BlackRock Retirement Institute

A demografia é o destino

31 jul 2017

Hoje em dia, vivemos num momento de profunda mudança em termos demográficos. Os mercados desenvolvidos, bem como a China, devem apresentar um envelhecimento sem precedentes nas suas respectivas sociedades. Esta mudança deve afetar várias dimensões da economia mundial. Mais especificamente, o envelhecimento da população vai contribuir para duas das características que definem o atual ambiente econômico: o crescimento lento e as baixas taxas de juro.

No longo prazo, o crescimento econômico é fomentado por dois fatores: incrementos ao nível da força de trabalho e da produtividade. Atualmente, ambos estão diminuindo. Embora a queda na produtividade esteja envolvida em algum mistério, o crescimento lento da força de trabalho é o resultado direto de alterações demográficas. É menos provável que as pessoas mais velhas façam parte da força de trabalho e, hoje em dia, existem em maiores números.

A demografia também irá contribuir para o ambiente de baixas taxas de juro. Em parte, este trata-se de um efeito colateral do crescimento lento, mas a demografia também afeta as taxas, através de alterações nos padrões de consumo. As pessoas mais velhas pedem menos dinheiro emprestado e poupam mais. À medida que as famílias se acercam da idade da aposentadoria, também tendem a passar para investimentos mais conservadores, promovendo o aumento da procura por títulos e outros ativos que produzem rendimentos. O efeito líquido é que as populações mais velhas tendem a estar associadas a um ambiente de taxas de juro reais mais baixas.

Para os investidores e legisladores, estas alterações representam simultaneamente um desafio e uma oportunidade. Atualmente, o maior debate sobre políticas centra-se, provavelmente, em como acelerar o crescimento econômico. Efetivamente, após a eleição dos Estados Unidos (EUA), os investidores começaram a prever uma aceleração significativa do crescimento, em função de novas políticas fiscais nos EUA, bem como iniciativas ao nível da reforma fiscal e regulamentar. Resta saber se o crescimento ocorrerá, mas independentemente disso, é importante ter em atenção que a dinâmica das alterações promovidas pelo envelhecimento da população é um fenômeno de longo prazo – e global – que continuará sendo de vital importância durante muito tempo.

Entretanto, grande parte do debate relativo ao crescimento centra-se na produtividade, que provavelmente é um problema de solução mais difícil. Por outro lado, é relativamente fácil acelerar a taxa de crescimento da força de trabalho. Num momento em que a imigração se torna um tema cada vez mais controverso, fazer com que mais idosos prolonguem a sua vida ativa, bem como aumentar a participação das mulheres, poderá ser a receita mais simples e elementar para resolver o problema do crescimento lento da econômia mundial.

Os idosos herdarão a terra

Não quero alcançar a imortalidade através do meu trabalho. Quero alcançá-la ao não morrer.

— Woody Allen

Na história recente da economia e dos mercados assistimos a acontecimentos extraordinários: a Grande Depressão, o rebentar da bolha imobiliária e taxas de juro em valores mínimos históricos. Mas embora estes acontecimentos sejam invulgares, não são sem precedentes – já houve outras bolhas imobiliárias e períodos de contração econômica. No entanto, uma das causas subjacentes das condições econômicas recentes é verdadeiramente única: o rápido envelhecimento da população, em resultado do aumento da longevidade, da redução das taxas de natalidade e da redução da mortalidade infantil.

O envelhecimento da população nos países desenvolvidos não tem precedentes na história da humanidade. Embora a maioria dos países em desenvolvimento, em exceção da China, podem esperar coisas boas em termos demográficos durante muitos anos, os países desenvolvidos estão envelhecendo rapidamente (consultar a Figura 1). De acordo com estimativas das Nações Unidas, entre 2015 e 2030, o número de pessoas em todo o mundo com idade igual ou superior a 60 anos deverá crescer 56%, passando de 901 milhões para 1,4 mil milhões. O número de pessoas com idade igual ou superior a 80 anos, os “idosos mais velhos”, vai crescer ainda mais rapidamente. As estimativas apontam para que, em 2050, o número de idosos mais velhos cresça para 434 milhões de pessoas, mais do triplo do verificado em 2015, quando existiam 125 milhões de pessoas com idade igual ou superior a 80 anos.1

