2008 para menos de 10% no 3º trimestre de 20176. O setor bancário, embora ainda sobrecarregado com empréstimos improdutivos (non-performing loans, NPLs), parece ter dado a volta por cima: o fluxo de novos empréstimos improdutivos no terceiro trimestre de 2017, em proporção aos empréstimos totais, caiu para 1,7% (ainda menor do que o nível pré-crise financeira de 2006-2007), e o estoque de empréstimos improdutivos (deduzidos de provisões) caiu para 8,4% dos empréstimos totais em junho de 2017, comparado com 9,3% no final de 2016.7

Implicações nos investimentos

Os mercados têm demonstrado pouca reação ao risco político italiano, apesar das extravagantes promessas eleitorais feitas por muitos dos partidos em campanha. Talvez a volatilidade aumente um pouco com a aproximação das eleições, mas é improvável que ocorram resultados de "risco de cauda", pois parece que nenhum dos partidos emergirá com uma clara maioria. Levando em conta a incerteza em torno do resultado das eleições, observamos uma reduzida probabilidade de arrocho fiscal e até mesmo um potencial para reversão parcial das reformas estruturais.

Não obstante os riscos geopolíticos silenciados, estamos em posição underweight como um todo em renda fixa europeia – de modo transversal em fundos soberanos e créditos em razão das políticas de compra de ativos e taxa de juros do Banco Central Europeu. Embora estejamos neutros em ações europeias amplas, o fato de que os fundamentos italianos parecem estar em uma tendência de melhoria limita a influência negativa sobre os ativos de risco. Especificamente, as ações italianas superaram as da zona do euro e dos EUA ao longo dos últimos 12 meses, com base na expansão econômica da região, superior à tendência geral. As ações italianas não parecem caras em relação a seus padrões históricos; estão pouco acima da média em sua classificação no 50º percentil.8

Desempenho do índice de 12 meses

Chart: MSCI 12 month index performance

Fonte: Bloomberg, 13/2/18, em termos de moeda local. O desempenho do índice tem fins apenas ilustrativos. O desempenho do índice não reflete taxas de gestão, despesas ou custos de transação. Os índices não são gerenciados e não é possível investir diretamente em um índice. O desempenho anterior não garante resultados futuros.


No caso de nosso cenário básico (um parlamento dividido), a resposta do mercado dependerá do desempenho dos partidos do establishment em comparação com o dos do antiestablishment. Um forte voto antiestablishment tem o potencial de afetar ativos de risco, mas o impacto deve ser limitado, pois o resultado mais provável é uma grande coalizão entre o PD e a FI, com apoio explícito ou implícito dos partidos menores.

Conclusão: Os mercados estão familiarizados com a incerteza política na zona do euro, mas o fato de que os fundamentos econômicos têm mostrado tendência de melhoria pode ajudar a limitar qualquer desvantagem para a Itália.