Wie mutig ist die Fed?

Die letzte Woche war von zwei großen Nachrichten gekennzeichnet, jede für sich ein Paukenschlag. Gemessen an dieser Bedeutung reagierten die Märkte sehr verhalten. Die erste dieser Nachrichten betraf die Veröffentlichung der Fed-Protokolle vom April, die zweite die Ankündigung eines gigantischen Stimulusprogramms seitens der chinesischen Regierung. Am Ende der Woche standen dennoch für europäische und amerikanische Aktien nur geringe Bewegungen zu Buche (DAX -0.4%, Eurostoxx 50 +0.2%, Dow Jones -0.2%), und auch der Euro verlor gegenüber dem Dollar weniger als einen Cent.

Zu einem gewissen Teil läßt sich die unentschlossene Marktreaktion damit begründen, daß sich die beiden Nachrichten in ihrer Wirkung gegenseitig neutralisiert haben könnten. So dürfte der Ankündigung der chinesischen Behörden, in den nächsten drei Jahren die enorme Summe von 630 Milliarden US-Dollar in Infrastrukturprojekte zu investieren, der Applaus der Finanzmärkte sicher gewesen sein. Dagegen ist es gut möglich, daß diese Stimmungsaufhellung durch die klaren Hinweise der Fed, denen zufolge eine Zinserhöhung im Juni oder Juli eine sehr realistische Möglichkeit darstellt, gleich wieder eingetrübt wurde. Grund genug, genauer hinzuschauen. Ist das wirklich eine ausschließlich gute Nachricht, das andere eine eindeutig schlechte?

Wenn China jetzt auf das zuletzt schwächere Wachstum damit reagiert, über die kommenden drei Jahre jeweils rund 2% seines BIP in den Ausbau der Infrastruktur – die Rede ist von Hochgeschwindigkeitsstrecken, Flughäfen und Straßen – zu investieren, dann stellt dies einen Rückfall in überwunden geglaubte Muster dar. Hatten nicht die Behörden zuletzt gebetsmühlenhaft wiederholt, die Volkswirtschaft solle von nun an nicht mehr durch staatlichen Infrastrukturaufbau, sondern durch Konsum und Dienstleitungen wachsen? Offenbar vertraut aber die Führung um Präsident Xi Jinping den Marktkräften nicht genug, um den Umbau der Wachstumstreiber ihnen allein zu überlassen. In struktureller Hinsicht ist daher der pawlowsche Reflex, schwächerem Wachstum mit staatlichen Bauausgaben zu begegnen, eher ein schlechtes denn ein gutes Zeichen. Nichtsdestotrotz wird es aus Finanzmarktsicht begrüßt, garantiert doch der massive Stimulus quasi, daß sich in den nächsten Jahren Chinas Wachstum nicht unerwünscht stark verlangsamen wird und damit der Weltwirtschaft einer seiner entscheidenden Wachstumsmotoren erhalten bleibt, zumindest noch für ein paar Jahre. Mitjubeln dürfen zudem diejenigen Schwellenländer, die sich auf den Export von baunahen Rohstoffen spezialisiert haben. Da der chinesische Stimulus somit auch in anderen Teilen der Welt, etwa in Südamerika oder Afrika, segensreiche Wirkung entfaltet, wirkt er wie ein Stützungsprogramm für die noch junge Erholung von Schwellenländern und Rohstoffpreisen insgesamt.

Auch mit Blick auf die Fed-Protokolle ergibt sich ein ambivalentes Bild. In den „Minutes“ der Fed-Sitzung vom 26./27. April vermittelt die Notenbankspitze den Eindruck, daß eine Zinserhöhung im Sommer viel wahrscheinlicher ist als der Markt zuletzt eingepreist hatte. Sprunghaft stieg daraufhin die implizite Wahrscheinlichkeit für einen Zinsschritt im Juni, von 4% auf rund 30%. Zwar bleibt die Zinserhöhung weiter abhängig von der Qualität der Konjunkturdaten, und außerdem möchte die Fed das Brexit-Risiko in Europa erst besser einschätzen können. Dennoch lasen Finanzmarktteilnehmer die Botschaft – wohl korrekterweise - so, daß ein Zinsschritt nun erheblich wahrscheinlicher geworden ist, und das ist typischerweise keine gute Nachricht für Risikoanlagen wie etwa Aktien. Gerade hier aber liegt die Ambivalenz: Was nämlich in der Vergangenheit eine typische Reaktion gewesen sein mag, muß es im gegenwärtigen, alles andere als normalen Finanzmarktumfeld, keineswegs sein. Ich halte es für sehr gut möglich, daß vielmehr die Finanzmärkte eine Fortsetzung der Zinsnormalisierung als positives Signal auffassen würden, als Zeichen dafür, daß die US-Wirtschaft endlich die Folgen der Finanzkrise hinter sich läßt und auch die Weltwirtschaft inzwischen robust genug ist, den graduellen Abschied aus dem Niedrigzinsumfeld zu verkraften. Es sei hier nur an den September letzten Jahres erinnert, als viele genau dies von der Fed erwartet hatten und bitter enttäuscht reagierten, als das FOMC einmal mehr vor dem Zinsschritt zurückschreckte. Insofern stellt sich die Frage, ob die Fed diesmal mutig genug sein wird.

Was bedeutet das für Anleger?

Mit den Minutes und den ähnlich klingenden Statements mehrerer Fed-Gouverneure hat die Notenbank letzte Woche die verbale Vorbereitung Richtung Zinserhöhung im Sommer geliefert, die wir seit längerem erwarten. Die zweite Bedingung, die unseres Erachtens für einen Juni-Schritt erfüllt sein muß, nämlich eine weitere Stabilisierung der Schwellenländer, ist nicht zuletzt mit dem chinesischen Stimulus und dem Anstieg des Ölpreises ebenfalls erfüllt. Bleibt als Kriterium Nummer drei nur noch eine weitere Belebung von Wachstum und Beschäftigung in den USA selbst.

Vor diesem Hintergrund werden über die nächsten Wochen die US-Makrodaten in den Mittelpunkt des Interesses rücken. Schon in dieser Woche dürften Industriedaten wie der am Donnerstag fällige Auftragseingang für langlebige Wirtschaftsgüter stärkere Beachtung finden als sonst, insbesondere nachdem letzte Woche Industrieproduktion und Kapazitätsauslastung positiv überrascht hatten. Im Fokus stehen sollten auch Arbeitsmarkt- (Erstanträge auf Arbeitslosenunterstützung) und Konsumdaten (Persönliche Konsumausgaben Q1 am Donnerstag, Uni Michigan Verbrauchervertrauen am Freitag). Fallen die Daten mehrheitlich positiv aus, dürfte die Wahrscheinlichkeit, daß sich die Fed im Juni ein Herz faßt, weiter zunehmen.