Figura 1: A mudança na idade da população varia de acordo com o estágio de desenvolvimento do país

A mudança na idade da população varia de acordo com o estágio de desenvolvimento do país

As regiões mais desenvolvidas englobam todas as regiões da Europa, bem como a América do Norte, a Austrália/Nova Zelândia e o Japão. As regiões menos desenvolvidas englobam, todas as regiões de África, da Ásia (excluindo o Japão), da América Latina e o Caribe, bem como a Melanésia, da Micronésia e da Polinésia. Fonte: Nações Unidas, Departamento dos Assuntos Econômicos e Sociais, Divisão da População, 2013.

Atrofia econômica

Além da longevidade, existem outras tendências que estão promovendo alterações demográficas. Mais pessoas continuam solteiras e vivendo sozinhas. De acordo com o Census Bureau (departamento de estatísticas) dos EUA, a percentagem de domicílios constituídos por uma só pessoa nos EUA era menor que 15% em 1960 e aumentou para quase 30% atualmente. As pessoas que decidem casar estão tendo menos filhos. O número médio de filhos por agregado familiar nos EUA, entre as pessoas casadas, caiu para aproximadamente 2,5 em 1965 para menos de 2 atualmente.

Isso não se trata de um fenômeno somente dos EUA. Em outras partes do mundo desenvolvido, especialmente na Europa, existe uma tendência ainda mais acentuada para existirem menos casamentos, e mais tardios, associada a uma menor taxa de natalidade. O efeito final é uma queda drástica no crescimento da população, uma tendência que se tem verificado há muitas décadas. Em 1963, a taxa de crescimento da população mundial atingiu o seu pico máximo, aumentando para 2,22%. Levando em conta as projeções atuais, espera-se que em 2100 essa taxa diminua para 0,1% (consultar a Figura 2).2

Figura 2: Crescimento da população mundial
1950 a 2049

Crescimento da população mundial 1950 a 2049

Fonte: Bloomberg a 21/11/16. O PIB nominal é a taxa de crescimento econômico, ao passo que o PIB real representa essa taxa menos a inflação.

Embora as mudanças nas taxas de natalidade e na formação de familias sejam um fenômeno lento, nos últimos anos, essas tendências começaram a produzir efeitos no mercado de trabalho. O efeito retardado da redução no crescimento da população está atualmente contribuindo para um declínio secular no crescimento da força de trabalho. Esta tendência, conjugada com a queda na produtividade ao longo da última década, explica em grande medida a estagnação econômica que tem atormentado os legisladores, políticos e investidores.

A tendência da redução do crescimento da força de trabalho resulta não só na entrada de menos pessoas nessa força de trabalho, mas também da aposentadoria de mais pessoas. A diminuição da participação na força de trabalho, medida pela percentagem da população que faz parte da força de trabalho, acompanhou de perto o envelhecimento da população. Em comparação com as décadas de 1960 e 1970, quando números significativos de “baby boomers” (pessoas nascidas na explosão demográfica pós-guerra) estavam começando a entrar na força de trabalho, e com as décadas de 1980 e 1990, quando a participação das mulheres estava crescendo, o crescimento da força de trabalho reduziu drasticamente. Esta redução coincidiu com a desaceleração geral do crescimento econômico (consultar a Figura 3).

Figura 3: Variação anual do PIB dos EUA
1948 até o presente

Variação anual do PIB dos EUA

Fonte: Bloomberg a 21/11/16. O PIB nominal é a taxa de crescimento econômico, ao passo que o PIB real representa essa taxa menos a inflação.

Emprestar mais, contrair menos empréstimos

Além do crescimento lento, a outra característica que define o ambiente pós-crise é a persistência de taxas de juro a níveis historicamente baixos. Trata-se, em parte, do resultado da política dos bancos centrais, mas é importante reforçar que os bancos centrais fomentam e reagem ao ambiente de taxas de juro na mesma proporção.

O ambiente de baixas taxas de juro faz mais sentido quando o analisamos através do prisma do crescimento nominal (PIBN). Desde 1962, o nível do PIB nominal explicou cerca de 35% da variação nas taxas de juro a longo prazo nos EUA, com cada ponto percentual adicional no PIBN estava associado a um aumento na ordem de 0,50 pontos percentuais nas taxas de juro (consultar a Figura 4). Na medida em que o envelhecimento da população contribuiu para a redução do crescimento da força de trabalho, que por seu turno coincidiu com uma redução do crescimento em geral, as baixas taxas de juro são um prolongamento natural desta tendência.

Figura 4: Rendibilidade das obrigações do Tesouro dos EUA a 10 anos vs. PIB nominal
1962 até ao presente

Rendibilidade das obrigações do Tesouro dos EUA a 10 anos vs. PIB nominal

Fonte: Bloomberg, 21/11/16. A rendibilidade é o rendimento produzido face ao investimento num título.

No entanto, embora o baixo PIBN sugira um regime de taxas de juro baixas, ele não consegue explicar totalmente o porque é que as taxas de juro permanecem acima, mas não muito longe, de mínimos de várias décadas. Existem várias causas que contribuem para isto, incluindo os bancos centrais anteriormente mencionados, a escassez de títulos e a crescente procura de rendimento por parte das instituições. Mas além destes fatores, é muito provável que a demografia esteja afetando as taxas de juro, através da mudança nos padrões de consumo das famílias, que também resultam em parte do envelhecimento da população.

À medida que as pessoas envelhecem, o seu comportamento econômico muda. As famílias mais jovens facilitam o consumo ao longo da vida, contraindo mais empréstimos. Em comparação, as pessoas mais idosas contraem menos empréstimos, à medida que vão pagando as suas dívidas e mudando para casas menores. Além disso, à medida que as pessoas se aproximam da aposentadoria, elas tendem a mudar a sua diversificação de ativos, adquirindo mais títulos, o que promove o aumento dos preços e a redução da rentabilidade.

Embora estes comportamentos sejam evidentes há muitas décadas, hoje em dia existe também outro motivo que explica o porque as pessoas idosas estão a poupando mais: o aumento da longevidade, ou a expetativa dela. Um estudo recente da Reserva Federal de São Francisco documentou a pressão da redução nas taxas reais, com as famílias poupando mais dinheiro, em função das expectativas de passarem mais tempo na aposentados.3

Pelo menos em teoria, o aumento da longevidade deveria significar que os investidores diversifiquem mais ativos em ações durante os seus anos de aposentadoria, do que aquilo que seria a prática tradicional. Isto reduziria a procura por títulos, retirando alguma pressão dos preços. Mas das duas uma: ou isso ainda não ocorreu, ou até o momento os dados não nos mostram.

A morte ainda não chegou

O crescimento lento persistente já contribuiu para convulsões políticas e para o aumento do populismo tanto na Europa como nos Estados Unidos. O combate a esta tendência é uma preocupação crescente para políticos e legisladores. Até hoje, grande parte do debate sobre políticas centrou-se na produtividade. A dura realidade é que é difícil aumentar a produtividade. Tendo em conta a transição de longo prazo para uma econômia baseada nos serviços – e atualmente, na partilha – nem sequer é evidente que estejamos medindo corretamente a produtividade. Tendo em conta que o potencial de crescimento é determinado em função da produtividade e do crescimento da força de trabalho, poderá ser mais profícuo reorientar o debate para mecanismos que acelerem o crescimento da força de trabalho.

Infelizmente, a taxa de novos trabalhadores foi definida há décadas passadas pela taxa de natalidade. No entanto, os governos continuam influenciando o crescimento da força de trabalho através de vários canais, incluindo a imigração e o aumento da taxa de participação entre os cidadãos existentes.

Á exceção de alguns países, como o Canadá e a Austrália, a imigração é cada vez mais uma via fechada, por motivos políticos. Resta aumentar a taxa de participação. Trata-se de um desafio crucial em muitos países, designadamente nos Estados Unidos, onde a participação na força de trabalho tem diminuido há vários anos (consultar a Figura 5).

Figura 5: Taxa de participação na força de trabalho nos EUA
1948 até o presente

Taxa de participação na força de trabalho nos EUA

Fonte: Bloomberg, 21/11/16.

É complicado estancar a redução de longo prazo na taxa de participação, em parte porque existem várias tendências sobrepostas que fomentam essa redução. Resulta, em parte, de condições difíceis no mercado de trabalho, na sequência da crise financeira. A Grande Depressão (2007-09) resultou em uma contração acentuada da taxa de emprego, que passou de 63% em 2007 para 58% em 2011.4 Grande parte dessa redução se deve aos desempregados de longa duração que abandonaram a força de trabalho. Mas a redução da participação na força de trabalho não se deveu exclusivamente às pessoas que não conseguiam encontrar trabalho. A demografia também desempenhou um papel neste âmbito.

Na verdade, a diminuição na taxa de participação dos Estados Unidos teve início em 2000, muito antes da crise financeira. Apesar de as condições do mercado de trabalho terem melhorado ao longo dos últimos anos, a participação na força de trabalho permanece perto dos níveis historicamente baixos verificados no final da década de 1970. Isto resulta, em parte, ao deterioramente das habilidades, mas também reflete a pressão descendente provocada pelo envelhecimento da população.

Felizmente, existem alguns motivos para estarmos otimistas, bem como uma oportunidade que os legisladores podem aproveitar. Embora a percentagem global de americanos que trabalham esteja em queda, a taxa de participação dos americanos mais idosos tem aumentado (consultar a Figura 6). Na medida em que tenha continuidade, esta tendência ajudará a atenuar os inúmeros obstáculos que a econômia enfrenta.

Figura 6: Participação na força de trabalho dos EUA por faixa etária
2000 até o presente

Participação na força de trabalho dos EUA por faixa etária

Fonte: Bloomberg, 21/11/16

O Bureau of Labor Statistics (Departamento de Estatísticas sobre o Trabalho) prevê que a participação dos trabalhadores com mais 55 anos na força de trabalho aumentará de 41,6% em 2013 para mais de 43% em 2020. Investigações recentes sugerem que esses números poderão ser ainda mais elevados, à medida que um maior número destes trabalhadores descobrem que não estão financeiramente preparados para se aposentarem ou simplesmente desejam continuar trabalhando por motivos que não sejam de ordem financeira. Caso estes trabalhadores adicionais com mais de 55 anos continuem trabalhando, e a sua participação na força de trabalho ultrapasse a estimativa de base em 2,5 pontos percentuais, isso resultaria num potencial incremento da atividade econômica em 103 mil milhões de dólares americanos em 2020. Caso a taxa de participação dos americanos mais velhos venha a ultrapassar a estimativa de base em cinco pontos percentuais, isso produziria um potencial aumento da atividade econômica em 203 mil milhões de dólares em 2020.5

Conclusão

…somos aquilo que somos; Uma disposição firme de corações heroicos, Enfraquecidos pelo tempo e pelo destino, mas com forte vontade. De tentar, perseguir, encontrar e não desistir.

— Alfred Tennyson

Embora algumas evidências apontem para uma recuperação cíclica, juntamente com previsões de um crescimento mais forte no futuro, a atividade econômica a nível mundial continua sendo decepcionante. Infelizmente, há pouco consenso em relação à causa ou à cura.

É provável que a explosão da bolha do crédito continue a exercer uma influência negativa no crescimento. Não obstante, convém ressaltar que a desaceleração do crescimento já vêm antes da crise financeira. Nos Estados Unidos, a taxa de crescimento real tem diminuido desde 2000, momento que coincidiu com o pico de participação na força de trabalho.

O aumento da taxa de participação na força de trabalho não é uma solução milagrosa. Deixa de resolver o mistério que envolve o que aconteceu à produtividade global. Mas em termos de receitas em matéria de política, é simples, intuitiva e menos controversa do que outras opções. As contas são fáceis de fazer. No longo prazo, o crescimento mais rápido na força de trabalho equivale a um crescimento mais rápido da econômia no geral. Para chegar a esse ponto, as sociedades devem fazer uso de todos os recursos disponíveis. As pessoas idosas são um dos recursos mais subaproveitados. É hora de mudar isso.

Bruce Wolfe, CFA
Direção Executiva, BlackRock Retirement Institute
Bruce Wolfe, CFA, Diretor-Geral, é o Diretor Executivo do BlackRock Retirement Institute.
Russ Koesterich, CFA, JD
Diretor-Geral e Gestor de Carteira, Global Allocation Fund
Russ Koesterich, CFA, JD, é Diretor-Geral e gestor de carteira do Global Allocation Fund da BlackRock.